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经济政策

到底需要什么样的经济政策?

不止十一人 财经十一人 2023-07-10

好政策应该满足三点:可行、有效、副作用小

文 | 刘建中

中国经济进入新阶段,改革进入深水区,未来的发展路径缺乏可以模仿的成功先例。2023年上半年,中国经济复苏弱于预期,各路经济学者纷纷给出分析与建议。

辜朝明是野村综合研究所的首席经济学家,曾为日本首相提供经济和银行方面的咨询。进入野村证券之前,他作为经济学家任职于纽约联邦储备银行,获得过美国联邦储备委员会理事会博士会员的荣誉。因其代表作《大衰退》,以及“资产负债表衰退理论”,辜朝明为学界人士所熟知。

辜朝明观察到,当资产价格大幅缩水之后,很多企业即使有借贷能力也不愿增加负债。这些企业会把盈余用于偿还债务,而不是扩大投资。他说这是因为企业需要修复受损的资产负债表,降低负债率。无疑,他的发现是有意义的,但其发现在经济学经典中早有论述。而且,辜朝明对企业减少投资的解释并不完整。 

危机发生之后,企业减少投资的心理动因至少有两种:第一种是辜朝明所说的降低负债率,从而提高企业经营的安全性。第二种仅仅是因为经济衰退中缺乏良好的投资机会。当然,还有很多企业丧失了借贷扩张的能力,在衰退时,银行放款会变得更加谨慎。

虽然难以分辨具体原因,但大衰退之后,居民不愿消费,企业不愿投资,社会总需求显著下降是非常可靠的经济学现象。目前更需要关心的是如何防止社会总需求继续坍塌。

辜朝明认为,此时政府应该采用有效的财政政策,抵消企业和居民的需求下降。他同时认为,货币政策和结构性政策的作用都不明显。 

货币政策主要是通过改变货币供应量来调节市场利率,通过市场利率的变化影响民间投资。货币政策也可以改变一些细分市场的利率。而结构性政策,通常指科技创新,淘汰落后产能,提高行业竞争力。

结构性政策在非衰退时期是最重要的政策,也是经济发展的根本,但结构性改革需要时间。衰退发生之时,社会总需求快速下降,结构性政策难以在短时间内促进总需求回升。

所以本文重点讨论财政政策、货币政策、以及其他政策。

下文分五部分:

1、财政政策的两难;

2、货币政策有效且必要;

3、其他政策的探索;

4、几条不成熟的建议;

5、写在最后的话。



 财政政策的两难

应对衰退,辜朝明给出的药方是“有效的政府投资”。这里“有效”二字十分重要,但困难在于我们并不确定什么样的政策更“有效”。

不论是鼓励消费还是扩大投资,政策首先要扩大当前需求,防止需求塌陷。除此之外,还希望政策能带来效率提升、生产力提高、产业升级。毕竟我们还需要发展,而生产力是未来发展的关键。 

对于当前的情况,经济学家们给出了很多建议,建议的政策是否有效?政策实施中应该注意什么?我们先评述四种最广为推荐的财政政策。

第一种方式是政府直接投资。

回顾历史,在这类项目中,有些收益不错,也有些收益不佳。这种方式的关注重点是项目收益率。翻开某些地区的专项债报告,不难发现很多专项债的收益测算难以令人信服。收益率为负值的政府投资其实是政府消费。比如修没有车跑的路,还有一些形象工程。这种投资浪费社会资源,缺乏效率,加重收入分配的不公平。

第二种方式是减税。

减税是非常好的政策,可以有效降低企业的税务负担,但减税并不能快速扭转信心不足。看不到盈利前景的企业不会因为减了税就扩大投资。    

为了促进企业投资,应该优先抵扣涉及投资的各类款项。制定具体政策时要做到三点:规则清晰、手续简单、额度够大。如果减掉的税务抵不上带来的麻烦,企业兴趣不大;如果规则过于复杂,不仅导致执行成本过高,而且容易滋生贪腐。

第三种方法是中央政府发行债券,缓解地方债务压力。   

某些地区还本付息压力大,如果风险暴露会加重衰退。目前应该延迟风险爆发的时间,但应仅限于债务展期,不应该兜底救助。

的确,中央发债的成本低,用中央债务置换地方债务可以降低地方债务负担,给地方更多的施政空间。但是,某些地方政府的融资平台抵押物质量不高,为何可以从市场借到钱?这是因为市场认为,中央最终一定会为地方兜底。

如果中央真的救助了,那么就会加强市场对地方融资平台的信仰,导致风险进一步扩大。市场的观念需要被纠正而不是被加强,市场需要知道投资某些高收益城投债需要风险自负。

第四种方法是无差别全民发钱。

这个政策是公平的,但效果不好说。发钱政策在美国的效果很好,但中国和美国的情况非常不同。

图1显示,美国人消费倾向很高,基本维持在90%以上。最近十年美国居民消费倾向的均值为92.4%,即100元可支配收入,会被花掉92.4元。而中国人居安思危,危机意识很强,最近十年中国城镇居民消费倾向的均值为66.2%。

图1: 美国居民与中国城镇居民的消费倾向

有读者会说,66%也有效啊,如果给每人发1万元,那么还有6600元变为支出。但是,这一点其实难以确定。首先,2022年中国城镇居民人均收入4.9万元,消费约3万元,消费倾向下降到了61%( 3/4.9=61.2 )。这反映了消费信心不足。

而且,我们并不知道老百姓突然收到1万元之后会不会消费。如果信心不足,这1万元会不会被完全当作储蓄?如果不消费,短期内就起不到拉动内需的作用。

当然,虽然短期内达不到效果,我仍然支持给每人发1万元。这1万元能帮助很多家庭修复资产负债表,具有长期意义。

目前看,有两个政策可以优先进行。

第一,提高社会保障。在经济衰退期,有些人的生活更容易短暂陷入困顿。中国现在物质足够丰富,不应该出现食不果腹的情况。

首先要保障弱势群体衣食无忧。还可以为暂时找不到工作的打工者提供基本的食物和住宿。从短期看,这解决了进城务工者的现实困难;从长期看,这鼓励了进城务工,能促进农民变农民工,农民工变市民的进程。

第二,企业科研补贴。企业研发会购买仪器设备,雇佣高校毕业生。这能快速扩大了社会需求,而且研发会提高我们未来的竞争力。如果企业研发出有竞争力的新产品、新技术,企业还会扩大投资。

2022年A股上市公司总研发费用为1.4万亿元,加上非上市公司,体量足够大。但是,在执行过程中,如何控制企业虚假冒领是一个问题。

辜朝明说大衰退之时货币政策效果不明显。但他的意思应该是,实施了相应的货币政策也难以看到明显效果,所以必须推出有效的财政政策。但他没说的是,如果不做货币政策调整,却会见到明显的恶果。

所以,在财政政策的基础上,货币政策必须配合。


货币政策有效且必要

我们在这部分的主要观点是,降息要快,且要根据衰退程度适当超调。比如说,购房出租的收益率是3%,那么购房按揭贷款利率应该快速降到3%以下。

严重衰退之后,仅靠货币政策难以增加社会需求。这在经济学中有一个比喻:你可以用绳子拉着牛,让牛喝不到水;但如果牛不想喝水,绳子却帮不上忙。这个比喻讲的是,在抑制需求过热时,货币政策非常有效,但当需求不足,货币政策无能为力。

但是,如果货币政策不配合,会阻碍财政政策发挥效力。我们来想象一个最简单的经济模型:假设社会中仅有一种投资品:住宅。那么,衰退之后如何扩大住宅投资?以下是纯理论的政策探讨,并不是实际的政策建议。

首先可以用很多的财政政策:取消限购;鼓励购房,以旧换新(比如棚改);降低印花税、契税;简化交易流程(比如“带押过户”),降低交易成本;规范中介市场、打击黑中介;稳定信心(比如,明确提出房产税50年不推出);地方政府入市直接购买住宅用于租赁等等。

以上这些财政政策都会有一定的效果,但效果强弱未知,副作用未知。那么货币政策呢?

如果用于投资,私人购买住宅会权衡收益与风险。收益是扣除资金成本、折旧等成本之后的租赁收入,风险是房价进一步下跌的程度和概率。这时,货币政策是有效的,因为利率下降直接降低了资金成本。

当然,在大衰退之下,即使零利率也无法驱动购房需求。因为大家预期房子未来还会跌很多,或者未来流动性很差。但这并不等于货币政策无效,只是效力不够。这时货币政策配合财政政策,合力之下更容易成功。

回到现实中,目前中国整个社会的投资收益率下降,这时理应下调利率来匹配投资收益率。考虑到信心不足,为了诱导投资需求,此时的基准利率应该降低到社会平均收益率之下,尤其应该降低贷款基准利率。

日本在衰退初期,货币政策出现延误。经济增速明显下滑,而降息速度太慢。萧条的迹象在1991年就非常明显,但图2显示,1992年日本主要银行贷款利率还在6%以上。面对大冲击,日本主要银行贷款利率在1990年-1993年远高于名义GDP的潜在增速。这种条件下,企业扩大投资的意愿必然很弱,投资无法对抗衰退的力量。 

图2: 日本主要银行贷款利率以及名义GDP增速

财政政策的出台和发挥效力需要比较长的时间,所以货币政策应该先行快速调整到位。应该根据资产价格下降程度的预期、信心受损的预期、未来潜在经济增速这些因素决定降息幅度。比如,中国这次房地产遇到的冲击比较大,房贷利率就该大幅下调。对于部分城市的小户型和首套房,甚至可以考虑零利率。
除了财政政策和货币政策,我们还需要探索其他政策。

其他政策探索   

应对衰退,还需要三类政策。

第一类,完善股市制度。

股市是鼓励投资的一种制度安排。因为投资是有风险的事情,股市的机制就是风险共担、收益共享。但中国股市机制不够完善。注册制之后,新股发行加速。股市不能成为某些人资产放大和快速变现的场所。对股东减持应该更严格。比如,在公司分红低于募集资金的前提下,前10大原始股东不可减持。

而且,股市的透明度应该提高。对财务造假应该根据情节严厉处罚,同时按照处罚金额大比例奖励举报者。

第二类,改善营商环境。

改善营商环境能够促进投资,这毋庸置疑。无数城市都说过要改善营商环境,但真正显著改善的城市却不多。往往是原来好的继续好,原来不好的继续不好。统计发现,财政状况不佳的城市营商环境往往不佳。营商环境难以改善,原因有二。

1、改善营商环境意味着牺牲短期利益换取长期利益。但财政紧张之时,难以放弃短期利益。

2、改善营商环境需要具体的人去执行,这意味着限制某些单位、某些个人的权力,这本身有难度。监督限制这些单位和个人需要相应的人力,但是谁又来监督这些监督的人?

第三类,增强投资者信心。    

增强投资者信心的方法多种多样。最重要的是消除不确定性,投资者都害怕不确定性。概率不详,损失比例未知的投资往往让人退避。更令人害怕的是,有时损失不限于投资金额。

消除不确定性,需要各类政策连续稳定。如何保证政策稳定?可能需要立法,但具体如何做,还需政学商各界人士出谋划策。

几条不成熟的建议

中国未来需要全力做好两件事:一是科技创新,二是不断提高劳动者收入。第二点尤为重要。为此我提几条不成熟的建议。

第一,改变职业培训机制。职业教育是提高劳动者收入的有效方式,但目前的职业教育质量不高,而且很多劳动者没钱接受优质的培训。可以想办法把学员未来的收入和教育培训提供者的收入联系起来。比如,学员未来十年收入的10%归培训提供者所有。

职业教育也不一定在学校里提供,形式可以更加灵活。甚至可以一对一培训,同时用区块链等技术证明培训关系,以便培训提供者分享未来收益。

第二,鼓励去发达国家务工,鼓励去欠发达国家创业。

针对发达国家的职位空缺,提供培训和出国务工服务。以日本为例,日本老龄化严重需要大量的护理人员。合格的护理人员在日本月薪普遍超过人民币1万元。中国可以培训护理技能、培训语言、以及培训日本相关的资格考试。

出国务工不仅解决了就业问题,而且他们把赚到的外汇寄回家,也能拉动内需。

欠发达国家存在很多创业机会,但也存在语言、安全、货运等方面的困难。外交、海关等部门可以为出国创业者提供支持和便利。

创业者会从中国买入货物,这会拉动需求。而且,创业赚到的利润也会有一部分汇回国内。如果这些创业者在国外掌握了黄金、石油等重要资源就更有利于我国经济发展。

第三,鼓励在各个城市做模式创新。

中国可以在不同城市做有利于经济发展,有利于提高劳动者收入的模式创新,以及政策试点。通过尝试能更清晰地知道哪些政策有效。被证明有效的政策,可以在全国快速推广。


写在最后的话

对当前的情况不可掉以轻心,需要抓紧扭转经济下滑趋势。如果萧条时间过长,人的观念会改变,信心将更难恢复。

我的父母一代非常认可勤劳致富的理念,身边几乎每个人都很勤劳。勤劳的人也都得到了丰厚的回报。我的二叔是木工,下班之后自己做沙发出售,赚了不少钱,1984年盖起来我们当地第一座二层小楼。那时的他们,满眼看到的都是希望,辛苦但幸福。

现在很多年轻人已经不认可不动脑筋地勤劳付出了,这是一种进步。他们更相信认知、智力思考的作用。但是,如果衰退时间过长,长时间四处碰壁的年轻人认为财富遥不可及,选择躺平,这会是一个民族的悲哀。

比起先进科技,先进的观念、顽强的精神是更宝贵的东西。不能让经济衰退的绳子勒住我们的脖子。国家应该设定公平、良好、稳定的规则,给民众方向与希望。而个人则应该努力寻找自己的路。每个人的际遇不同,就像森林的树木由于位置不同,接收到的光照有多有少。但你会发现,树木都会尽量调整每片叶子的朝向,争取获得最多的阳光。

(作者为《财经》产业研究中心研究员)



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