文 | 西泽研究院特聘高级研究员 邓宇 西泽研究院研究员 王嫄一切都陷入了停顿。而后便是崩溃，由此导致了债务紧缩、银行危机，经济也陷入了瘫痪，而中央银行几年来复苏经济的努力都是徒劳——此刻便该出现信用崩溃了。这是一次大萧条，是上次之后又一个18年的终点。
(正文1.2万字，阅读时间约20分钟，感谢您的转发和收藏） 1、全球经济复苏的前景具有更多的不确定性，政策的变化依然赶不上形势的变化。从目前全球经济的各项指标来看，美元指数正在走弱，黄金价格开始暴涨显示出了市场的避险情绪，股市的震荡和起伏则是投资者信心受挫的表现。全球疫情的情境似乎陷入了一个“死循环”，不断攀升的感染数字与地缘政治叠加在一起，“逆全球化”的声浪此起彼伏，民族主义情绪将全球经济置于“囚徒困境”，经济复苏前景黯淡。短期内经济“V型”复苏的可能性非常小，全球经济甚至会出现超预期衰退。2、中美之间的博弈正在从外交层面向科技、金融等领域递进，双方的分歧和博弈已经摆在了台面上。作为全球最大的两个经济体，任何领域的斗争都会造成巨大的影响，一则是全球主要经济体的“选边站”，地缘政治的冲突势必会冲击本就陷入僵局的国际贸易，对于全球市场会带来更多的恐慌。量化宽松的政策、财政赤字攀升和“降息”的风潮将对目前的债务型经济造成明显的承压，后新冠时代的政策退出将异常艰难，各国采取的一些量化宽松政策和财政赤字等短期内刺激经济增长的效果在减弱，而遗留的副作用则更加明显。3、从二季度的经济数据来看，美国出现了超预期的衰退迹象，而其他主要经济体均表现出衰退的趋势，消费需求不足，投资者信心受到严重打击，国际贸易的冲突加剧，“V型”复苏的前景变得十分黯淡。中美“脱钩”加速，从台面下的斗争到实质性的竞争成为了中美关系的主流，美国对中国科技企业、海外公司的制裁措施更加频繁，以及对中国金融领域的制裁风险加大，为全球经济“V型”蒙上了阴影。4、全球资产配置正在受到大规模财政和货币政策的刺激而变得极为混乱，股市的剧烈波动和房地产市场与众不同的“复苏”反映了市场对于优质资产的渴望，而低利率和负利率政策并未带来企业投资活动的增加，在新冠病毒疫情扩散的情形下消费变得困难，无法支撑经济“V型”复苏。从全球资产配置情况来看，美元指数走低和黄金价格暴涨显示出市场避险、恐慌心理蔓延，寻求资产的安全和稳健是未来财富管理模型革新的主要方向。5、今年3月以来，全球金融市场持续震荡不安，金融市场结构较GFC时期更为脆弱。股市负重前行，隐含波动率的跃升蔓延至多种资产；全球范围内的现金抢夺严重地干扰了固收市场；美国、加拿大，欧元区的商业票据市场承压明显，而美国国债市场经历了最为严重的波动之一。6、新周期下的超低利率促使社会财富更加集中，全球贫富分化加剧，国内不平等问题抬头。面对新冠疫情危机，不同经济体内的政策空间与政策结构十分悬殊。为防范经济衰退、“双赤字”加剧、债务危机等风险，新兴经济体（政策空间本就有限）需要在推进自身经济金融的结构性改革，增强国内市场的弹性的同时加强国际间合作。7、短期内，国际治理遗留问题难以解决、叠加不断加剧的地缘政治冲突和国际贸易争端，未来不确定性超乎想象；国家安全资产、企业投资回报，居民家庭资产配置不可避免地寻求并保卫“安全”，而风险控制与稳健回报或成为投资者的普遍诉求。
新冠病毒疫情超出了全球治理的边界，撕裂的国际社会无法承受持久的打击。全球经济“V型”的可能性正在受到各种复杂因素的限制，单纯的经济增长不再是全球主要国家追求的唯一目标，意识形态的斗争和价值观的分歧在迅速扩大，这种分裂的全球治理结构注定了未来的经济复苏具有不确定性。 图表1：新冠疫情新增确诊国家前十名（数据截止2020/08/05，来源：百度）
量化宽松的政策依旧显示出很强的局限性，而赤字货币化则是更像是“饮鸩止渴”，最终全球经济所面对的挑战将是史无前例的。全球债务型经济在2008年金融危机时期走下来高峰，并伴随着漫长的复苏周期，而新冠病毒疫情成为刺破全球债务型经济迷局的一个导火线，点燃了赤字货币化的风潮。
数据来源：国际货币基金组织（IMF），2020.6（一）经济复苏的前景黯淡，不确定性因素在持续加强
全球经济复苏的迹象并不明显，各方面的数据超预期下滑，海外疫情仍旧在持续扩散，国际社会的共识遭遇到了美国的强烈抵制，全球合作抗疫的行动大打折扣。国际货币基金组织（IMF）6月24日发布最新《世界经济展望》，预计2020年全球GDP将收缩4.9%，相比今年4月份的预测（-3.0%）又下调了1.9%。IMF同时将2021年全球经济增长率预期下调，由之前预测的5.8%下修至5.4%。从两次预测的数据来看，疫情防控形势的严峻性造成了全球经济复苏的可能性几乎为零，主要经济体的表现差强人意。发达经济体和新兴市场的经济增长均出现了大幅度的下滑态势，且在二季度均持续恶化，部分指标未达预期。无论是欧盟还是日本、韩国等，在疫情防控与经济开放两者之间的选择都非常微妙，消费内需不振、海外市场停滞不前，经济增长短期内很难转负为正。
美国经济陷入到一种严重的衰退周期，复苏的难度进一步加大，大规模的经济刺激方案显然无法对冲新冠病毒疫情防控不利的损失。美国经济分析局BEA30日公布的数据显示，2020年二季度美国国内生产总值GDP增速年化季率初值为-32.9%，考虑到一季度美国GDP萎缩5%，美国经济已经陷入技术性衰退。自1947年美国政府启动GDP统计以来，此前美国GDP最大降幅是1958年一季度的10%，在2008年金融危机最严重时期，美国经济曾萎缩8.4%。美国经济的一系列财政和货币刺激并未奏效，而下半年的“选举周期”开启，美国的两党政治分歧和内部的冲突势必传染到经济层面，后续的政策充满了变数。从目前美国的一系列政策取向来看，“退群”和“脱轨”已经成为了当前美国政府的首选，这种行为势必也会造成国际治理的碎片化，包括WTO、WHO和联合国等国际组织的话语权、权威性都受到了削弱，全球经济合作的预期非常渺茫。美元霸权的基础正在削弱，且不可逆转。（二）中美关系的博弈将造成全球贸易和市场的撕裂
中美关系的博弈在新冠病毒疫情面前备受考验，从过去两年的发展态势来看，对立和冲突几乎成为了主要的词汇。前期经过双方多轮谈判达成的第一阶段贸易协定遭遇到了新冠病毒疫情的影响，双方的分歧不断扩大，美国的长臂管辖开始将中国的高科技企业、研究机构和政府组织等纳入到“制裁实体清单”，并将政治对立延伸到经济、贸易各金融层面，有意扩大双方的冲突。美国单方面的行动不仅造成了双方的互信基础被削弱，而且损害了国际贸易的公平性。根据以往的历史经验和双方的分歧来看，中美贸易战将是长期的，而且已经由单纯的贸易争端发展到全面的竞争，美国限制中国崛起的声音开始主导中美关系的未来。今年上半年，中美贸易总值1.64万亿元人民币，同比下降6.6%。其中，对美出口1.25万亿元，下降8.1%，自美进口3956.2亿元，下降1.5%，贸易顺差8517.4亿元，减少10.8%。从数据上来看，东盟、欧盟分别称为中国第一和第二大贸易伙伴，美国的地位则进一步下降，但是双方的贸易额仍较大。因此，可以认为未来中美关系的对立和冲突将造成全球贸易和市场的撕裂。图表5：中美贸易关系变化趋势（1985-2019）
全球经济增长的预期短期内很难修复，主要有两方面的原因：一则是新冠病毒疫情的持续性和不间断的反弹对于全球公共卫生医疗体系和贸易体系的双重考验，缺乏合作和共识的国际公共安全治理变得“形同虚设”，这种局面或许成为了未来全球化的主流，并随着美国的一些战略调整而处境变得愈发艰难；二则是疫情对全球贸易体系造成了严重的创伤，产业链体系正在成为地缘政治的竞争焦点，贸易保护主义、民族情绪和扭曲的价值观导致全球贸易秩序变得格外紧张，叠加疫情隔离、互相封锁和不信任等因素，国际贸易和全球市场几乎处于“搁浅”状态，这在全球化时代是难以想象的。经济“V型”复苏的可能性进一步降低，未来可能出现的地缘政治冲突、贸易摩擦不断，对于全球贸易将是严重的打击。从当前的双方关系发展来看，竞争与合作的界限更加模糊，表面上的“脱钩”逐步演变为实质性的“脱钩”，包括针对华为、中兴、海康威视以及字节跳动等互联网、科技企业的打击面在扩大，中概股企业的未来面临的风险高企，如何抉择是一个非常棘手而现实的问题。（三）债务型经济的模式不可持续，超预期衰退恐将成真
债务型经济本质上是一种透支未来的冒险行为，短期内带来的经济繁荣终究会成为泡沫。从全球债务经济发展的趋势来看，主要经济体均陷入到这种窘境当中，并随着新冠病毒疫情的扩散和蔓延而陷入“两难境地”。今年上半年，30多个国家的主权评级遭到评级机构惠誉的降调，创历史新高。分析警告称，新冠肺炎疫情可能让许多新兴市场国家陷入债务危机，从而引发全球金融危机。一方面是经济复苏、企业纾困和失业人口救济需要大量的财政资金投入，量化宽松的政策效果并不明显，而且埋下了大量的隐患；另一方面是充满争议的“赤字货币化”开始成为一些经济体的政策选项，部分国家的政府预算和财政支出出现了较大的“漏洞”，财政预算无力支撑下将不得不寻求央行进行赤字货币化，疫情无法得到控制的前提下，赤字货币化恐将是一剂“毒丸”。图表6：全球主要经济体央行资产负债表与GDP之比（%）
全球经济超预期衰退并非因新冠病毒疫情而造成，更主要的是前期累积的债务压力，在经济增长受阻和不确定性事件的打击下而变得脆弱。国际金融协会IIF最新报告指出，2020年第一季随着各地实施防疫封锁，全球债务窜升至创纪录的258万亿美元，同时负债水准持续上升，第一季全球债务相当于生产总值GDP的比例上升逾10个百分点至331%，第二季整体债券发行达到“令人瞠目结舌”的12.5万亿美元纪录高位，相较之下2019年季度均值为5.5万亿美元。由于新冠肺炎疫情的持续冲击，全球债务负担已雪上加霜。“赤字货币化”反映了当前部分国家的忧虑，财政无法发挥作用的情况下，货币政策更加无能为力，债务型经济的阵痛可能会持续“发作”，大量政府主体信用评级下调或将成为一种趋势。企业盈利水平下降，失业率攀升，部分经济刺激计划不同于2008年，救助中小微企业，提振消费信心的任务更加紧迫，否则经济“V型”复苏无法实现。部分行业如旅游、文化娱乐消费等仍恢复较慢，特别是国际旅行、电影院、商务活动等短期内无法修复。全球经济的增长陷入到一种低利率和负利率的周期，伴随而来的是资产价格的定价机制发生了巨大的变化，通过低利率和负利率政策引导市场对冲，包括英国、瑞士、日本、法国等主要经济体均徘徊在低利率和负利率的阶段，宽松的政策与未来增长的空间挤压重合，最终将颠覆人们对资产价格、财富增值的知识和认知。资产配置的重构是大势所趋。全球低利率/负利率或成为“新常态”，这将会对商业银行的盈利空间造成进一步的冲击，财富管理行业的规则、目标和策略不得不进行调整。无休止的低利率和负利率环境将会破坏原本脆弱的贫富差距的社会，不平等加剧、经济失去活力和投资者信心丧失的一系列问题将相互传染。财富管理的初衷仍是确保资产的安全运行和保值功能，以对冲可能出现的风险损失。
（一）低利率/负利率时代的新常态已经初步形成
全球经济进入到低利率/负利率时代有其必然性，从目前的多方研究观点综合来看，低利率/负利率的本质在于资金的使用效率和使用水平，欧洲和日本等国均开启了低利率/负利率的政策周期。麦肯锡报告指出，2018年全球银行业信贷增速仅为4%，创过去5年来最低水平，比名义GDP增长率足足低150个基点；收益率曲线也趋于平坦。虽然银行业估值波动不定，但总体上投资者对银行业的信心再度减退。技术的力量对于经济增长的带动作用有限，而全球人口已经进入到低增长的时代，全球老龄化危机蔓延，银行业的发展处于下行通道。现实的情况是全球经济增长陷入到一种危机模式，债务型经济无法持续的情况下，利率的功能和作用甚至失效，大量的股市泡沫、房地产泡沫以及持续的通货膨胀问题表明低利率/负利率政策的副作用凸显。货币体系的崩溃可能在负利率的带动下出现，“经济低增长、物价低通胀、资金低利率、投资低收益”的现象更加普遍，表明货币政策刺激的恶果开始出现。全球经济进入“日本化”的趋势明显，央行货币政策的失灵问题同样值得高度关注。
目前，世界范围内负利率阵营的成员主要包括欧元区国家、北欧和日本。从基准利率来看，欧央行（-0.5%）、日央行（-0.1%）、瑞典央行（-0.25%）、瑞士央行（-0.75%）均已实施了多年的负利率政策；而从债券收益率来看，德国期限在30年以内的国债，日本、法国期限在10年以内的国债，收益率均已步入负值区间。美联储和英国央行均对负利率表达了一些比较暧昧的描述，从两国的经济增长趋势来看，一季度英国的经济增长仍处于负增长，美国二季度的增长则出现了超出预期的负增长，两国的国债收益率均在下调，为了刺激经济和维持市场流动性，负利率的政策选择或许将提前到来。对于全球经济增长而言，低利率和负利率并未带来实质性的增长动能，需求不足、福利保障压力过大、贸易体系僵化和投资回报走低等问题突出，实施低利率和负利率的国家并未获得相应的政策效果，这也从侧面证实了发达经济体的衰退不可避免，依靠货币政策刺激几乎没有产生更好的积极效果，反而导致全球经济陷入到债务的恶性循环。而中国央行并未持续跟进“降息潮”，通过人民银行再贷款、定向降准和金融业让利等形式加大信贷投放，配合财税政策的灵活性，实现了较好的纾困效果，为后续的货币政策实施留足了空间。（二）商业银行的盈利空间受到了进一步的挤压
新冠病毒疫情对于全球银行业造成了持续性的打击，2020年全球银行业盈利状况和资产质量明显恶化，实体经济和宏观经济基本面受到疫情冲击后，银行业的不良率将大幅攀升，中小银行抵御风险的能力相对较弱。从财报数据看，2020Q1美国四大行资产质量尚未显著恶化，不良率分别为0.82％、0.44％、0.81％、0.85％，环比上升23bp、5bp、20bp、27bp，但“拨备”计提力度明显加强，减值准备分别达到去年同期的8倍、5倍、18倍、3倍，“拨备覆盖率”上升到300％-500％。预计下半年，商业银行需要面对不良率显著攀升的风险。由于审计缓释和信贷资产的滞后性，2020Q2和下半年的数据不容乐观，大量的流动性背后是货币政策对于经济增长的作用十分有限，低利率和负利率并未带来长期的繁荣，相反，对于商业银行而言，盈利的空间进一步受到了挤压，很可能出现“流动性陷阱”。全球银行业“裁员潮”和美国中小银行大量破产倒闭凸显了银行业的危机，而国内中小银行的重组正在加快步伐。目前，监管部门和财政部等已经就地方债支持中小银行资本补充达成共识，而公司治理的改革加快，为解决中小银行的流动性危机提前做好了布局。图表10：全球主要国家经济增长情况（2008-2018）
全球银行业的发展陷入到了一种低迷状态，“降息潮”席卷全球。低利率和负利率的政策环境实际上并未激发企业信贷需求，部分行业的产能过剩和需求不足将产生严重的现金流危机，中小银行资本补充的问题更为严重。长期的低利率和负利率政策未能完全改变银行业盈利的状况，资产收益率和估值较之于营收、利润水平极不匹配。经济和贸易的停滞造成的负面影响正在扩散，经济前景的急剧下滑和投资者投资规模的收缩导致资产价格暴跌，银行的流动性风险受到考验。巨额债务堆积，经济下行和企业经营状况的持续恶化将对银行业的盈利构成巨大的威胁，息差收窄、业务发展受阻和“资产荒”与“负债荒”的叠加将是未来银行业增长乏力的重要因素。为了拯救经济基本面，今年上半年全球各家央行总共降息超过200次，超过2019年全年的降息次数，曾被视为非常规货币政策工具的“资产购买政策”已成为发达国家和新兴市场释放流动性的最主要武器，经济刺激量超过2008年金融危机的两倍，大规模的财政与货币政策给全球市场定价带来了混乱。大规模的降息换来的是新兴市场的资本外流，发达经济体的流动性过剩。（三）财富管理的颠覆构成资产配置的危机格局
全球经济的萎靡叠加新冠病毒疫情的冲击波，财富管理行业正在形成新的模型，资产配置的稳健、安全等成为了投资者的首选目标，区别于过去激进和积极的投资策略，在经济“V型”复苏困难、全球市场动荡不安的情况下，资产配置的可选择性也越来越窄。低利率和负利率的发展趋势不可阻挡，从很大程度上反映了当前全球经济的衰退预期持续增强，而安全资产或者是有价值的资产则变得极为稀缺，在这种情形下，低利率和负利率的政策于事无补。资产价格的下跌正在侵蚀美元的基础，黄金价格的暴涨表明了未来避险资产的配置是摆在第一位的。在低利率和负利率的时代，财富管理的传统模型极大颠覆，“如何寻求不确定性时代的超预期回报是投资者最为关注的问题，而对于普通投资者而言，资产配置的理念或许需要改变，危机模式下的风险与收益的平衡更为关键。对于中国家庭和个人投资者而言，资产配置的拐点已至。
从全球市场来看，美国股市经历了长达十年的牛市，在新冠病毒疫情期发生了历史上从未有过的数次“熔断”，三大股指暴跌折射了美国经济复苏与股市的严重背离。进入到二季度，美国疫情严峻且出现了国内种族主义运动和严重的国内政治分歧，宏观经济步入衰退周期，黄金价格暴涨，美元持续走弱，给全球市场以持续的冲击。纵观国内股市、房地产和理财市场，短期的“快牛”遇阻，房地产市场的宏观调控进入到最为严厉的阶段，而理财市场的收益率则普遍下滑，包括余额宝、结构性存款和稳健型理财产品收益率连续走低。后新冠时代，全球市场的风险因素还在增加，资产配置的选择进一步收窄，而国内经济进入到“双循环”格局，以“内循环”为主的宏观经济运行逻辑下，资产配置的结构将重塑。未来预计，国内人民币资产的回报率将面临两难选择，一方面是人民币国际化的阻力加大，海外投资的风险凸显，另一方面是国内高企的房地产市场不得不寻求落地的空间。值得警惕的是，当前的股市行情仍具有很多的内外部结构性矛盾，如资本市场改革滞后、外部环境的恶化，以及疫情冲击后上市企业的财务风险和现金流短缺。房地产市场的投资回报率已经大大降低，而股市的行情需要静观其变，严守投资风险。随着海外疫情蔓延的势头依旧，我们深切地体会到自今年3月以来，全球金融市场持续性的震荡不安——全球范围内高收益和投资级债券发行人直面企业债利差激增；多国资产支持和抵押贷款支持证券市场面临冻结；由于展期风险加剧，美国、加拿大和欧元区的商业票据市场进一步承压。与此同时，全球股市负重前行，隐含波动率的跃升蔓延至多种资产；新周期下的超低利率促使社会财富更加集中，贫富分化进一步加剧；全球范围内的现金抢夺（dash for cash）严重地扰乱了固收市场；美国国债市场经历了最严重的波动之一，（急剧抛售导致长期收益率飙升，投资者试图利用杠杆收割细微的收益率差异）；经修订的沃尔克法则进一步“松绑”《多德-弗兰克法案》，华尔街与主街之间的背离又一次被放大...
数据来源：BIS
新冠疫情之下，复苏之路崎岖不平。IMF首席经济学家Gita Gopinath在6月《世界经济展望》发布会上指出，这场席卷全球的危机严重阻碍了出口依赖型经济体的复苏进程，同时损害了发展中经济体与发达经济体之间收入趋同的前景。她同时表示，2020年发达经济体、新兴市场和发展中经济体将同步出现深度下滑，预计超过95%的国家2020年人均收入将出现负增长，全球经济下行的深度与范围或造成更长久的创伤，对新兴市场和发展中经济体（不包括中国）2021年GDP增长下调幅度（3.6个百分点）超过发达经济体（1.8个百分点）。其主要原因涉及：a.劳动力市场受到严重打击，需跨部门重新配置劳动力，全面复苏期间也会伴随着贫富分化与不平等加剧；b.企业倒闭非常普遍，各国复苏程度参差不齐；c.消费者行为变化。褪去疫情底色，结构问题凸显。第一，这一问题可以体现在金融市场结构本身的稳态程度上，从今年3月以来连续地市场塌缩来看，金融市场结构较GFC时期更为脆弱。危机期间，混乱的市场环境或将放大短期冲击，导致金融结构进一步不稳定。第二、面对本次新冠疫情危机，不同经济体内的政策空间与政策结构十分悬殊，与新兴市场经济体（有限的财政资源叠加疫情冲击，融资条件收紧加剧了财政空间收窄）相比，发达经济体颁布的财政应对措施不仅规模庞大，且政策反应更为灵敏。据统计，发达经济体的预算措施已达到GDP的8.3％，比GFC后还高出6.6个百分点，而新兴市场经济体仅达为GDP的2.0％，甚至低于GFC时期的水平；预计在2020年底前，在全球最发达的五个经济体，资产负债表平均将扩张GDP的15%-23％，并在将来一段时间内一直保持较大规模。图表15：不同经济体在应对新冠疫情危机时的财政部署情况
（左：遏制措施严格程度指标和新增病例数，中：不同经济体的财政应对措施规模，右：单个经济体的财政应对措施规模；数据来源：BIS）需要注意的是，尽管发达经济体央行对本次疫情做出了迅速而强有力的回应，且财政与货币当局的补充性举措（如贷款担保、资产购买计划）为央行顺利开展各项工作打好了辅助（以美国为例，央行首轮应对措施聚焦于缓解金融压力，确保向私人非金融部门的信贷的平稳流动；同时还实行了在和平时期内，前所未有的大规模财政刺激计划；据美国国会预算办公室（CBO）数据统计，美国联邦预算赤字于2020财年头九个月达到2.7万亿美元，创历史新高）；但事实是，公共部门和私人部门的资产负债表却还沉浸2007-2009年金融危机的余波中（BIS，May,2020）。此外，上述财政举措能够为在短期内，为一国经济提供缓冲保护，但无法从根本上平息金融动荡，也不能化解经济结构的深层矛盾。根据五月BIS研究报告显示，在新冠肺炎大流行期间，流动性较低、外国机构参与率较高、外汇波动较大/信贷息差较高的市场中，债券收益率与债券投资组合流动性之间的关系更加密切。这意味着，在未来较长一段时间内，增强国内市场的弹性（提升国内经济的韧性）尤为重要，特别是在应对全球金融状况急剧恶化的背景下。图表16：EME市场动荡期间的债券资金流出、收益率和汇率
（新冠疫情大流行期间流出的资金比全球金融危机（GFC）/“缩减恐慌”（taper tantrum）时期高出约10-50%；数据来源：BIS）
实际上，自今年新冠疫情以来，3月中下旬投资者已从新兴市场撤出约830亿美元的投资（有记录以来新兴市场最大规模资本外流，超过2008年金融危机时期，EIU）。此外，国际金融协会数据显示，6月流入新兴市场的投资组合资金从5月的35亿美元猛增至321亿美元；其中大部分流入债市。目前，尽管资本外流情况有所缓解，但资本净流出新兴经济体的趋势并未完全改变（见图表17）。
疫情之下，全球范围内的各个国家（国内）不平等问题抬头同样值得关注。无论是发达经济体还是新兴市场经济体，由于税收数据存在相对的底层分布覆盖不足，且逃税对税收数据的完整性构成了极大威胁，社会不平等程度难以研判。此外，新周期下的超低利率促使社会财富更加集中，进一步加剧了全球贫富分化。在俄罗斯（不考虑避税为前提），前0.01%人群的财富份额为5%，而在计入离岸资产（至少部分计入）的情况下，这一数字飙升至逾12%；英国的这一数据从近3%上升至4.5%，法国从3.5%升至5.5。而在美国，财富增长几乎完全是由最富有的0.1%的人推动（该人群的财富份额从1979年的7%增长到如今的20%左右（见图表19）。图表18：富裕国家与新兴经济体中前0.01%人群的财富份额（2000-2009）（蓝色：不计离岸财富的部分，红色：离岸财富，从左—右依次：西班牙、英国、斯堪的纳维亚、法国、英国，俄罗斯）
图表19：1913-2012年间美国财富不平等程度（蓝线为最富裕的1%-0.1%群体，绿线为TOP0.1%群体）
当前，包括IMF在内的多家国际知名金融机构已对今年全球经济衰退和债务风险发出预警。惠誉于上半年下调了30余个国家的主权评级（包括印度、巴西、南非、罗马尼亚、尼日利亚等新兴市场国家）。总而言之，旧的问题还未解决，新的海啸已悄然逼近。对于须直面国内外双重压力，相对“弱势”的新兴经济体而言，新冠肺炎疫情所造成的伤害更为剧烈且深远，更对本就有限的政策空间提出了新的挑战。后疫情时期，为防范经济衰退、“双赤字”加剧、债务危机等诸多风险，新兴经济体不仅需要继续坚定不移地大力推进自身经济金融的结构性改革，增强国内市场的弹性，同时还需要加强国际间合作。经济“V型”复苏的可能性不是没有，而是在当前的环境下难以达到预期的效果，多方面数据已经预示着2020年的经济状况，第一点是超预期衰退，第二点是短期内复苏的可能性“微乎其微”。目前的宏观经济政策已经透支了未来，包括大规模的财政支出和预算方案，量化宽松的货币政策，且远远超过2008年金融危机时期，但是新冠病毒疫情的冲击波却依旧蔓延，这是国际社会必须面对的现实，绝非当年的金融危机所能比较。
国际治理的碎片短期内无法“破镜重圆”，中美的博弈、地缘政治冲突和国际贸易争端加剧，未来的不确定性超乎想象，风险控制与稳健收益将成为投资者的普遍诉求。债务型经济不堪重负，美国依靠美元霸权维系的信用体系已经面临“分崩离析”的境地，特别是在美国现任政府“非常规性”的对外政策刺激下，美国政府消解了其一直以来赖于生存的信用、前景和国际社会的角色。二季度美国经济的大幅度下挫和前期股市的背离，突破了传统宏观经济学的“底线”，美元的走弱和黄金价格的涨势表明了投资者的“挫折感”和“无奈”，债务型经济终究会“一败涂地”。大类资产配置的结构开始走向保守，包括巴菲特、桥水基金和对冲基金等在内的顶级投资者均遭遇到了巨大的损失，中小企业和失业人口正在侵蚀宏观经济增长的基础。资产配置的危机已经来临，国家的安全资产，企业的投资回报，居民家庭的资产配置均不可避免地寻求“安全”、保卫“安全”。可以预见的是，未来经济复苏的“百慕大”仍将存在。全球经济的复苏困境将不会局限于经济贸易层面，地缘政治冲突、国际规则国内规则互动会让全球经济不堪重负。直面危机，中国已启动以“双循环”体系为支撑的新发展格局，区域经济协同的国内大循环主体随着资本市场、金融业、房地产调控和新型城镇化等一系列深化改革措施。上述政策措施终将层层递进，而内循环驱动外循环的模式也将在历史、理论和现实实践中得到验证。如何打破复苏的魔咒？其要义在于使经济良性地“循环”下去。
参考资料：
[1] 国际货币基金组织，《2020年6月世界经济展望》，“国际货币基金组织”公众号2020.7
[2] 中金公司研究部，《迎接居民家庭资产配置拐点》，“中金点睛”公众号，2020.6
[3] 中国经济时报，《降息潮能否应对全球经济衰退风险》，“中国经济时报”公众号，2020.3
[4] Lucas Chancel，WID.world WORKING PAPER.2019/15
[5] 邓宇，《世界经济秩序调整与市场预期》，《金融市场研究》，2019（05）
[6] 邓宇，王梦汐，《增长的难题：新兴市场国家的发展困境与市场预期》，《清华金融评论》，2020（04）
[7] 王嫄，《大疫情下的全球银行业：宽松政策能否拯救流动性危机》，“西泽研究院”公众号，2020.4
（封面图源：desktopgraph）
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