ETC产业链
▌政策东风起，掘金ETC
ETC(ElectronicTollCollection)，电子不停车收费系统，集“车辆识别”与“电子支付”于一体，具有节能环保、高效便捷、低运营成本等优势。ETC系统主要有车辆自动识别系统、中心管理系统和其他辅助设施组成。
当载有OBU的车辆经过ETC收费车道制定的区域时，利用5.8GHz微波频段的专用短程通信技术(DSRC，DedicatedShortRangeCommunications),OBU被激活进入工作状态。
通过RSU和OBU间的信息交换，RSU会采集到车辆身份信息进行处理，精确实现不同高速公路行驶路线拆分不同收费等需求，并自动从绑定的IC卡或银行账户上扣除相应资金。这一技术使得道路的通行能力与收费效率大幅度提高。
ETC设备主要由RSU(路侧设备)和OBU(车载单元)组成。RSU通常安置在ETC车道上作为路侧基站使用，是不停车收费系统的关键设备，由读写天线(RSU天线)和射频控制器(RSU控制器)组成，具体由5.8GHz收发信机、RSU天线控制板、微带天线、RSU控制器控制板构成。
可以完成对信号和数据的首发、调制解调、编码解码、加密解码等功能。OBU是指安装在用户车上座位记录车辆通行信息的车载设备，用来和RSU进行短程通信。
ETC按照应用领域的不同，产品可细分为三大类:高速公路电子不停车收费系统(高速公路ETC)、多车道自由流电子收费系统(多车道自由流ETC)、智能停车场收费管理系统(停车场ETC)。
高速公路ETC产品主要应用于高速公路不停车收费通道，多车道自由流ETC主要用于车流较为集中的城市路桥隧道收费，停车场ETC可实现车辆自动识别和不停车收费。
根据金溢科技招股说明书，高速公路OBU与停车场OBU是通用的，同时为建立起统一的规范和严格执行国家标准，产品将实现通用性、兼容性和互换性上的一致。
政策强力推动，ETC预计将2020年实现普及
国家密集出台政策大力推广ETC，力争2019年年底前基本取消全国高速公路省界收费站。
2014年3月起，为充分发挥ETC的规模效益，交通运输部决定组织开展全国ETC联网工作，截止2015年9月，全国高速公路电子不停车快捷收费(ETC)系统实现联网运营。
为进一步实现不停车快捷收费，减少拥堵、便利群众，2019年政策密集出台。2019年3月，总理在《政府工作报告》中提出两年内基本取消全国高速公路省界收费站，交通运输部路网监测与应急处置中心设立2020年基本实现全国范围取消省界收费站的目标。
接着2019年5月国务院办公厅、国家发展改革委和交通运输部，相继印发《深化收费公路制度改革取消高速公路省界收费站实施方案》和《加快推进高速公路电子不停车快捷收费应用服务实施方案》，设立了更加明确的发展目标，到2019年12月底，高速公路不停车快捷收费率大约90%以上，所有人工收费车道支持移动支付等电子收费方式，显著提升高速公路不停车收费服务水平。
各家银行大力推销ETC银行卡，ETC成为竞相追逐的风口
2019年5月密集出台的政策直接推动智能ETC设备需求，银行可利用这一项新业务绑定优质车主作为用卡用户进而推广多项产品，增强客户黏度，带来存贷款等业务的增长，同时银行也可利用ETC业务切入交通系统。
因此中国银行、建设银行、农业银行、工商银行、储蓄银行等纷纷开启ETC线上线下营销活动，抢占市场份额。
▌芯片、OBU设备等产业链上中游环节将明显受益
2019年ETC设备市场规模有望达88亿元
根据2019年5月28日国家发展改革委和交通运输部印发的《加快推进高速公路电子不停车快捷收费应用服务实施方案》，明确指出两个发展目标:
1.截止2019年12月底，全国ETC用户数量突破1.8亿，ETC车道成主要收费车道，货车实现不停车收费，高速公路不停车快捷收费率达90%以上;
2.到2025年，全国ETC用户数量进一步提升，建成技术先进、制度完善、服务优质、运行稳定的高速公路电子不停车快捷收费体系。
另外，在健全服务体系中提到，2020年12月底前，基本实现机场、火车站、客运站、港口码头等大型交通场站停车场景ETC服务全覆盖，RSU的市场规模也将迎来大幅增长。
2018年我国汽车保有量达2.4亿辆，2019年5月底国内ETC用户数约8367万人。根据公安部数据，2018年全国汽车保有量2.4亿辆，比2017年增加2285万辆，同比增长10.51%。
根据路网中心数据，2019年5月底国内ETC用户数约8367万人，比2018年底增加约711万(+9.3%)，其中货车用户约为586万，客车用户7781万。
根据交通运输部路网监测与应急处置中心(简称路网中心)数据，截至2019年5月底，全国29个联网省份共有收费站9464个，ETC专用车道20809条，MTC车道(人工收费车道)62875条，混合车道1979条;
联网区域内主线收费站ETC车道覆盖率为99.08%，匝道收费站ETC车道覆盖率为97.29%(覆盖率指拥有ETC车道的收费站占比)，我们粗略估计约有6万条车道需要改造成ETC专用车道。
ETC市场主要参与者皆为国内厂商
国外产品与我国标准不一致，另一方面，我国对ETC市场实行资质管理，产品需通过交通部交通工程监理检测中心的检测。
根据华铭智能《发行股份、可转换债券及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易报告书(修订稿)》，截至2016年底，国内OBU产品通过检测的企业有32家，RSU产品通过检测的企业有19家。
国内ETC产品销售渠道主要是系统集成商和各地高速公路管理部门指定的高速公路联网中心，其中大部分OBU产品通过银行销售。
根据《加快推进高速公路电子不停车快捷收费应用服务实施方案》，明确要求拓宽ETC发行服务渠道，鼓励银行业金融机构、非银行支付机构和互联网企业等服务机构紧密合作，支持商业银行推广发行加载交通行业应用的联名卡。
金溢科技、万集科技、聚利科技三家公司合计占据设备环节85%的市场份额。根据金溢科技和万集科技2018年报，分别销售了511、292万套OBU，以及华铭智能公告2018年聚利科技502万套OBU，根据产业链调研，金溢科技、聚利科技、万集科技合计大概占据了ETC市场85%左右的份额。
我们预计2018年OBU销售均价为75元/套。根据《华铭智能:发行股份、可转换债券及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易报告书(修订稿)》，聚利科技2016-2018年OBU平均销售单价分别为102.23、84.23、78.46元，并预测2019-2023年OBU销售单价分别为74.73、73.45、72.57、71.68、71.68元，我们预计2018年OBU的销售均价为75元/套。
我们预计2018年RSU均价2.5万元/套。根据金溢科技招股说明书，RSU产品比较复杂，部分型号单个RSU产品所用IC芯片达130种以上，项目也多采取招投标的方式，导致价格波动较大。
根据金溢科技和万集科技招股说明书，金溢科技2014-2016年RSU单价分别为3.27万元/套、3.44万元/套、2.76万元/套，万集科技2014-2015年RSU单价分别为2.76万元/套、2.92万元/套;根据《华铭智能:发行股份、可转换债券及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易报告书(修订稿)》，聚利科技2014、2015、2017、2018年RSU的销售均价分别为3.35、2.42、1.64、2.24万元/套。综
上所述，RSU具有招投标的特点，具有定制化特定，除了2017年聚利科技均价低于2万元/套，其余销售均价均处于2-3万元区间，因此我们预计2018年RSU均价2.5万元/套。
我们预测2019-2020年RSU的需求分别为4和6万套。根据金溢科技2019年6月20日公告的调研纪要显示，RSU的需求超过十万套。
《加快推进高速公路电子不停车快捷收费应用服务实施方案》要求2020年底实现机场、码头等大型交通场站停车场景ETC服务全覆盖，我们假设2019-2020年RSU的需求分别为4和6万套。
预计2019-2020年ETC原材料新增市场规模约47、36亿元
根据金溢科技招股说明书，ETC产品主要原材料分为IC类、电池类、电子元器件和结构包装类，IC占成本比例最大，大约占原材料成本的35-37%，其次是电子元器件占比33-34%(聚利科技中是包括电子元器件和显示器件)、结构零件占比9%-12%和电池6.8-20%。
根据金溢科技招股说明书，单个OBU产品使用4个专用IC芯片，3个电池(含1个专用电池及2个通用电池)、3个PCB(1个主板及2个背板)、2个外壳;RSU产品比较复杂，部分型号单个RSU产品所用IC芯片达130种以上。
产业链上游涉及的上市公司主要有博通集成、威雅利电子(港股，00854)、亿纬锂能，其中深圳博芯科技有限公司是上市公司博通集成主要经销商之一。
2019-2020年ETC原材料新增市场规模约47、36亿元。
根据我们的测算，得到2018-2020年ETC产品市场规模分别为12.89、87.58、67.52亿元。根据金溢科技、万集科技、聚利科技2018年毛利率分别为38.39%、34.69%和36.92%，我们取均值36%。
根据聚利科技2018年OBU原材料占比成本比例分别为83.2%，我们取原材料占成本比为83%，得到ETC成本2018-2020年市场空间分别为6.85、46.52、35.87亿元。
根据金溢科技2016年和聚利科技2018年成本拆分，得到芯片占原材料成本的35-37%(取均值36%)，其次是电子元器件占比33-34%(聚利科技中是包括电子元器件和显示器件，取均值33.5%)、结构零件占比9%-12%(取均值10.5%)和电池6.8-20%(取均值13.4%)。根据我们的测算，2019-2020年ETC芯片新增市场规模约16.75、12.91亿元。
▌金融IC卡:历史上相似的阶段性投资机会
短期脉冲式的需求集中释放也能带来二级市场较好的投资机会。2013年金融IC卡受益政策驱动，需求大幅增长，诞生了天喻信息这样年涨幅超过300%的“牛股”。
通过比较我们发现2013年前后的金融IC卡更新潮和今年的ETC全国大力推行有诸多共同点，诸如政策力推;执行周期以及行业性增速高点持续时间短等。
因此我们认为，今年的ETC产业链存在全年需求大幅增长的行业性机会，在二级市场也有投资机会，值得投资者重视。
▌ETC产业链相关上市公司简介
ETC设备市场竞争格局主要呈现在“市场集中度较高，少数几家优势企业占据行业绝大部分市场份额”的特点。
智能交通信息采集与处理相关设备行业属于国家重点发展的高新技术行业，我国相关法律、法规及行业监管体制对行业内企业的专业资质要求较高，ETC设备市场的企业只有通过国家交通安全设施质量监督检查中心的产品检测后才能参加各省市ETC建设的招投标，因此存在一定行业壁垒，市场集中度较高。
中国ETC领域内的主要上市公司有金溢科技、万集科技、聚利科技(华铭智能拟收购，现处于预案阶段)、博通集成4家。
金溢科技
金溢科技(002869.SZ)是中国ETC领域内的领先企业。公司专注于智慧交通和物联网领域身份识别与电子支付的应用开发、产品创新与推广，是国内领先的车辆身份识别与电子支付解决方案和核心设备提供商。
根据公司招股说明书，截止2016年，公司电子不停车收费(ETC)产品市场占有率约35%-40%。公司产品主要包括高速公路ETC产品、多车道自由流ETC产品、停车场ETC产品和基于射频技术的路径识别产品。目前行业的主要客户为交通部门、高速公路管理局等类政府机构。
2019年第一季度营收同比下滑3.97%。公司2014年-2018年营业收入年均复合增长率为13.79%。
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2019年第一季度营业收入1.45亿元，同比下滑3.97%。因国家出台推进ETC发展政策，营业收入增长相对较快，公司2015年营业收入7.52亿元，同比增长76.11%。随着联网工作进程的逐步推进，政策因素对该超常规增长的刺激作用逐步减小并回归行业正常的增长状态。
ETC及相关业务收入是金溢科技的第一大业务，营收占比从2015年至2018年一直保持在95%以上。
ETC产品中高速公路ETC营收占比最高，2018年营收为总ETC产品营收的96.97%。从收入结构来看，ETC及相关业务是公司收入的主要来源，从2015年到2018年占公司主营业务收入的比重分别为99.60%、98.54%、99.36%、98.34%，保持稳定。
在ETC产品中高速公路ETC营收占比最高，随着2014年3月国家鼓励ETC发展的政策，高速公路ETC产品营收占比上涨，2015年和2016年占ETC产品营收的比重均为100%。随后2017年和2018年高速公路ETC占总ETC产品营收的96.77%、96.97%。
公司2018年高速公路ETC毛利率37.76%，低于2017年的42.68%。高速公路ECT毛利率从2014年52.79%下降至2018年37.76%。随着智能交通产品市场容量的扩大、技术标准的逐步统一以及各客户投招标的集中，市场竞争逐渐加剧，因此产品平均中标价格出现下降。
万集科技
万集科技(300552.SZ)是我国主要的智能交通信息采集与处理设备及服务提供商。截止2015年底，公司专用短程通信(DSRC)产品市场占有率约16%。
公司主营业务是为公路交通和城市交通客户提供动态称重、专用短程通信两大系列产品的研发和生产。公司主要产品均用于智能交通行业，主要客户为各级交通管理部门、高速公路公司和智能交通设备集成商。
2019年第一季度营收同比增长56%。公司2014年-2018年营业收入年均复合增长率为30.13%。2019年第一季度营业收入1.17亿元，同比增长56%。
公司两大主要业务为动态称重系列和专用短程通信系列，2018年分别占营收的48.84%、43.50%。
专用短程通信系列产品2018年营收3.01亿，同比增长36.20%。动态称重系列在2014年、2017年、2018年为公司收入的主要来源，分别占营业收入的63.73%、55.17%、48.84%。
专用短程通信(DSRC)系列包含车载单元(OBU)、路侧天线(RSU)、发行器3类产品。受到2014年推广全国ETC联网政策刺激需求所致，专用短程通信系列在2015年、2016年为公司收入的主要来源，营收占比分别为58.40%、56.60%。
随着政策刺激作用逐渐减小，2017年、2018年占营收的比重分别为35.14%、43.50%。2018年专用短程通信系列营收3.01亿，同比增长36.20%。
公司2018年专用短程通信系列毛利率38.08%。公司2018年专用短程通信系统毛利率有所下滑，低于2017年的41.35%，但毛利率相对稳定，从2014年36.84%上升至2018年38.08%，始终保持在36%以上。
聚利科技
聚利科技(430162.OC)是集智能交通行业专用设备研发、生产、销售于一体的产品与服务提供商，华铭智能拟将其收购，目前处于预案阶段。聚利科技主营业务是ETC系列产品、车载设备等产品的研发、生产和销售。
公司主要客户为ETC系统集成商，各地高速公路管理局成立的高速公路联网中心或公司，以及银行等其他机构。
2019年1月华铭智能拟收购聚利科技。华铭智能(300462.SZ)作为自动售检票系统(AFC,AutoFareCollection)终端设备制造商，是国内承接轨道交通终端设备项目最多的企业之一。
公司主营业务为自动售检票系统终端设备，主要客户为行业内信誉良好的知名大中型系统集成商，AFC行业的最终客户一般为大型公用实业经营单位，资金实力及信誉良好。
聚利科技2018年营收5.11亿，同比下滑6.75%。ETC系列产品是聚利科技第一大业务，2018年占营收的86.89%。
聚利科技2014年-2018年年均复合增长率为26.58%。受2014年出台的ETC全国联网政策刺激，2015年营收6.18亿，同比增长124.73%。2016年、2017年和2018年营收分别为5.73亿、5.48亿、5.11亿，呈下滑趋势，营收逐步回归行业正常状态。
从收入结构来看，ETC系列产品是公司收入的主要来源，2018年占营收比重86.89%，相对2017年的92.88%有所下降。
聚利科技主营业务为ETC系列产品其中2018年OBU营收占比88.74%。公司2018年ETC系列产品毛利率37.43%，低于2017年42.35%。
ETC系列产品分为OBU、发行设备、RSU、ETC系列产品配件4种，其中OBU营收是ETC系列产品营收的主要来源，但占比逐渐下降，从2014年91.67%下降至2018年88.74%。
公司RSU营收从2014年4.17%上升至2018年6.76%，占ETC系列产品营收比重逐渐提高。公司ETC系列产品毛利率从2016年47.05%至2018年37.43%，呈下降趋势。
博通集成
博通集成(603068.SH)是国内领先的集成电路芯片设计公司。公司主营业务为无线通讯集成电路芯片的研发与销售，具体类型分为无线数传芯片和无线音频芯片。
无线数传芯片产品应用类别包括5.8G产品、WIFI产品、蓝牙数传、通用无线等，上述产品广泛应用在蓝牙音箱、无线键盘鼠标、车载ETC单元等终端。
2019年第一季度营收同比增长6.78%。公司2014年-2018年营业收入年均复合增长率为10.05%。2019年第一季度营业收入1.26亿，同比增长6.78%。同样因为政策刺激因素减少，营收增长逐步回归行业政策趋势。
无线数据类营收占比占比相对稳定，从2014年58.86%上升至2018年59.34%。公司2018年无线数传类毛利率38.76%，高于2017年28.25%。
博通集成主营业务分为无线数传类和无线音频类，无线数传类包括5.8G产品、WIFI产品、蓝牙数传、通用无线4种产品，ETC设备属于5.8G产品。无线数传类2016年、2017年、2018年占公司主营业务比重分别为52.86%、56.81%、59.34%，毛利率分别为28.42%、28.25%、38.76%。
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