【招商策略】为什么四季度容易发生风格切换，如何预判和跟踪——A股投资策略周报（0821）

历史上曾多次发生过四季度的风格切换，风格切换的原因众多，如冲刺全年经济增速目标引发社融明显上行，小票和部分成长板块到年底业绩容易低于预期以及年底排名压力倒逼投资者调仓，而预判风格切换的关键在判断社融是否能够回升，当前开始需密切关注风格切换的信号。

核心观点

【观策·论市】2007年以来多次发生过年底的风格切换，年底风格切换通常会发生在稳增长意愿强烈、社融明显回升的下半年至四季度，由于风格切换时上证50和大盘价值领涨同时成长和小票可能会明显调整，因此在年底发生风格切换，更加受到市场关注。四季度容易发生风格切换的原因包括冲刺全年经济增速目标引发社融明显上行，小票和部分成长板块到年底业绩容易低于预期以及年底排名压力倒逼投资者调仓。观察和预判风格切换的关键在判断社融是否能够回升，社融是一个低频数据，观察银行间利率、地产成交、高频经济数据都是帮助判断社融的高频数据。除此之外，如果在此前上证50被市场忽略和抛弃，那么年底一旦发生风格切换，超额收益将会更加剧烈，从现在开始需密切关注风格切换的信号。

【复盘·内观】本周A股市场指数多数下跌，主要原因在于，1）8月中下旬开始，市场进入密集的中报业绩披露期，7月以来，市场交易的多为主流赛道板块的“衍生”支线品种，投资者担忧半年报业绩的因素导致相关板块个股较大抛压；2）部分赛道板块竞争加剧的担忧；3）顺周期板块轮动上涨。

【中观·景气】1-7月份房屋竣工面积、新开工面积同比降幅扩大，7月第一、三产业用电量同比增幅扩大。7月份智能手机产量同比降幅扩大，集成电路产量同比降幅扩大。台股电子公布7月营收情况，多数IC设计、IC制造、硅片、PCB、被动元件、部分镜头厂商营收同比上行。7月份工业机器人产量当月同比由正转负。1-7月份房屋竣工面积、房屋新开工面积、商品房销售面积、房地产开发资金来源累计值同比降幅扩大。1-7月我国发电量累计同比增幅扩大，7月我国用电量同比上行 。本周钢坯、螺纹钢、铁矿石价格指数下降。

【资金·众寡】北上两融净流入，ETF净申购。北上资金本周净流入59.3亿元；融资资金前四个交易日合计净流入139.5亿元；新成立偏股类公募基金93.9亿份，较前期上升73.8亿份；ETF净申购，对应净流入19.9亿元。行业偏好上，北上资金净买入规模较高的为电气设备、交通运输、有色金属等；融资资金净买入电气设备、电子、机械设备等；医药ETF申购较多，新能源&智能汽车ETF赎回较多。重要股东净减持规模缩小，计划减持规模提升。

【主题·风向】本周产业观察——VR市场销售火热，搭载多种新技术的产品即将推出。创维发布VR新品，一年内多家行业巨头将发布重磅产品，行业迎来催化。显示技术方面，Pancake光学方案成为主流，Mini-LED背光技术或成为标配。交互技术方面，   Inside-out 6DoF空间定位+多模式自然交互体系即将步入应用，将极大丰富VR交互体验。整体而言，VR显示技术和交互技术逐渐成熟，可用性、舒适性提高，叠加行业巨头入场，VR产业即将进入爆发期，建议关注VR产业链机会。

【数据·估值】本周全部A股估值水平较上周下行，PE（TTM）下行0.1至14.5，处于历史估值水平的35.6%分位数。在行业估值方面，本周板块估值涨跌分化，农林牧渔、公用事业、电力设备、采掘等板块估值上涨较多，社会服务、计算机、美容护理等估值下跌较多。

风险提示：产业扶持度不及预期，宏观经济波动。

01

观策·论市——为什么四季度容易发生风格切换，如何预判和跟踪

3月19日，我们发布报告《A股历史大底是如何炼成的？》，认为四月下旬至五月上旬A股将会迎来新上行周期起点。5月4日，我们发布报告《拐点已至，上行将始》提出A股过去的调整和当前的估值已经对过去诸多冲击进行了充分定价，未来将会随着疫情缓解、稳增长发力、外部环境缓解进入震荡上行周期。6月17日发布《开启新周期，重塑新结构》明确提出新一轮上行周期开启。

2022年下半年，中国经济将进入新一轮信用上行周期，全球经济则进入衰退期，美债收益率有望见顶。A股将会延续此前趋势，呈现震荡上行的走势，全年走出√的概率进一步提升。但是，下半年的行业配置会根据社融和经济复苏的强度出现两种场景，在强流动性弱复苏情况下，行业配置以独立景气新产业趋势为主攻方向，“泛新能源”等领域值得持续挖掘；如果稳增长的实际效果超预期，新增社融增速加速改善，则会演绎“社融驱动”为主线，基建链，地产链、银行保险有望表现较好。风格将从小盘成长逐渐演变为大盘价值，行业将会从“新机车”转向“银房家”。

2007年以来多次发生过年底的风格切换，年底风格切换通常会发生在稳增长意愿强烈，社融明显回升的下半年至四季度，由于风格切换时上证50和大盘价值领涨同时成长和小票可能会明显调整，因此在年底发生风格切换，更加受到市场关注。四季度容易发生风格切换的原因包括冲刺全年经济增速目标引发社融明显上行，小票和部分成长板块到年底业绩容易低于预期以及年底排名压力倒逼投资者调仓。观察和预判风格切换的关键在判断社融是否能够回升，社融是一个低频数据，观察银行间利率、地产成交、高频经济数据都是帮助判断社融的高频数据。除此之外，如果在此前上证50被市场忽略和抛弃，那么年底一旦发生风格切换，超额收益将会更加剧烈。

• 过去5次年底的风格切换。

今年以来风格经历了两次较为大的切换，今年的1~4月份由于市场出现较大幅度的调整。上证50或大盘价值相对抗跌获得了明显的超收益。而今年5月以来，随着市场风险偏好改善，流动性改善，小盘成长出现了较大幅度的上涨。上周以来市场仍延续了小盘成长风格占优的格局，但在周五时。小盘成长和创业板指出现了较为明显的调整，而大盘价值出现了一定程度的上涨，市场关于风格切换的讨论又开始受到明显关注。

一般而言，上证50或大盘价值相对WIND全A权益指数有超额收益出现，在两种情况下。第1种情况是市场在大跌时，由于上证50或大盘价值的组成部分，估值相对较低。因此，起到一定的防御功能表现出相对抗跌。在09年之后的历次市场大跌中上证50或大盘价值都因抗跌而获得了一定程度的超额收益。另外一种情况是体现其进攻性，在07年、14年、12年、17年和20年的三季度之后，均出现过上证50明显领涨获得超额收益。

而这种年底突然发生上证50或大盘价值领涨的格局，也通常会被称为年底的风格切换。以下是07年以来5次年底风格切换发生的基本情况。由于在年底时发生风格切换，往往也会引发投资者抛弃其他板块去加仓上证50或大盘价值的情况。这个过程当中，很可能呈现除了上证50之外的大部分股票都会呈现下跌的格局。在2007年之后的4次年底，风格切换都是上证50大涨而中证1000大跌。而投资者在07年之后一般是低配上证50或大盘价值，因此发生这种年底风格切换时。往往使得未提前布局上证50或大盘价值的投资者感觉到较为难受，此前全年获得的超额收益有可能会在短短几个月消失殆尽。当然也有部分投资者通过成功博弈年底的风格切换获得了较高收益，实现了年底的排名逆袭。

一般而言，上证50或大盘价值中金融，地产建筑等低估值板块的权重较大，我们在大类行业启示录金融地产篇中提到，金融地产要想获得超额收益通常需要社融增速较高。因此2007年的4次年底，风格切换均发生社融增速高到一定程度之后。

而其中2007年2012年和2017年均是召开党的代表大会的年份。我们此前也总结这种规律是在开大会的年份，国家希望能够以优异的成绩来迎接大会的召开，因此地方政府稳增长的动作会相对较为集中释放，导致年底社融增速加速改善，从而引发了市场的风格切换。

为何在年底时社融增速回升更容易引发大盘价值或上证50的逆袭？

社融回升有利于大盘价值和上证50的逻辑是：

第一是行业和风格轮动的逻辑，社融增速回升有利于金融周期可选消费这些偏大盘蓝筹的行业。我们在此前多边报告中都描述过。一方面市场增速较高，对于金融地产等行业的业绩将会形成正面支撑，有助于这些行业盈利的改善，导致这些行业的盈利趋势改善之后，表现相对较佳。

第二是社融回升资金进入实体经济，微观流动性可能会削弱，造成杀估值。除此之外更重要的是当社融增速改善时，相当于资金从金融体系进入到实体经济，如此以来金融市场的流动性就有可能会相对削弱，市场相对偏好的偏成长性的风格都或多或少依赖于流动性支撑。一旦流动性削弱，则就会造成成长性的板块杀估值。

而年底社融回升更容易引发风格切换的原因是：

第一个原因是部分“成长”板块和个股过高盈利预期在年底证伪。投资者通常会对偏成长性的板块和标的给予一个较高的盈利期，而这种较高的盈利期最越到年底的时候越容易被证伪，因此接近年底时，当大家投资或偏好的成长性的板块出现业绩低于预期时，则投资者更加容易抛弃这些板块，而另外一方面，这些大盘蓝筹的公司业绩相对稳定，一旦到了年底进行估值切换，则估值将会降得更加便宜，这样来的话也使得很多投资者会去参与这些低估值板块到年底风格估值切换的行情。

第二个原因是排名压力。当年底发生风格切换时，由于对于排名的恐慌和担忧，投资者往往会采取相对一致的操作行为。采取相对较一致的调仓行动。因此风格切换发生的时间越晚，当风格切换时所产生的剧烈程度也就越剧烈。2012年和2014年均是10月份之后才发生风格切换，因此这两次风格切换程度尤其剧烈，给人的记忆尤为深刻。其基本逻辑是如果你不调仓别人调仓，那你的排名就有可能会在最终落后，因此投资者为了保住排名，或多或少都会做出相应调仓的行为。

除此之外，在年底的风格切换时，上证50一般关注度较低，成交萎靡，估值也较低。则一旦出现社融增速回升迹象时，只需要少量的交易量就可以使得上证50开始明显反弹，引发存量资金的调仓。过去5次年底的风格切换前，上证50在全市场的交易占比都是降到过去五年一个非常低的位置。目前上证50的成交占比已经是过去5年新低，因此一旦发生社融增速边际改善的迹象，年底发生风格切换的概率则明显提升。

一般社融增速要有明显回升，地产的贡献不可少，在过去四次年底风格切换之前，要么就是三十大中城市地产成交面积转正，要么就是有明显的政策——例如2014年的PSL支持棚改货币化提速，使得市场相信地产销量一定会明显改善，因此，跟踪地产高频成交数据也是观察风格是否会切换的重要高频信号。

近期，因城施策支持改善和刚性需求的地产政策频出，“保交楼”的政策和方案也在加速落地，需观察地产部门是否会出现积极的阶段性改善信号，从而加速社融增速回升的可能性。

除此之外，其他经济的高频数据也是观察年底是否会发生风格切换的信号。在此就不一一列举。

02

复盘·内观——指数多数下跌，风格轮动表现

本周A股主要指数多数下跌，创业板指、小盘价值、中证1000指数涨幅居前，消费龙头、科技龙头、上证50指数跌幅居前，本周日均成交10494.3亿元，较上周相比有所放量。南向资金本周净流出港股24.5亿港币，北向资金本周净流入A股59.3亿人民币。风格方面，医药生物跌幅较深，可选、周期风格跌幅较小。

本周A股市场指数多数下跌，主要原因在于，1）8月中下旬开始，市场进入密集的中报业绩披露期，7月以来，市场交易的多为主流赛道板块的“衍生”支线品种，投资者担忧半年报业绩的因素导致相关板块个股较大抛压；2）部分赛道板块竞争加剧的担忧，叠加4月底起来股价涨幅较高，构成下跌的压力；3）顺周期板块轮动上涨。4）海外通胀数据好于预期，对全球需求压制和后续政策空间的预期好转。

从行业上来看，本周申万一级行业多数下跌，13个一级行业上涨，电力设备、农林牧渔、公用事业涨幅居前，美容护理、计算机、医药生物跌幅居前。从涨跌原因来看，本周涨幅居前的行业原因主要为，电力设备（锂电中报预期、光伏设备受益组建扩产预期）、农林牧渔（猪价回升预期和风格资金轮动）、公用事业（近期缺电等事件催化），跌幅居前的行业原因主要为，医药生物（近期种植牙集采对板块构成情绪影响）。

03

中观·景气——1-7月份房屋竣工面积、新开工面积同比降幅扩大，7月第一、三产业用电量同比增幅扩大

7月份智能手机产量同比降幅扩大。根据国家统计局数据，7月我国智能手机产量当月值为0.89亿台，月同比下行9.1%，同比降幅扩大2.3个百分点。

7月集成电路产量同比降幅扩大。根据国家统计局数据，7月我国集成电路产量为272亿块，当月同比下行16.6%，同比降幅扩大6.2个百分点。

近日台股电子公布7月营收情况，多数IC设计、IC制造、硅片、PCB、被动元件、部分镜头厂商营收同比上行，部分存储器、面板、LED以及少数IC设计、IC制造和镜头厂商营收同比下降。IC设计领域厂商营收涨跌不一，联发科7月份营收当月同比增长1.31%，增幅较上月缩窄了5.54个百分点；联咏7月份营收当月同比下行45.07%，降幅较上月扩大了15.52个百分点；IC制造领域台积电、联电、世界7月份营收当月同比分别增长49.94%、35.18%和26.78%，其中台积电增幅扩大31.48个百分点，联电增幅缩窄8.02个百分点，世界增幅缩窄26.92个百分点，稳懋7月份营收当月同比下降37.68%，降幅较上月扩大15.03个百分点；存储器厂商南科营收同比跌幅扩大了13.23个百分点至-44.7%，华邦电同比由正转负，下行18.69%，旺宏营收同比由正转负，下行15.85%；硅片厂商台胜科当月营收同比涨幅缩窄12.33个百分点至29.09%，封装厂商日月光当月营收同比增长25.15%，增幅较上月缩窄了8.71个百分点；PCB厂商景硕电子营收同比增长20.68%，增幅较上月收窄4.70个百分点；被动元件厂商国巨7月份营收当月同比增长6.54%，镜头厂商大立光营收同比增长2.32%，玉晶光当月营收同比增长18.10%，亚洲光学营收同比下跌3.63%；面板、LED厂商中，群创、友达同比降幅扩大，晶电、亿光同比降幅收窄。

7月份工业机器人产量当月同比由正转负。7月工业机器人当月产量为38183台/套，当月同比下行8.8%，同比较上月由正转负。2022年1-7月工业机器人累计产量为238041台/套，同比下行11.5%，降幅较上月扩大0.3个百分点。

1-7月份房屋竣工面积、房屋新开工面积、商品房销售面积、房地产开发资金来源累计值同比降幅扩大，商品房销售额累计值同比降幅略有缩窄。1-7月份房屋竣工面积累计值为3.20亿平方米，累计同比下行23.30%，较前值降幅扩大1.8个百分点；1-7月份房屋新开工面积累计值为7.61亿平方米，累计同比下行36.1%，较1-6月份降幅扩大1.7个百分点。

1-7月份商品房销售额累计值为7.58万亿元，累计同比下行28.80%，降幅收窄0.1个百分点；1-7月份商品房销售面积累计值为7.82亿平方米，累计同比下行23.1%，降幅扩大0.9个百分点；1-7月份房地产开发投资完成额累计值为7.95万亿元，累计同比下行6.40%，降幅扩大1.0个百分点

7月份房地产开发占固定资产投资完成额的比重为24.85%，1-7月份房地产开发资金来源合计累计值为8.88万亿元，累计同比下行25.40%，降幅较前值扩大0.1个百分点。

1-7月我国发电量累计同比增幅扩大，细分项目中水电、风电、太阳能、核电发电同比增幅收窄，火电发电量累计同比降幅收窄。1-7月份，我国累计发电量47726.00亿千瓦时，累计同比上行1.4%，增幅较前值扩大0.7个百分点；其中火电累计产量32854.0亿千瓦时，同比下行2.5%；水电累计产量7288.0亿千瓦时，累计同比上行16.3%；风电累计产量3905.0 亿千瓦时，累计同比上行7.7%；太阳能产量累计1319.0亿千瓦时，同比上行13.0%；核电产量累计2360.0亿千瓦时，同比上行1.10%。

7月我国用电量同比上行 ，其中第一、第三产业用电量同比增幅扩大，第二产业用电量同比转负。7月份我国全社会用电量8324.0亿千瓦时，当月同比上涨6.3%，较上月增幅扩大1.6个百分点；其中第一产业当月用电量121.0亿千瓦时，累计同比上行14.3%，增幅较前值扩大1.9个百分点；第二产业当月用电量5132.0亿千瓦时，累计同比下行0.1%；第三产业当月用电量1591.0 亿千瓦时，累计同比上行11.5%。

本周钢坯、螺纹钢、铁矿石价格指数下降。截至8月19日，钢坯价格指数周环比下行3.23%至3680.0元/吨；全国HRB400 20mm螺纹钢价格周环比下行1.17%%至4236.0元/吨；铁矿石价格指数周环比下行7.22%至368.68。

焦煤、焦炭、动力煤期货价格下降。截至8月19日，焦炭期货价格周环比下行4.62%至2808.5元/吨，焦煤期货价格周环比下行13.02%至1886.5元/吨，动力煤期货价格周环比下降1.13%至840.6元/吨。

04

资金·众寡——北上两融净流入，ETF净申购

从全周资金流动的情况来看，本周北上资金呈现净流入态势，融资资金净流入，新成立偏股类公募基金上升，ETF净申购。具体来看，北上资金本周净流入59.3亿元；融资资金前四个交易日合计净流入139.5亿元；新成立偏股类公募基金93.9亿份，较前期上升73.8亿份；ETF净申购，对应净流入19.9亿元。

从ETF净申购来看，ETF净申购，宽指ETF申赎参半，其中沪深300ETF申购较多，双创50ETF赎回较多；行业ETF申赎参半，其中医药ETF申购较多，新能源&智能汽车ETF赎回较多。具体来看，股票型ETF总体净申购26.8亿份。其中，沪深300、创业板ETF、中证500ETF、上证50ETF和双创50ETF分别净申购1.6亿份、净赎回4.2亿份、净申购1.0亿份、净申购1.3亿份、净赎回5.2亿份。行业方面，信息技术ETF净申购16.3亿份；消费ETF净申购7.3亿份；医药ETF净申购40.3亿份；券商ETF净赎回2.9亿份；金融地产ETF净赎回4.8亿份；军工ETF净申购0.6亿份；原材料ETF净申购0.1亿份；新能源&智能汽车ETF净赎回9.0亿份。

本周新成立偏股类公募基金规模较前期回升，新成立偏股类基金93.9亿份。

本周（8月15日-8月19日）北向资金净流入59.3亿元，净买入额缩小17.2亿元。行业偏好上，北上资金净买入规模较高的为电气设备、交通运输、有色金属等，分别净买入56.8亿元、11.2亿元、10.4亿元；集中卖出医药生物、电子、计算机等，净卖出规模达-18.1亿元、-16.9亿元、-16.7亿元。

个股方面，北上资金净买入规模较高的为宁德时代、隆基绿能、东方财富等；净卖出规模较高的包括特变电工、通威股份、蓝思科技等。

两融方面，融资资金前四个交易日净流入139.5亿元。从行业偏好来看，本周融资资金集中买入电气设备，净买入额达24.7亿元，其他净买入规模最高的行业主要包括电子、机械设备、化工等；净卖出的主要是非银金融、公用事业、采掘等。从个股来看，融资净买入较高个股包括比亚迪、卫星化学、亿纬锂能等，净卖出较多的主要包括天合光能、阳光电源、多氟多等。

从资金需求来看，重要股东净减持规模缩小，计划减持规模提升。本周重要股东二级市场增持5.4亿元，减持57.6亿元，净减持52.2亿元，净减持规模缩小。其中，净增持规模较高的行业为医药生物、银行和采掘；净减持规模较高的行业包括化工、电气设备、公用事业等。本周公告的计划减持规模为278.3亿元，较前期提升。

05

主题·风向——VR市场销售火热，搭载多种新技术的产品即将推出

本周市场涨跌互现，Wind全A指数周度下跌0.28%，创业板指上涨1.61%，沪深300下跌0.96%。本周涨幅居前的主要储能、火电、蓝宝石等相关主题。

本周和下周值得关注的主题事件有：

（1）新能源汽车——国常会：决定延续实施新能源汽车免征车购税等政策，大力建设充电桩

8月19日，李克强主持召开国务院常务会议，决定延续实施新能源汽车免征车购税等政策，促进大宗消费。为扩大消费、培育新增长点和促进新能源汽车消费、相关产业升级，会议决定，对新能源汽车，将免征车购税政策延至明年底，继续予以免征车船税和消费税、路权、牌照等支持。建立新能源汽车产业发展协调机制，用市场化办法促进整车企业优胜劣汰和配套产业发展。大力建设充电桩，政策性开发性金融工具予以支持。

（2）网络安全——工信部表示将出台促数据安全产业发展政策，新型网络基础设施安全体系初步形成

8月19日，2021年，我国网络安全产业总体规模突破2000亿元，“十三五”时期年均增长率达15%，产业综合实力快速提升。目前我国正在布局建设北京、长沙、成渝三大国家网络安全产业园区，打造一批产业公共服务平台、创新示范中心，网络安全产业集聚式、规模化发展态势初步形成。新型网络基础设施安全体系初步形成。面向工业互联网、车联网、5G等新型网络基础设施，出台多项政策文件，创新实施工业互联网企业网络安全分类分级管理、车联网身份认证和安全信任管理、车联网卡实名登记管理等制度，初步建立适应我国新型基础设施特点的安全保障体系。

（3）光伏——硅料龙头通威发力下游组件

8月19日消息，8月17日，华润电力公示第五批光伏组件集采中标候选人，三家企业入围本次集采。根据招标公告，本次集采规模为3GW，其中双面545W组件2.9GW，单面545W组件100MW。项目第一中标候选人为通威太阳能，投标单价为1.942元/瓦。亿晶光电投标单价为1.995元/瓦；隆基乐叶单价2.02元/瓦。如无异议，通威将独揽此次央企集采大单。

（4）双碳——科技部等九部门印发《科技支撑碳达峰碳中和实施方案（2022—2030年）》

8月18日，《方案》提出，研发高效硅基光伏电池、高效稳定钙钛矿电池等技术；研发液态和固态锂离子电池储能、钠离子电池储能等高效储能技术；研发可再生能源高效低成本制氢技术；研究光储直柔供配电关键设备与柔性化技术；研究高效薄膜电池、叠层电池等基于新材料和新结构的光伏电池新技术；深度孵化一批掌握绿色低碳前沿技术的“硬科技”企业，力争到2030年纯电动乘用车新车平均电耗大幅下降。

（5）元宇宙——2022全球元宇宙大会在上海召开

8月18日，大会总共设置了三大元宇宙主题报告会和围绕虚拟数字人、元宇宙产业生态、数字基建的三场元宇宙专题会，联合高通、微软、阿里巴巴、网易、中兴通讯、黑镜科技、NVIDIA、蔚领时代等100+元宇宙头部企业。同时，大会也将协同上海元宇宙发展战略规划，启动中欧协同元宇宙产业基金，发布全球首本元宇宙白皮书，致力打造“前瞻性、数字化、联合化”的元宇宙产业集群，协同上海科创带动力，加强关键核心技术攻关，共建元宇宙核心产业圈。

（6）数字经济——中国加入《数字经济伙伴关系协定》工作组正式成立

据商务部网站消息， 8月18日，根据《数字经济伙伴关系协定》（DEPA）联合委员会的决定，中国加入DEPA工作组正式成立，下一步，中国将与成员国在中国加入DEPA工作组框架下深入开展加入谈判，努力推进中国加入进程，力争尽早正式加入DEPA，为与各成员加强数字经济领域合作、促进创新和可持续发展作出贡献。DEPA由新西兰、新加坡、智利于2019年5月发起、2020年6月签署，是全球首份数字经济区域协定。

（7）消费——工信部：引导扩大汽车、家电、绿色建材等大宗商品消费需求

8月17日，工信部召开部分省市工业经济形势分析视频会议，一是围绕政策落实和扩大需求，在工业稳增长上下更大功夫。对照年初确定的工业增长目标，查找差距、明确举措、尽快赶上；把稳增长各项措施落到实处，持续释放政策效应；着力挖掘市场需求潜力，推动重大投资项目尽快形成实物量，引导扩大汽车、家电、绿色建材等大宗商品消费需求。

（8）生育——卫健委等十七部门发布关于进一步完善和落实积极生育支持措施的指导意见

8月16日，意见提出，深入实施一对夫妻可以生育三个子女政策及配套支持措施；发展普惠托育服务体系，完善生育休假和待遇保障机制；各地各有关部门要把人口工作摆上重要议事日程，加快完善积极生育支持措施。此外，意见指出，要指导地方逐步将适宜的分娩镇痛和辅助生殖技术项目按程序纳入医保基金支付范围。

（9）AI——科技部：首批支持建设智慧农场、智能工厂、自动驾驶等十个新一代人工智能示范应用场景

8月15日，科技部发布关于支持建设新一代人工智能示范应用场景的通知，首批支持建设十个示范应用场景，分别为智慧农场、智能港口、智能矿山、智能工厂、智慧家居、智能教育、自动驾驶、智能诊疗、智慧法院、智能供应链。通知提出，针对自动驾驶从特定道路向常规道路进一步拓展需求，运用车端与路端传感器融合的高准确环境感知与超视距信息共享、车路云一体化的协同决策与控制等关键技术，开展交叉路口、环岛、匝道等复杂行车条件下自动驾驶场景示范应用，推动高速公路无人物流、高级别自动驾驶汽车、智能网联公交车、自主代客泊车等场景发展。

（10）风电——国家能源局表示正在组织编制“千乡万村驭风行动”方案

8月15日消息，近日，中国可再生能源学会风能专业委员会与运达股份联合主办分散式风电技术研讨会，国家能源局新能源和可再生能源司副司长王大鹏表示，目前正在组织编制“千乡万村驭风行动”方案，争取尽快推动实施。王大鹏表示，将创新风电投资建设模式和土地利用机制，重点实施“千乡万村驭风行动”，大力推进乡村风电开发，鼓励村集体利用存量集体土地通过作价入股、收益共享等机制，参与分散式风电项目开发。推动分散式风电发展还需要各方面支持和保障，后续将积极推动规划和政策的落实、落地，为分散式风电发展提供更好的政策保障。

本周产业观察——VR市场销售火热，搭载多种新技术的产品即将推出

8月17日，央视财经报道VR市场销售火热。2021年，VR头戴式显示器的全球出货量达1095万台，突破年出货1000万台的行业拐点，今年一季度，VR头显保持热销，全球出货量同比增长了241.6%。而在国内，VR行业的热度也正在逐渐提升。数据显示，2022年上半年，中国VR市场零售额突破8亿元，同比增长81%，头戴式显示器销售均价由早期的千元以下拉升至1740元左右。

创维发布VR新品，此后一年内多家行业巨头即将推出重磅产品，VR产业技术进步带来产业机遇。创维近日发布消费级6DoF短焦Pancake光学方案VR一体机即将于8月26日正式预售，此外，Meta的Cambria、Pico Neo4、苹果MR眼镜预计均在一年内发售，VR渗透率有望快速提升。

▶  显示技术轻量化、高清化，Pancake方案成为主流

FOV、PPD、Persistence是VR显示技术三大核心参数，需要高清化和高刷新率。FOV（视场角）决定了视野范围，直接决定了VR设备的沉浸感，为了得到更好的效果，需要VR设备的FOV做到90°以上，120°最宜。VR等近眼设备衡量屏幕清晰度使用角分辨率PPD，指视场角表示平均每1°夹角内填充的像素点的数量，PPD 数值越大，就说明对细节的显示越精细，“视网膜级别”PPD大约为60。Persistence指余晖效应指人眼在观察景物时，光信号传人大脑神经，需经过一段短暂的时间，光的作用结束后，视觉形象并不立即消失，从而产生眩晕感。为了降低晕眩感，VR设备需要高刷新率来降低屏幕余晖。也就是说VR设备需要高清显示、高FOV和高刷新率三个特点。

Pancake折叠光路方案成为主流，头显体积大为缩小。Pancake 光学是一种短焦镜头光学方案，是对于折叠式光路的描述，依靠偏振光和偏振分光膜的原理实现折叠光路，通过在光学系统内来回反射光，最终投向人眼工作。菲涅尔透镜的光学方案需要将屏幕放置在聚焦透镜的近焦面处，透镜与发光源/屏幕之间有较长距离，所以导致整个光学模组体积较大，而Pancake方案中显示器和镜头之间只有 17 mm的距离，相对于菲涅尔透镜 40-50 毫米的距离，大大缩小 VR 头显在光学部分的体积占用。所以Pancake折叠光路方案相比于菲涅尔透镜方案可以降低极大地减小光学模组的体积、重量，使头显体积缩小了 3/4 左右，重量控制在 300g 以下。同时Pancake方案为组合透镜，目前普遍支持0-700调节，近视用户可摘掉眼镜佩戴头盔。

Pancake方案光效较低，MiniLED背光成标配。由于光线需要经过显示器外的圆偏振光片，经过半反射/透射涂层的第一个透镜，再反射经过半反射/透射涂层的第一个透镜，最终光效比较低，所以需要搭配高亮度显示器。而MiniLED采用单位更小的二极管光源，意味着在相同面积上会出现更多的调光区域，获得更高的亮度，在显示上主要有两种应用，一种是作为自发光LED直显，另外一种是MiniLED背光。MiniLED直显面临成本和不良率高的问题，MiniLED背光搭配LCD屏幕具备轻量级、超薄、低功耗、高亮度、低成本的优势，成为目前搭配Pancake的首选方案。

▶  Inside-out 6DoF空间定位+多模式自然交互体系

Inside-out 6DoF已成为主流配置，使用体验更加沉浸、自然。6DOF，指物体除了具备在X、Y、Z 三轴上旋转的能力之外，也具备在X、Y、Z三轴上移动的能力，6DOF的VR设备几乎可以模拟所有的头部动态。并且，利用位移数据，也可以标定用户身高。而Inside-out指使用头盔内的摄像头，配合SLAM算法来标定头盔位置，不仅解决了空间限制，更重要的是使得VR使用便捷化，更加专注于VR体验。创维Pancakexr采用自研vslam视觉算法，搭配四目鱼眼相机，内置高精度IMU（惯性测量单元），实现高精度和快响应的定位追踪。

面部捕捉、眼球追踪、手势识别、彩色透视等多种交互方式也即将搭载，将极大丰富VR交互体验。根据目前的消息，即将推出的高配VR眼镜基本都将支持上述功能，交互升级下可能带来VR社交体验改善、交互自然化、可用性提高等好处：

◾ 面部捕捉将可以用于便捷地创建更加逼真的用户虚拟形象，捕捉用户的面部表情变化，让真人的情绪变化“无损”传递到虚拟世界中；

◾ 眼球追踪除了表情追踪、自然交互外，还可用于注视点渲染技术。并不需要整个画面都同一解析度，而是眼睛“中央凹”所对应的视觉画面最高，往周围依次降低，通过这样的方法，能大幅减少每帧画面需要渲染的像素数量，七鑫易维副总裁路伟成表示，在眼球追踪和注视点渲染技术的帮助下，至少能提升2-3倍的硬件效能；

◾ 手势识别可以去除VR手柄，同样也是使得交互过程更加自然，符合用户天然习惯；

◾ 彩色透视是指利用设备的前置摄像头查看头显外部实时“彩色化”环境情况的功能，目前常见VR产品只有黑白透视功能，它的作用是用户在不摘除头显的同时，既能更好地确定自己在头显边界中的位置，又能感知外部环境，让持续佩戴 VR 头显成为可能。

这些都需要通过摄像头来实现，据称，苹果MR头显将配备14个摄像头，其中8个摄像头模块将用于为用户提供透视AR体验，6个摄像头模块用于“创新生物识别”，能够实现空间定位、手部追踪、面部追踪以及眼球追踪等多项功能。

瞳距无极调节也将成为改善舒适性的标配。不同年龄、性别的用户瞳距均有所差别，比如成年男性瞳距一般在 60mm-73mm 之间，而成年女性瞳距则在 53mm-68mm 之间。由于 VR 头显的成像原理是将内屏分屏显示，然后通过镜片实现叠加成像。如此一来，若用户瞳距与头显设备不匹配，就会导致用户瞳孔中心、透镜中心和屏幕不在一条直线上，进而使得成效效果模糊、变形等等，也是为什么很多人佩戴 VR 头显时容易眩晕的重要原因。目前的主流VR头显可以提供多档位调节（Oculus quest 2 有58mm、63mm、68mm三档），而瞳距无极调节可以满足更多用户群体的需求。

创维发布VR新品，一年内多家行业巨头将发布重磅产品，行业迎来催化。VR一体机是下一代智能终端，产业链部分与智能手机重合，显示技术和交互技术是实现沉浸式、自由交互的关键。显示技术方面，Pancake光学方案成为主流，Mini-LED背光技术或成为标配，苹果可能搭载Micro-LED。交互技术方面，   Inside-out 6DoF空间定位+多模式自然交互体系即将步入应用，将极大丰富VR交互体验，使得交互更加自然。此外，瞳距无极调节可能成为改善舒适度的标配。整体而言，VR显示技术和交互技术逐渐成熟，可用性、舒适性提高，叠加行业巨头入场，VR产业即将进入爆发期，建议关注VR产业链机会。

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数据·估值——整体A股估值下行

本周全部A股估值水平下行。截至8月19日收盘，全部A股PE（TTM）下行0.1至14.5，处于历史估值水平的35.6%分位数。创业板本周上行，PE（TTM）上行0.1至42.3，处于历史估值水平的27.7%分位数。代表大盘股的沪深300指数PE（TTM）本周下行0.1至11.4，处于历史估值水平的35.4%分位数。代表中小盘股的中证500指数PE（TTM）本周下行0.1至16.6，处于历史估值水平的5.8%分位数。

在行业估值方面，本周板块估值涨跌分化，农林牧渔、公用事业、电力设备、采掘等板块估值上涨较多，社会服务、计算机、美容护理等估值下跌较多。其中农林牧渔提升4.89X至127.8X，处于历史99.8%分位，公用事业板块上涨1.32X至29.9X，处于97.8%历史分位；社会服务板块估值下跌1.48至94.7，处于90.6%历史分位。截至8月19日收盘，一级行业估值排名前五的行业分别是农林牧渔、社会服务、国防军工、美容护理、计算机。

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