《财政研究》张庆君等：财政分权、地方政府债务与企业杠杆： 刺激还是抑制

财政分权、地方政府债务与企业杠杆：
刺激还是抑制

张庆君　　闵晓莹

内容简介

当前中国经济发展进入高质量增长阶段，面对国内外的冲击，债务积累和杠杆率攀升压力较为明显。2018年4月中央财经委员会首次提出“结构性去杠杆”，将地方政府和非金融企业，特别是国有企业作为去杠杆的核心领域。在分税制改革背景下，地方政府由于财政支出的压力债务迅速增加，同时又会对地方企业的投融资决策进行一定干预，，那么财政分权背景下企业会由于政府的干预行为增加债务融资需求，对其提高债务杠杆产生刺激效应？还是地方政府债务的增加对企业债务杠杆产生挤出效应？因此，本文选取2007-2016 年沪深两市A股非金融类上市公司的面板数据，实证检验了财政分权通过中介变量地方政府债务对企业杠杆的影响。

研究发现：第一，财政分权对企业杠杆存在直接的刺激效应，同时财政分权又通过地方政府债务这个中介变量对企业杠杆产生影响；第二，地方政府债务水平对企业杠杆的影响受到企业产权性质的影响，地方政府债务水平的提高对非国有企业杠杆具有更加明显的挤出效应；第三，地方政府债务水平对企业杠杆的影响也受到企业规模的影响，企业规模越小，地方政府债务对企业杠杆的挤出效应越明显。

与已有文献相比，本文的研究贡献在于：（1）探析了财政分权与非金融类企业高杠杆之间的内在关联，将政府行为与企业微观行为联系起来，探求内在联系机制。另外对企业杠杆的衡量采用多种指标，增加了模型的稳健性；（2）采用中介效应的研究方法，将中介变量作为分析工具，分析地方政府债务的中介效应，更为深入分析财政分权对企业杠杆影响可能的作用机理；（3）考虑企业的所在区域、企业规模、企业所有权性质等异质性因素，分析财政分权对企业杠杆的影响是否会因这些异质性因素的不同而有所差异。

根据上述实证结果，提出如下政策建议：

第一，稳控地方政府债务，防范债务风险对金融领域和实体经济的影响。首先，从根本上应该对中央和省级政府之间、省级政府与下级政府之间的事权和财权进行合理分配，提高地方政府特别是省级以下基层政府的转移支付规模和比例，提高基层政府的财力。其次，要完善地方政府官员的考核体系，改变绩效评估指标体系，这样才能避免地方政府盲目竞争和对于经济、信贷的过度干预，防范不合理的地方债务扩张。再次，严格规范地方政府债务管理，特别是对地方政府隐性债务进行显性化处理，化解地方政府债务风险，避免其对金融领域和实体经济的影响。

第二，我国“去杠杆”政策转向更加精准的“结构性去杠杆”政策。经济“新常态”背景下，结构性问题更加突出，政策的多样性、针对性、精准化就显得尤为重要，根据不同领域、不同市场金融风险采取差异化、有针对性的办法，优先考虑和处理威胁宏观经济金融稳定和引发系统性风险的问题，避免出现“一刀切”、“部分领域过度去杠杆”等情况。地方政府和国有企业是结构性去杠杆的重点领域，对民营企业和中小微企业可以适度加杠杆，既可以缓解融资困境，又避免国企降杠杆可能产生的紧缩效应，以实现结构性去杠杆的目标。

张庆君，天津财经大学金融学院，教授、博士生导师

闵晓莹，天津财经大学金融学院，博士研究生

基金项目：

本文受国家社会科学基金项目（15BJL028）的资助。

（本文内容由作者提供，仅代表作者个人观点）

全文刊发《财政研究》2019年第11期