【招商通信团队】中美贸易争端再起波澜，如何看待通信板块后市走向？

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1、贸易争端再起，对通信板块影响边际效用趋弱。通过回顾2018年至今贸易争端走势、历次贸易争端升级及缓和对通信板块走势的影响，可以看到贸易战边际效用在递减，对A股的影响在逐次减弱。本次波折短时间超市场预期之外，导致通信板块单日下跌超过9%，创历史新高，我们认为情绪已经集中释放，参考历史我们预判未来中美贸易战影响的边际效用将减弱，市场也将更加冷静和更加长期的视角对待中美贸易争端。

2、贸易争端升级实质上对通信行业影响有限。目前上游国产厂商大部分主要供货给中兴和华为，而华为和中兴在2012年已经从美国市场退出，同时通过梳理大多数通信公司海外业务收入占比较小，整体通信产品出口美国比例不高，我们认为行业整体受贸易战影响有限。另一方面，贸易升级矛盾长期存在，将加快华为、中兴的进口替代进程，使得包括芯片在内的上游产品具备良好的商业发展环境，加强国产高端上游器件的全球化竞争力。

3、运营商资本开支进入拐点向上周期，全年行业基本面向好确定性高。对比2018年，三大运营商资本开支从2019年开始逐步走出4G后周期的投资谷底，资本开支增速从2019年开始由负转正，2019年资本开支预算约为3030亿元，同比增长5.6%，一季度通信行业净利润增速大幅改善，我们预判半年报及全年行业净利润增速将持续提升，成为所有板块中的亮眼行业。

投资建议：4G支撑今年全年业绩，5G带动估值持续向上。坚定看好通信板块，我们认为通信板块在经历今年前四个月的估值修复以及市场高度交易活跃后，未来将走向分化，业绩成为驱动股价最重要因素，建议投资者精选一季报高增长板块和行业龙头个股。重点推荐：两大蓝筹：【中兴通讯】、【中国联通】；龙头白马：【光环新网】、【高新兴】、【海能达】、【中际旭创】；真成长黑马：【天孚通信】、【世嘉科技】、【和而泰】

风险提示：中美贸易摩擦升级、5G商用落地推迟、5G投资规模不及预期。

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通过回顾2018年至今贸易争端走势、历次贸易争端升级及缓和对通信板块走势的影响，可以看到边际效用在递减，对A股尤其对通信板块的影响在逐次减弱。在中美双方第十一次会谈前，在市场一致预期中美贸易争端将以合作的方式作为圆满结尾之时，美方突然再提单方面增收关税，超出市场预期，导致通信板块单日下跌超过9%，创历史新高。随后几天虽然争端预期一再升温，但市场逐步走向平稳，我们认为情绪集中释放，参考历史我们预判未来中美贸易战影响的边际效用将减弱，市场也将更加冷静以更加长期的视角对待中美贸易争端，通信作为受贸易争端影响最大的板块之一，未来贸易争端对通信板块影响从情绪面将边际效用趋弱。

中美贸易争端以来时间及事件梳理及通信板块走势如下：

• 2017年4月美国总统特普朗率先发起贸易争端，美国贸易代表处对中国进口的钢铁、铝展开调查，拉开中美贸易战序曲；

• 2018年3月22日，贸易争端升级，美国宣布拟对从中国进口的达600亿美元商品征收关税，同时，中国宣布拟对价值30亿美元的美国产水果等100多种商品征收关税，通信（申万）指数分别下跌0.7%、6.7%；

• 从2018年5月开始，中美进入谈判阶段，中美双方在5-6月进行多次谈判，但除了中兴通信禁运被取消外，并无实质性进展；

• 2018年6月16日，中美再起争端，美国宣布从7月6日起对约340亿美元的中国产品征税，同时新提出对拟约160亿美元中国产品征税，随后中国宣布对原产于美国的约500亿美元进口商品加征25%关税，对其中340亿美元商品从7月6日开始实施加税，其余160亿美元商品加税时间另行公告。6月19日，通信（申万）指数下跌7.7%；

• 2018年7月10日，美国宣布拟对约2000亿美元中国产品加征10%的关税，但通信（申万）指数不跌反涨，上涨0.6%，随后8月1日-8月8日，中美围绕加征关税摩擦再次升级，而通信（申万）指数并无大幅下跌，分别下跌1.4%、2.2%、1.9%；

• 2018年9月18日，中美贸易争端激化，美国宣布对2000亿美元中国产品增加10%的关税，将在9月24日实施。在2019年1月1日，上升到25%关税，其后，中国宣布对原产于美国的约600亿美元商品加征5%或10%的关税，自9月24日起实施。通信（申万）指数不跌反涨，上涨1.4%；

• 2019年5月6日，中美贸易关系再度僵化，美国总统特朗普威胁将2000亿美元中国商品加征关税从10%提升至25%，通信（申万）指数跌幅创中美贸易战以来最高，下跌9.1%，

• 2019年5月10日，美国官方正式宣布对中国2000亿美产品加征关税从10%提升至25%，而通信（申万）指数上涨5.3%。
  

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通信产业进口端高端芯片依赖进口，其余元器件已基本实现国产自给自足，从产业链来看，通信产业链中下游高度集中，尤其在设备商经历几代移动通信的洗礼后，具备完全设备供应能力的仅剩下华为，中兴，诺基亚和爱立信四家。目前上游国产厂商大部分主要供货给中兴和华为，而华为和中兴在2012年已经从美国市场退出，整体通信产品出口美国比例不高，出口端对美出口极其有限。另一方面，贸易升级矛盾长期存在，将加快华为、中兴的进口替代进程，使得包括芯片在内的上游产品具备良好的商业发展环境，加强国产高端上游器件的全球化竞争力。

通过详细研究通信行业上市公司海外收入情况，我们也认为贸易战对通信行业影响有限。我们选取申万行业分类中通信行业109家公司进行研究，共有75家公司收入中包含海外业务收入，但绝大多数海外业务收入占比不大，占比10%以下的公司超44%，占比20%以下的公司超57%，同时海外业务集中分布在美国的较少。

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对比2018年，通信行业基本面趋好，三大运营商资本开支从2019年开始逐步走出4G后周期的投资谷底，进入拐点向上周期。运营商资本开支随着无线通信代际更迭呈现周期性，2015年达到4G投资峰值，2019年开始逐步走出4G后周期的投资谷底，反转趋势确立。近10年运营商资本支出增速呈现明显的周期性，09年是3G建设高峰，10年进入3G后周期时代，资本支出增速下滑15%；11年之后开始进入4G周期，4G建网逐步铺开，行业投资也逐步走出低谷；2018年处于4G后周期的低谷，行业投资从2016年到2018年连续三年分别下滑-18%、-13%、-7%，处于周期投资低点；从三大运营商资本开支预算来看，从2019年起资本开支（含5G投资）增速开始由负转正，2019年国内三大运营商资本开支预算约为3030亿元，同比增长5.6%。

从结构上来看，2019年运营商CAPEX实现正增长主要来源于无线部分的增长，无线部分预计将增加230亿投入，同比增长19.4%。无线部分增长一方面来源于4G后周期三大运营商低频及FDD网络建设增量，另一方面来源于5G基站规模试验组网投入（中国移动、中国联通、中国电信分别为170亿元、69亿元、90亿元）。

进入2019年以后，三大运营商官方招标显著增加，尤其是中国联通在一月份就进行了41.6万个L900及L1800基站部署招标，数目及招标节奏速度皆超出市场预期。

2019年第一季度行业营收增速略下滑。单季度来看，第一季度行业整体营收1675.30亿元，同比下降1.3%，去年同期增速为13.5%。剔除联兴唐金之后，实现总营收718.33亿元，同比增长7.7%，去年同期为25.2%，但较2018Q4 5.8%的增速，实现了单季度增速向上趋势拐点。整体营收下滑主要在于中兴通讯仍然处在恢复期，基数较大对行业影响较大。

2019年一季度，通信行业净利润增速大幅改善，我们预判半年报及全年行业净利润增速将持续提升，成为所有板块中的亮眼行业。我们以通信（申万）为初始样本，剔除ST高升、ST九有、ST*上普、ST*沪普B、ST*信通、宁通信B、东信B股以及深桑达A作为基础样本。2019年第一季度行业总体净利润为62.14亿元，同比增长77011.8%，去年同期为-100.2%，一季度增速较2018年年报增速-49.6%有大幅改善；剔除“联兴唐金”之后，行业总体净利润为38.92亿元，同比下降8.5%，增速较2018年年报增速-28.6%有大幅改善，去年同期为39.7%。中位数方面，行业净利润增速中位数为-4.2%，去年同期为8.3%。

我们判断，随着运营商资本性开支及运营商招标的逐步落地，未来通信板块收入及利润增速将逐季度向上，全年行业基本面向好，为通信及5G板块提供业绩支撑基础。

第一季度毛利率略有提升。综合毛利率方面，整体法计算得到行业第一季度综合毛利率为26.7%，去年同期为25.3%；中位数法计算得到，第一季度行业综合毛利率为24.6%，去年同期为25.6%。

从细分板块来看，天线射频、统一通信&云通讯、通信运营板块从2018年到2019年Q1净利润增速均较快，此外，军工信息化、IDC、物联网、光器件板块等板块净利润增速虽然在2018年为负，但在2019年Q1均实现了由负转正，且增速较快。

• 天线射频板块中，*ST凡谷和世嘉科技净利润增速较快，主要是由于移动通信设备行业需求增长，带动射频器件产品销售规模增加；

• 统一通信&云通讯板块中，会畅通讯和亿联网络净利润增速均较快，会畅通讯高增长主要是由于公司重大资产重组成功后，本期合并报表新增两家子公司所致。随着云计算和5G的发展，我们认为云通讯板块有望实现较快发展；亿联网络SIP话机业务增长稳定，VCS业务实现高速增长。

• 通信运营板块中，中国联通净利润增速较快，主要是由于公司积极进行混改，引入BAT战略投资者，运营更加靠近互联网用户端，对内进行机构全面改革，撤裁冗余部门及人员，降本增效成效显著。

• IDC板块中，光环新网净利润增速较快，且高于行业平均水平，主要是由于公司IDC上架率不断提升，我们认为国内云计算和IDC行业尚处于初期发展阶段，尚未看到明显天花板，未来发展空间较大，且行业集中度和进入门槛在提升，利好龙头企业的发展。

• 物联网板块中，优博讯、移为通信、广和通、日海智能增长较快，主要是由于物联网业务增长迅速。

• 光器件板块中，太辰光净利润增速较快，主要是由于公司订单增长较快。

• 光模块板块中，新易盛净利润增速较快，主要是由于中高速高模块销售收入增加以及毛利率提升。
  

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整体来看，尽管短时间中美贸易争端升级，但对于板块影响边际效用降低，通信产业链中游和下游高度集中，华为和中兴在美出口份额极低，通信板块内公司对美销售占比较低，即使贸易争端长期存在，对板块影响有限。2019年三大运营Capex拐点向上，5G进入落地建设元年，运营商在建设5G的同时加强对4G网络补强建设，根据工信部规划，4G预计全年建设基站数超60万，流量持续增长拉动4G网络补强建设上量，带动通信设备及上游配套元器件上量，今年5-9月预计5G主题趋强，行业催化剂不断。

我们认为4G将支撑今年全年业绩，5G带动估值持续向上。坚定看好通信板块，我们认为通信板块在经历今年前四个月的估值修复以及市场高度交易活跃后，未来将走向分化，业绩成为驱动股价最重要因素，建议投资者精选一季报高增长板块和行业龙头个股。

重点推荐：

核心蓝筹：【中兴通讯】、【中国联通】

具备全球竞争力行业龙头白马：【光环新网】、【高新兴】、【海能达】、【中际旭创】

真成长绩优黑马：【天孚通信】、【世嘉科技】、【和而泰】

风险提示：中美贸易摩擦升级、5G商用落地推迟、5G投资规模不及预期。

余俊 招商证券通信行业首席分析师 工学硕士，7年民航空管通信方向技术及管理经验，民航局通信导航专家库成员。2017年金牛奖第一名，新财富第四名，保险资管最佳分析师第二 重要团队成员；2016年新财富第三，水晶球第二 重要团队成员。

蒋颖 招商证券通信行业分析师 经济学硕士，2年通信行业研究经验，专注于云计算、光通信、运营商等相关领域研究。

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