【天风电子】正帆科技：Q3营收及扣非归母净利润同比增速超90%，紧抓材料+零部件国产替代双机遇扬帆起航
事件：公司发布2022年度第三季度报告。公司2022Q3实现营业收入8.61亿元，同比+92.44%，环比+48.18%；前三季度实现营业收入18.04亿元，同比+46.04%；2022Q3实现归母净利润0.84亿元，同比+58.33%，环比+102.95%，前三季度实现归母净利润1.37亿元，同比+27.67%，剔除股份支付因素，公司前三季度归母净利润1.7亿元，同比+46.25%；2022Q3实现扣非归母净利润0.82亿元，同比+93.01%，环比+95.24%。前三季度实现扣非归母净利润1.27亿元，同比+37.87%，剔除股份支付因素，公司前三季度归母扣非净利润1.6亿元，同比+58.54%。
点评：2022Q3扣非净利润增速亮眼，看好公司紧抓材料+零部件国产替代双机遇扬帆起航，业绩持续高速增长。2016-2021年公司营收CAGR 26%，扣非净利润CAGR 54%，22H1在手订单同比+92%，22Q3公司营收、扣非归母净利润增速均超90%，公司预计22H2下游市场活跃需求持续旺盛。看好公司Gas Box新厂投产及募投项目落地后，订单揽获能力不断加强，业绩持续高增。
1.深耕工艺介质供应系统的研发设计，以综合立体业务模式确立市场地位
正帆科技是国内工艺介质供应系统先行者，装备+材料+服务三位一体打造核心竞争力。公司于工艺介质供应系统中深耕十数载，与国内工艺介质供应系统行业共同发展，并参与制定了一系列国家工艺标准和行业工艺标准。多年深耕自主研发，形成六大核心技术。公司经过长期的研发与投入形成了六大核心技术，分别为介质供应系统微污染控制、流体系统设计与模拟仿真、生命安全保障与工艺监控、高纯材料合成与分离提纯、材料成分分析与痕量检测、关键工艺材料再生与循环。
2.全链条产品服务+技术水平=高客户粘性：工艺标准水平高可以满足如集成电路等高价值市场的纯度、控制、安全要求，高技术能力牢牢绑定市场头部客户。以高客户粘性占领高壁垒市场板块，做高价值市场的“守门员”。公司工艺标准水平高，可以满足如集成电路等高价值市场的纯度、控制、安全要求。例如在纯度控制方面，公司设备可以较好地满足集成电路客户的工艺标准，远超过国家标准。客户方面，公司在泛半导体、光纤通信、医药制造等领域积累了强大的客户资源，包括中芯国际、长江存储、京东方、三安光电、亨通光电、恒瑞医药、SK海力士、德州仪器等国内外优质客户。同时，公司8月定增预案项目涉及高纯氢气是泛半导体工艺中关键原材料，可配套京东方、惠科集团、三安光电等长期合作客户对电子气体需求，进一步深度绑定市场头部客户提高客户粘性。
3.下游应用市场多点开花，主要业务领域未来均有较大增长空间。集成电路军备式扩产保障核心板块增长动能，光伏电池迎扩产高潮，生物制药板块或加速上扬。订单方面，截止2022年8月末，公司披露目前在手订单和新签订单量较大，其预计公司CAPEX业务在2022、2023年业绩将保持较高增速。光伏领域，根据北极星太阳能光伏网统计，截至2022年8月，我国电池片和组件宣布扩产规模分别达198.2GW和233.9GW，有望推动公司光伏板块业务快速发展。生物制药方面，公司的生物制药设备是为医药制造产业提供符合中国及欧美各国药典及 GMP 标准的洁净流体工艺系统，从单元装备到系统集成服务，助力抗体蛋白等生物药、疫苗、细胞与基因之治疗、体外诊断技术研发及产业化，公司生物医药板块或加码主工艺设备，有助开启稳定的第二增长曲线。
4.高壁垒 Gas Box 赛道业务增速亮眼，子公司鸿舸上海临港新工厂原预计于近期投产，认证完成后Gas Box的IC 设备订单占比超光伏，国产替代催化推动第二增长曲线快速上扬。当前国内泛半导体Gas Box市场空间较大预估达50亿，据不完全统计中国企业仅公司和富创精密具备模组供应能力，产业基本被国外供应商（如超科林、富士金等）垄断。产能方面，子公司鸿舸在上海临港的工厂近期可全面投产，达产后产能将有大幅提升。库存方面，公司将适度扩大库存以应对供应链紧张问题。认证方面，目前公司几乎国内所有一线设备厂商都处认证期，预计公司Gas Box领域2023年及往后订单将继续保持良好增速。
5.定增+扩产项目已获证监会批复，加码CAPEX向OPEX快速拓展，大宗及特种气体全面布局下，装备+材料+服务综合实力可望再添引擎。公司拟募资1.8亿元，用于①年产1260 万立方氢气及 30 万瓶罐装特种气体的合肥高纯氢气项目，建设周期初步规划为12个月；②年产2.13 亿立方米（氧、氮、氩）产品的潍坊高纯大宗项目，项目建设周期初步规划为18个月。本次募投项目所拓展的高纯氢伴随燃料电池产业的发展，将拥有广阔的市场空间，大宗气品类也有望深度受益半导体高速成长带来的工艺设备需要。此次定增将夯实公司电子气体板块的业务布局，满足客户同时对多品类气体品种及服务的需求，有利于增强公司产品的辐射范围及影响力。其后伴随产能释放品类扩充应用领域扩展，公司业务发展持续向好。项目进展顺利，已于10月收到中国证监会出具的《关于同意上海正帆科技股份有限公司向特定对象发行股票注册的批复》。
6.收购苏州华业，丰富长三角区域气体产品品类，强化高纯电子载气供应能力。2022年9月，公司子公司上海徕风完成对苏州华业70%控股。苏州华业拥有一套200T/D空分装置以及完善的钢瓶气充装能力，已初步完成氩气生产、销售和流通三大环节的贯通。此次收购符合公司大力发展气体业务的战略，丰富了公司在长三角核心区域供应的气体产品品类。同时公司布局丽水特气项目为浙江省半导体产业园区做集中供气，1期周期或为1-1.5 年。
投资建议：公司客户订单需求强劲，成本营运管控有效，预计公司2022/2023/2024年归母净利润2.67/3.98/5.47亿元，选取主营半导体材料、关键部件的江丰电子、华亚智能、新莱应材及至纯科技为参照，给予公司2023年37倍PE，对应目标价格为57元/股。维持公司“买入”评级。
风险提示：销售区域集中、劳动力成本上升、疫情加重、研发技术人员流失
Gas Box，作为半导体设备内的核心组成部分之一，其功能是将各路工艺气体集成在一个空间环境内，并按工艺需求对不同气体进行传输、分配和混合。对个别关键工艺气体进行精确的流量控制，根据工艺不同步骤的设定实现对工艺气体进行开关控制等功能。在 Gas box 中，工艺气体的响应时间、流量控制对 Wafer 制造工艺起到至关重要的作用。因此，Gas Box 内部需要稳定可靠的流体系统元件。成熟、灵活的 Gas Box 气体传输系统设计能够有效保证 Wafer 在反应过程中平稳进行，且不会因为阀门没有及时打开而使反应失效，或因为存在死区导致工艺反应后产生 particle（颗粒）污染。故具有较高技术门槛+行业壁垒。
IGS作为工艺气路系统的核心模组，具有高技术壁垒：
① 需要极高的安全和清洁技术。
② 需要极小的体积，一般为传统气体面板的三分之一尺寸，可大幅减小设备整体尺寸。
③ 需要卓越的可靠性及密封完整性来抗振动或冲击，需要独立于组件接收外力的密封面、及独特的安装技术隔离密封。
④ 需要易于安装和维护，IGS符合人体工程学，安装可靠+速度快的同时需要保持一致性和准确性。
⑤ 需要通用的标准化+少数产品种类，可实现高度灵活的设计。
⑥需要通过小型化、标准化、提升施工效率等达以降低整体成本。
零部件模组化供应成大势所趋，预计国内泛半导体Gas Box市场达50亿，国产替代空间广阔。伴随国产设备厂商在国产替代趋势下扩产增能，营收规模不断攀升，其对零部件的采购金额高速增长且采购对象渐趋集中，以北方华创为例，其2020/2021年前五大供应商采购规模分别达176/360亿元，同比+105%。前五大供应商采购金额占比由2016年的7.2%上升至20.48%，可见头部供应商供应占比显著提升，模组化采购或将逐渐取代单一零部件采购，成为设备厂商采购的主要形式。中国的通用模块仍主要依赖国外供应商，而 Gas Box业务在大陆基本上只有鸿舸和富创两家公司涉及，国外企业有超科林、富士金等，产业基本被国外供应商垄断。这一领域市场较大，国内相关模组业务近年来迅猛崛起，国产替代需求强烈，Gas Box 市场规模大概在 50 亿人民币左右，且还在继续增长。正帆科技子公司鸿舸自去年成立以来，截至到22年8月已经拿到3亿订单，未来具备较大成长空间。
注：文中报告节选自天风证券研究所已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。
证券研究报告《正帆科技：Q3营收及扣非归母净利润同比增速超90%，紧抓材料+零部件国产替代双机遇扬帆起航》
对外发布时间 2022年11月1日
报告发布机构 天风证券股份有限公司
本报告分析师：
潘暕 SAC执业证书编号：S1110517070005
李鲁靖SAC执业证书编号：S1110519050003
天风电子潘暕团队成员介绍
潘暕 天风证券电子行业首席分析师。复旦大学微电子与固体电子学硕士，复旦大学微电子学本科，国际经济与贸易第二专业，曾就职于安信证券任分析师，对电子行业有全面深刻见解，挖掘了众多高成长企业，与产业深入合作帮助企业发展，善于推荐科技创新大周期的投资机会。2019、2020年新财富最佳分析师分别获得第四名、第二名，2021年新财富入围，2015-2016年新财富第一团队成员，2017年新财富第二团队成员。2015-2016年水晶球第一团队成员，2017、2019年水晶球分别获得第二名、第五名。2015-2016年金牛奖第一团队成员，2017、2020、2021年金牛奖分别获得第二名、第四名、第二名。2018年Wind金牌分析师第一名，2020-2021年Wind金牌分析师第二名。2019-2021年金麒麟最佳分析师分别获得第三名、第四名、第六名。2020年上海证券报最佳分析师第三名，2021年21世纪金牌分析师第五名，Choice 2021年度电子行业最佳分析师第三名。
温玉章 分析师。计算机及工业工程专业背景，12年以上苹果产品(iPod & iPhone)研发和新产品导入工作经验，对电子，计算机，互联网产业链的发展趋势有较深的认知和理解。
骆奕扬 分析师。南京大学物理系本科，香港科技大学集成电路设计硕士。3年电子行业研究经验，覆盖半导体制造、半导体装备材料及部分半导体设计。
程如莹 分析师。北京大学计算机专业硕士，覆盖半导体IC设计、MCU/SOC/IGBT/模拟芯片行业&公司覆盖报告。
许俊峰 分析师。伯明翰大学工商管理学硕士，覆盖安防、LED、汽车连接器及智能座舱等。
俞文静 分析师。香港中文大学金融理学硕士，覆盖消费电子及 PCB 产业链。
李泓依 助理研究员。美国埃默里大学会计学及金融学学士、会计学硕士，覆盖半导体封装测试及部分材料装备，已撰写包含汽车芯片、第三代半导体、虚拟显示等多篇行业深度报告。
吴雨 助理研究员。利物浦大学金融计算学士，昆士兰大学商务硕士，覆盖部分被动元器件、面板及半导体材料等领域。
冯浩凡 助理研究员。新南威尔士大学信息系统学士，金融学硕士，覆盖部分汽车电子领域。
包恒星 助理研究员。南京大学材料物理本科、材料物理与化学硕士，覆盖消费电子领域。