韩珣、易祯｜货币政策、非金融企业影子银行业务与信贷资源配置效率

作 者  韩 珣  易 祯

内容提要  本文构建了一个动态均衡模型分析货币政策对企业影子银行业务的理论影响机制，提出了对应的研究假说，并利用2007—2019年沪深两市非金融类上市公司数据进行实证分析。研究结果显示，紧缩性货币政策会对企业影子银行业务起到正向影响，影响机制是通过影子信贷利率和金融资本配置效率两个渠道作用于企业影子放贷行为。异质性分析结果显示，紧缩性货币政策对企业影子银行业务的正向影响，在分析师乐观偏差程度较高、对外担保事件较多的企业中更为显著。投资者情绪高涨、企业家信心提高及P2P问题平台数量的增加会放大紧缩性货币政策与企业影子银行业务之间的正向关系。拓展性分析结果表明，央行沟通中稳定市场预期、防范系统性金融风险等词频的提高会减弱紧缩性货币政策对企业影子银行业务的正向影响。紧缩性货币政策通过促进企业影子放贷行为而提高了信贷资源配置效率，在一定程度上缓解了金融中介初次信贷配置失衡的问题。本研究对于国内国际双循环背景下提高金融服务实体经济的能力、防范系统性金融风险以及促进企业高质量发展等具有重要的理论和政策指引意义。

简 介  

韩珣，北京第二外国语学院经济学院副教授、硕士生导师，100024； 

易祯（通讯作者），首都经济贸易大学金融学院讲师、硕士生导师，100070。

刊  期  《财贸经济》2023年第1期

近年来，实体部门投资率不断下降，非金融企业从事生产研发活动的意愿有所减弱，并且不断将资源配置到金融体系内部，经济“脱实向虚”趋势逐渐显现。目前，越来越多的融资优势企业也开始充当实质性信用中介开展影子银行业务。企业部门承担着物质生产、技术创新和吸纳就业的职能，其将过多的精力用于从事高杠杆、高风险、信息不对称程度较高的影子银行业务会抑制其投资研发行为，进而会对经济产出和金融市场稳定造成负面影响。

央行对货币政策的合理运用能够起到降低融资成本，调整经济结构和提高资源配置效率的作用，并会对微观企业现金流状况、资本结构和投融资行为产生影响。已有货币政策的研究包括货币政策对宏观经济变量、银行风险承担行为及微观企业和居民部门行为的影响等方面。然而，已有文献忽略了一种可能性，即货币政策紧缩时期会加剧信贷资源在不同经济主体之间配置失衡的问题，从而加剧企业影子放贷规模。有鉴于此，本文将深入探究货币政策对企业影子银行业务的影响机制。

本文构建了一个包含异质性企业、中央银行和金融中介的动态均衡模型，分析了货币政策对企业影子银行业务的理论影响机制，并利用2007—2019年沪深两市非金融类上市公司数据，实证分析了货币政策对企业影子银行业务的作用渠道。本文贡献主要包括：其一，本研究以货币政策为切入点，分析了货币政策对企业影子银行业务的影响机制，有助于揭示宏观货币政策对微观企业影子银行化行为的驱动机制。其二，本文厘清了紧缩性货币政策对企业影子银行业务的作用机理，从而为更好的发挥货币政策在提振实体经济和防范金融风险等方面的作用提供了新的理论视角。其三，本文进一步探究了央行沟通对紧缩性货币政策与企业影子银行业务之间关系的调节作用，对于促进金融更好的服务实体经济，发挥央行沟通在稳预期、调结构方面的积极效果具有重要的政策指引意义。

本文研究表明，第一，货币政策紧缩时期，非金融企业影子放贷规模更高。影响机制在于，紧缩性货币政策会通过抬高影子信贷市场利率和加剧金融错配渠道而促进企业影子银行业务。第二，紧缩性货币政策对企业影子银行业务的正向影响，在分析师乐观偏差程度较高、企业担保事件较多的企业中更为显著。第三，投资者情绪高涨、企业家信心指数和P2P问题平台数量均对货币政策与企业影子银行业务之间的关系起到正向调节作用。第四，央行沟通中包括稳定市场预期、防范系统性金融风险等相关措辞，能够降低紧缩性货币政策对企业影子银行业务的正向影响。第五，货币政策紧缩时期，企业影子银行放贷行为能够提升信贷资源配置效率，进行对整个社会福利形成帕累托改进。

政策建议在于，其一，降低金融服务门槛，提升金融体系的包容性，以提高信贷资源在微观经济主体之间的配置效率。其二，增强货币政策调控与实体经济发展之间的契合性，发挥央行沟通在稳定市场预期、防范系统性风险等方面的积极作用。其三，加强企业财务报表披露机制和监管部门功能性监管，防止企业过度影子放贷行为引致的风险交互传染效应。其四，完善资本市场制度法律，发挥分析师的信息中介作用和大股东的监督效应，从而起到改善资本市场信息环境和维持金融市场稳定的作用。

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