养老金体系改革，影响几何？（国金宏观・赵伟团队）
报告要点
个人养老金制度启动，引起市场的普遍关注。我国养老金体系三大支柱现状如何、未来应该重点关注哪些问题？本文系统梳理，或可提供一定参考。
人口老龄化形势严峻下，我国养老金体系不可持续等问题凸显。当前，我国养老金三支柱发展相对失衡，第一支柱基本养老金占比达56%，二、三支柱占比相对较低、分别为38%和6%。近年来，随着我国人口自然增长率下滑，劳动力占比持续降低，而老龄人口占比不断抬升，导致实行现收现付制的基本养老金账户收支承压；据社科院相关研究测算，我国基本养老金累计结余或在2035年用尽。
养老金第二支柱规模发展迅速、覆盖率稳步提升。2021年底，我国养老金第二支柱总额达4.4万亿元，同比增长24.3%；其中，企业年金账户运行较早、累计规模达2.6万亿元，2015年起步的职业年金账户发展迅速、累计规模达1.8万亿元。同时，第二支柱覆盖面逐渐拓宽；2021年底，企业年金参与员工超2875万人，占2021年城镇职工就业人数的6.2%、较2020年提升近0.3个百分点。
2022年，养老金第三支柱制度加速落地，未来五年个人养老金累计规模或超万亿元、带动千亿元的增量资金入市。2021年，城镇在职员工数达4.7亿；中性情景， 2027年城镇在职员工或在5亿人左右，假设个人养老金渗透率增至10%，平均缴费比例为1.2万元上限的50%，则五年后个人养老金累计规模将超万亿元 ；若个人养老金中10%投向权益市场，将累计带入超千亿元长期资金入市。
三问：养老金未来应关注哪些？短期仍需财政支持，长期依靠二三支柱发展
短期内，基本养老金仍是我国养老金体系的重要支撑，或需财政加大支持及调配力度。近年基本养老金支出规模不断增长、对财政补贴依赖较大，2021年基本养老金财政补贴金额达1.6万亿元、占当年支出的27%，短期基本养老金运行仍需财政支持。而各地基本养老金结余明显分化下，后续基本养老金统筹调剂力度或进一步增强，2021年统筹调剂规模超9000亿元，中央调剂比例增至4.5%。
随着基本养老保险替代率持续下滑，未来政策或加大对二、三支柱的投资引导。2021年，美国养老金二、三支柱占比超90%，与之相比，我国养老金二、三支柱占比仅45%、有较大提升空间。从投向来看， 2021年，我国企业年金仅8%投向权益类，而美国二、三支柱养老金2022年上半年投向权益市场比例或超三成；未来我国二、三支柱是否提升权益类投资比例、进而提升收益率值得跟踪。
报告正文
（1）人口老龄化形势严峻下，我国结构失衡的养老金体系问题凸显，实行现收现付制的第一支柱基本养老金收支明显承压。在此背景下，我国养老金第一支柱基本养老金制度不断完善，二、三支柱制度改革也加速推进。
（2）近年来，我国养老金第二支柱规模发展迅速、覆盖率稳步提升，养老金第三支柱制度于2022年加速落地；假设未来五年个人养老金渗透率增至10%，养老金第三支柱累计规模或超万亿元、带动千亿元的增量资金入市。
1、政策效果不及预期。债务压制、项目质量等拖累稳增长需求释放，资金滞留在金融体系；疫情潜在反复风险，对项目开工、生产经营活动等的抑制。
2、疫情反复。变异毒株加大防控难度，不排除疫情局部反复的可能。
赵伟团队介绍
研究报告信息
证券研究报告：养老金体系改革，影响几何？对外发布时间：2022 年 11 月 30 日报告发布机构：国金证券研究所
参与人员信息：
赵 伟 SAC 编号：S1130521120002 邮箱：zhaow＠gjzq.com.cn杨 飞 SAC 编号：S1130521120001 邮箱：yang_fei＠gjzq.com.cn侯倩楠 邮箱：houqiannan＠gjzq.com.cn
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