【通信行业三大运营商资本开支深度点评报告·招商通信团队】5G元年运营商Capex触底回升，4G及5G基站建设带来无线投资回暖

国内三大运营商资本性开支在经历连续3年的下滑后，2019年重回上升通道。本篇报告系统的分析了2019年三大运营商资本开支结构和主要投资方向，并对未来运营商投资节奏进行了判断和分析。

摘要

5G元年资本开支底部反转，4G/5G基站建设支撑行业投资。运营商资本开支随着无线通信代际更迭呈现周期性，2015年达到4G投资峰值，2019年开始逐步走出4G后周期的投资谷底，反转趋势确立。从结构上来看，2019年运营商CAPEX实现正增长主要来源于无线部分的增长，无线部分预计将增加230亿投入，同比增长19.4%。无线部分增长一方面来源于4G后周期三大运营商（尤其是中国联通和中国移动）低频及FDD网络建设增量，另一方面来源于5G基站规模试验组网的投入。

联通投资增幅最大，电信增长超预期，移动投资略有减少。中国联通2019年资本开支增幅最大，为29%，其中基础设施及传送网增速最大，同比增长约26%；中国电信2019年资本开支略有增加，为4.1%，其中VAS和综合信息业务增速最大，同比增长约21%；中国移动2019年资本开支略有下滑，总体持平，其中支撑网实现大幅增长，同比增长约104%。

无线投资率先恢复增长，5G新周期与4G有所不同。2016年到2018年，无线资本开支历经了三年负增长，预计2019年无线侧资本开支为1397亿元，同比增长19.44%，其中三大运营商5G投资增加共计约330亿元。2019年作为5G元年，目前按照三大运营商2019年CAPEX预算数值跟4G初期建网结构略有差别，无线网投入仍然是运营商今年投资重点，有线传输网建设仍未起量。

投资建议：运营商资本性开支投资规模落地，今年正式进入5G商用元年，三大运营商共计330亿用于5G投资，行业投资从纯主题估值向规模建设落地演进。从资本开支规模来看，今年将结束三年的下降周期，实现行业投资规模反转。从资本支出结构来看，无线网投资仍然是今年投资重点方向。重点推荐无线射频及配套光模块公司：中兴通讯、中际旭创、世嘉科技、天孚通信。

重点公司主要财务指标



正文目录

15G元年资本开支底部反转，4G/5G基站建设支撑行业投资

运营商资本开支随着无线通信代际更迭呈现周期性，2015年达到4G投资峰值，2019年开始逐步走出4G后周期的投资谷底，反转趋势确立。近10年运营商资本支出增速呈现明显的周期性，09年是3G建设高峰，10年进入3G后周期时代，资本支出增速下滑15%；11年之后开始进入4G周期，4G建网逐步铺开，行业投资也逐步走出低谷；2018年处于4G后周期的低谷，行业投资从2016年到2018年连续三年分别下滑-18%、-13%、-7%，处于周期投资低点；从三大运营商资本开支预算来看，从2019年起资本开支（含5G投资）增速开始由负转正，2019年国内三大运营商资本开支预算（含5G资本开支）约为3030亿元，同比增长5.6%。

从结构上来看，2019年运营商CAPEX实现正增长主要来源于无线部分的增长，无线部分预计将增加230亿投入，同比增长19.4%。无线部分增长一方面来源于4G后周期三大运营商（尤其是中国联通和中国移动）低频及FDD网络建设增量，另一方面来源于5G基站规模试验组网的投入（中国移动、中国联通、中国电信分别为170亿元、69亿元、90亿元）。

无线投资在整个运营商CAPEX结构中一直处于最重要部分。4G以来，无线网投资占比长期占据总资本性开支40-45%，成为运营商投入的主要方向，预计5G开始建设后，无线投资部分占比在未来几年仍将持续提升。

2联通投资增幅最大，电信增长超预期，移动投资略有减少

从三大运营商来看，中国联通2019年资本开支（含5G投资）增幅最大，达到29%，其中基础设施及传送网增速最大，同比增长约26%；中国电信2019年资本开支（含5G投资）保持增长，增速达为4.1%，超之前市场预期，其中VAS和综合信息业务增速最大，同比增长约21%；中国移动2019年资本开支（含5G投资）略有下滑，总体持平，其中支撑网实现大幅增长，同比增长约104%。

1、中国移动投资略显保守，NSA组网或为部分原因

2019年资本开支（含5G投资）预计为1669亿元，略有下滑，总体保持平稳，其中支撑网实现大幅增长，同比增长约104%。

移动通信网络：2019年资本开支预计为589亿元，同比下滑14%。4G网络方面，2018年移动新增基站54万站，4G基站累计达241万站，4G网络覆盖能力行业领先；5G网络方面，2019年资本开支预计为170亿元，稳步推进5G网络建设，部分城市实现5G试商用。

传输网：2019年资本开支预计为506亿元，同比下滑9%，预计主要是由于光宽带网络建设投资力度减弱所影响。

业务网：2019年资本开支预计为83亿元，同比下滑52%，重点投向大数据平台、IT资源池、CDN部署等。

支撑网：2019年资本开支预计为170亿元，实现大幅增长，同比增长104%。

从投资节奏来说，中国移动2019年可能率先推出5G NSA（非独立组网）方式，力争与中国联通等运营商同期推出5G预商用形式，在未来的组网中，中国移动仍然将首选SA组网，因此对于2019年的5G投资，相对不算激进。

2、中国联通资本开支全面复苏，完善低频网络拉动无线支出

2019年资本开支（含5G投资）预计为580亿元，同比增长29%，实现较快增长，其中基础设施及传送网增速最大，同比增长约26%。

移动网络：4G网络方面，2019年资本开支预计为198亿元，同比增长4.73%，新增基站14万站，4G基站累计达99万站；5G网络方面，2019年资本开支预计为69亿元，积极开展5G试商用，根据工信部5G临时牌照的发放节奏，适时开展重点城市的规模化部署。

固网宽带：2019年资本开支预计为99亿元，同比增长9.8%，固定宽带网络以提升资源利用率为主。北方保持覆盖、质量、体验领先，未完成光改区域按需适度改造；南方聚焦价值区域进行社会化合作。

相对来说，中国联通获得10M 900M频段频率，对于低频组网需求更为迫切，打造一张精品4G网络对于5G时代的中国联通更有实际支撑意义，联通在2019年CAPEX全面恢复增长，4G和5G网络同步建设成为今年重点内容。

3、中国电信资本开支超市场预期，5G投入近百亿资金

2019年资本开支（含5G投资）预计为780亿元，同比增长4.14%，其中VAS和综合信息业务增速最大，同比增长约21%。

无线网络：2019年资本开支预计为280亿元，同比下滑5.33%。4G网络方面，新增基站21万站，4G基站累计达138万站；5G网络方面，2019年资本开支预计为90亿元，坚持以SA为目标和方向，并在SA/NSA早期阶段进行规模试验，加快产业链成熟度，扩大试点试验。

固网宽带：2019年资本开支预计为180亿元，同比下滑26%，继续提高高数据流量区域的4G覆盖率和VoLTE服务商业化。

VAS和综合信息业务：2019年资本开支预计为105亿元，同比增长21%，实现较快增长。

IT支撑系统：2019年资本开支预计为28亿元，同比下滑13%。

中国电信资本开支总体略超市场预期，尤其在于5G基站的投入上，相对联通数额更为积极。中国电信在去年6月率先宣布将以SA组网为主，也是目前三大运营商中唯一正式宣布以独立组网方式为主的运营商。

3无线投资率先恢复增长，5G新周期与4G有所不同

无线侧资本开支（含5G投资）实现较快增长，有望从2019年开始重回增长快车道。2016年到2018年，无线侧资本开支历经了三年的负增长，资本开支分别为1563、1287、1169亿元，增速分别为-23.4%、-17.68%、-9.13%，2019年无线侧资本开支主要包括4G和5G的投资，预计2019年无线侧资本开支为1397亿元，同比增长19.44%。

如果仅考虑4G投资，三大运营商2019年在无线侧投资约为1067亿元，同比下滑8.78%，从三大运营商来看，中国移动2019年无线侧资本开支约为589亿元，同比下滑13.99%，中国联通约为198亿元，同比增长4.73%，中国电信约为280亿元，同比下滑5.33%。

考虑5G投资增量，预计三大运营商2019年在5G的总投资共计约330亿元，中国移动、中国联通、中国电信分别为170亿元、69亿元、90亿元，在总资本开支中占比约为11%。

除了无线侧投资实现较快增长以外，支撑网、基础建设、VAS和综合信息业务等业务也有显著增长。除了无线网和有线网以外的其他业务2019年预计实现较快增长，在总资本开支中占比有所提升。

4G时代，以中国移动为参考，中国移动在4G建设初期，率先投入传输网建设，在2012年传输网建设投资占比甚至超过了无线网投入，随后随着无线网投资增加，无线网投资逐渐拉开跟传输网的差距。2019年作为5G元年，目前按照三大运营商2019年CAPEX预算数值跟4G初期略有差别，无线网投入仍然是运营商今年投资重点，5G实验组网和4G低频网络的同步建设是造成这一特征的主要因素。

从单基站对应的无线和有线投入来看，每一代技术周期初期，单基站投入较大，且无线侧投资大于有线侧投资，随着建设的推进，基站数量增加，单基站投资逐渐下滑并趋稳，无线侧投资逐渐和有线侧投资趋近。我们按照无线侧和有线侧总的投资进行测算，进入3G周期，2010年三大运营商共新增14万站3G基站，单基站对应的无线侧投资（约为58万元）远大于有线侧投资（约为38万元），到2012年，三大运营商共新增19万站3G基站，单基站对应的无线侧投资（约为52万元）等于有线侧投资；进入4G周期，2013年到2014年三大运营商共分别新增4G基站30万站、66万站，单基站对应的无线侧投资（分别约为43万元、26万元）大于有线侧投资（分别约为40万元、18万元），到2018年，三大运营商共新增89万站4G基站，单基站对应的无线侧投资（约为13万元）趋近于有线侧投资（约为10万元）。

4投资建议：行业投资规模趋势向上，把握5G元年估值与业绩共振机遇

随着运营商资本性开支投资规模落地，今年正式进入5G商用元年，三大运营商共计330亿用于5G投资，行业投资从纯主题估值提升向规模建设落地演进。从资本开支规模来看，今年将结束三年的下降周期，实现行业投资规模反转。从资本支出结构来看，无线网投资仍然是今年投资重点方向，4G后周期三大运营商（尤其是中国联通和中国移动）低频及FDD网络建设增量和5G基站规模试验组网投入支撑无线投资，传输网建设将在明年开始逐步起量。

1、无线侧成为2019年运营商的投资重点，建议关注主设备商、天线射频、PCB等方向。重点推荐：主设备商【中兴通讯】；天线射频厂商【深南电路】（电子组覆盖）、【通宇通讯】、【世嘉科技】、【大富科技】；

2、无线基站配套光模块及器件厂商：光模块厂商【中际旭创】、【光迅科技】；光器件厂商【天孚通信】、【博创科技】、【太辰光】；

3、IDC、物联网：移动和电信均明确加大IDC、物联网、大数据等新兴业务建设，以及自建CDN业务。【中国联通】、【光环新网】、【宝信软件】；

4、运营商IT支撑及新业务：未来运营商加强流量经营和业务创新能力的背景下，信令、BSS、OSS以及大数据相关企业将受益。重点推荐：【天源迪科】。

风险提示：中美贸易摩擦升级、5G商用落地推迟、5G投资规模不及预期。

余俊 招商证券通信行业首席分析师 工学硕士，7年民航空管通信方向技术及管理经验，民航局通信导航专家库成员。2017年金牛奖第一名，新财富第四名，保险资管最佳分析师第二 重要团队成员；2016年新财富第三，水晶球第二 重要团队成员。

免责声明：

本微信号推送内容仅供招商证券股份有限公司（下称“招商证券”）客户参考，其他的任何读者在订阅本微信号前，请自行评估接收相关推送内容的适当性，招商证券不会因订阅本微信号的行为或者收到、阅读本微信号推送内容而视相关人员为客户。

完整的投资观点应以招商证券研究所发布的完整报告为准。完整报告所载资料的来源及观点的出处皆被招商证券认为可靠，但招商证券不对其准确性或完整性做出任何保证，报告内容亦仅供参考。

在任何情况下，本微信号所推送信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。除非法律法规有明确规定，在任何情况下招商证券不对因使用本微信号的内容而引致的任何损失承担任何责任。读者不应以本微信号推送内容取代其独立判断或仅根据本微信号推送内容做出决策。

本微信号推送内容仅反映招商证券研究人员于发出完整报告当日的判断，可随时更改且不予通告。

本微信号及其推送内容的版权归招商证券所有，招商证券对本微信号及其推送内容保留一切法律权利。未经招商证券事先书面许可，任何机构或个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、转载和引用，否则由此造成的一切不良后果及法律责任由私自翻版、复制、刊登、转载和引用者承担。