高瑞东 赵格格：美联储短期将维持大步加息——9月FOMC会议点评
事件：
美东时间2022年9月20-21日，美联储召开FOMC会议，宣布将政策利率联邦基金利率的目标区间从2.25%至2.5%上调到3%至3.25%，加息75基点的靴子落地。
核心观点：本次加息75bp符合市场预期，但点阵图对年末联邦基金利率的预期出现大幅抬升，预示着年内美联储还有125bp的加息空间，引发了市场恐慌，美股三大指数均跌幅超过1%，盘后美国股指期货仍然延续跌势。短期美国通胀同比虽然有所回落，但通胀粘度维持高位、长期通胀预期持续抬升，且劳动力市场供需紧张，多地发生罢工谈判，薪资通胀很有可能与通胀预期形成螺旋、相互强化。因此，美联储必须要连续、大步加息遏制总需求，以稳定通胀预期。向前看，全年美国通胀中枢大概在8%左右，远超美联储目标，因此年内后续两次议息会议中，美联储连续、大步加息的路径难以改变。加息75bp符合预期，但点阵图对年末利率预期的中值明显抬升，超出预期。9月FOMC会议声明提出，“近期支出和生产指标温和增长”，这一口径比7月“近期支出和生产指标已经放缓”更为强硬。美联储认为，目前就业增长强劲、失业率维持低位、但通胀居高不下，因此加息75bp并继续推进缩表，直到实现2%的通胀目标。点阵图显示，2022年末联邦基金利率中值达4.4%，相对6月的3.4%出现显著抬升，这也意味着年内还有125bp加息空间，超出市场预期，引发美股下跌。同时点阵图预计，首次降息可能要等到2024年。根据CME Fedwatch Tool观察，目前市场预期11月加息75bp、12月加息50bp的概率均超过六成。对于2023年，市场预期则明显更为乐观，认为在2023年底就会出现降息的操作。通胀维持高位、就业供给上行空间不大，美联储只能压缩总需求、控制通胀。一方面，当前美国通胀粘性持续走高，且长期通胀预期仍然维持在较高水平。另一方面，疫情对于美国劳动力供给产生了较大的影响，目前就业率已经接近疫情前水平，劳动力供给扩张有限。由于劳动力供给紧张，非农时薪同比增速维持高位，这也进一步强化了美联储控制通胀的决心，一旦通胀预期与薪资水平相互强化，可能会加速通胀上行趋势。为解决供需不平衡所导致的通胀问题，美联储只能选择通过加息压缩总需求，来遏制通胀。美联储信心坚决，接下来两次会议大步加息路径预计难以改变。美联储大幅下调了经济预期，将2022年GDP增速预期从6月的1.7%大幅下调至0.2%，美联储此举显示出将不惜短期经济代价、抗击通胀，正如鲍威尔在8月杰克逊霍尔央行会议上发言所表示，“降低通胀会给家庭和企业带来一些痛苦…但高通胀将意味着更大的痛苦”。考虑到全年美国通胀中枢约为8%，依然远高于美联储目标，因此年内后续两次议息会议中，美联储连续、大步的加息路径较难改变。风险提示：全球疫情反复，国际政治紧张局势进一步升级。一、美联储预计将维持大步加息路径
事件：美东时间2022年9月20-21日，美联储召开FOMC会议，宣布将政策利率联邦基金利率的目标区间从2.25%至2.5%上调到3%至3.25%，加息75基点的靴子落地，基本符合市场预期。美联储同时宣布继续按照设定的路径展开缩表操作。
二、加息75bp符合预期，点阵图超预期
在9月FOMC会议声明中，美联储表明，“近期支出和生产指标温和增长，就业增长强劲，失业率维持低位”。这一表述相比于7月FOMC会议的偏鸽派的描述“近期支出和生产指标已经放缓”，更为强硬和鹰派。美联储表示，当前通胀居高不下，压力主要来自于食品和能源价格上涨，以及新冠疫情导致的广泛的供需失衡。
“Recent indicators point to modest growth in spending and production. Job gains have been robust in recent months, and the unemployment rate has remained low. Inflation remains elevated, reflecting supply and demand imbalances related to the pandemic, higher food and energy prices, and broader price pressures.”
因此，委员会决定将联邦基金利率的目标区间上调至3%至3.25%，并预计目标区间的持续上调将是适当的。
“the Committee decided to raise the target range for the federal funds rate to 3 to 3-1/4 percent and anticipates that ongoing increases in the target range will be appropriate.”
此外，联储重申要锚定2%的通胀目标。为了实现这一通胀目标，除了加息，美联储将按照5月份发布的缩表计划，继续推进缩表。美联储表示，将继续监测公共卫生、劳动力市场状况、通胀压力和通胀预期等数据，如果出现可能阻碍委员会目标实现的风险，委员会将准备适当调整货币政策立场。
“Committee is strongly committed to returning inflation to its 2 percent objective…Committee would be prepared to adjust the stance of monetary policy as appropriate if risks emerge that could impede the attainment of the Committee's goals.”
虽然九月加息75bp符合市场预期，但9月点阵图对年末利率的预期明显抬升，预示着2022年内仍有125bp加息空间，而降息则要等到2024年。点阵图显示，2022年末联邦基金利率中值达4.4%，相对6月的3.4%出现显著抬升。这也意味着2022年内，11月和12月的两次FOMC会议，加息幅度有可能达到125个基点，一次加息75bp、一次加息50bp。同时，点阵图显示，官员预期的中值在2023年继续小幅攀升至4.6%，意味着2023年仍然存在小幅加息的可能。首次降息则要等到2024年（中值回落至3.9%），并在2025年进一步推进降息（中值回落至2.9%）。
点阵图对年末利率的预期出现大幅抬升，超过市场预期、引发恐慌。截至北京时间凌晨4点收盘，美股三大指数均跌幅超过1%，盘后期货仍然延续跌势。
根据CME Fedwatch Tool观察，目前市场预期11月加息75bp、12月加息50bp的概率均超过六成。而对于2023年，市场预期则明显更为乐观，认为在2023年2月继续加息25bp后、2023年底就会出现降息的操作。
三、通胀粘度高、就业供给上行空间有限，美联储被迫激进加息
对于美联储而言，首要目标是控制通胀。然而，目前商品、服务、劳动力市场的供需结构修复缓慢，推升通胀粘性，且长期通胀预期仍然维持在较高水平。
第一，美国通胀粘性持续走高。亚特兰大联储粘性CPI（Sticky CPI)已从年初的4.2%一路上行至7月的5.8%，该指标统计了CPI篮子中，价格变化相对缓慢的项目的通胀率。该指标上升表明，通胀压力可能会持续较长一段时间。克利夫兰联储截尾CPI也持续上行，凸显普遍的价格上涨趋势。
第二，美国长期通胀预期仍然在持续走高。现阶段，专业预测者调查10年通胀预期、密歇根大学调查5年通胀预期、以及亚特兰大联储长期通胀预期都处于3%左右水平，三者均有进一步上行风险。这表明，通胀压力可能会持续较长一段时间，通胀回落的速度相对较慢。
全年来看，美国通胀增速中枢预计维持在8%左右，年末回落至6.5%-7%左右水平，但依然远高于美联储预期。
其次，疫情对于美国劳动力供给产生了较大的影响，目前就业率已经接近疫情前水平，劳动力供给扩张有限。所以美联储只能通过持续加息来控制总需求，以此遏制通胀。
从8月数据来看，25-54岁就业率已经上升至80.3%，与疫情前的80.5%只相差0.2个百分点，显示就业供给的进一步抬升较为有限，劳动力供需紧张的状态大概率将持续较长一段时间。由于劳动力供给紧张，非农时薪同比增速仍在高位，这也进一步强化了美联储控制通胀的决心，一旦通胀预期与薪资水平相互强化，可能会加速通胀上行趋势。
因高通胀侵蚀购买力，二季度以来，美国多地出现罢工活动，码头工人、钢铁工人、教师、记者等群体纷纷要求重新谈判工资。9月19日，白宫为阻止铁路大罢工，与两工会SMART和BLET达成临时协议，其中包括五年内24%的加薪幅度。在目前劳动力供给相对紧张的背景下，假如通胀势头不得到遏制，可能会进一步激化罢工活动、刺激工人谈判工资，加速“工资-通胀”螺旋上升。
四、美联储将不惜短期经济代价、抗击通胀
本次FOMC会议中，美联储大幅下调了经济预期，将2022年GDP增速预期从6月的1.7%大幅下调至0.2%，将对2023年的预期从1.7%下调至1.2%，将对2024年的预期从1.9%下调至1.7%。同时，小幅上调通胀预期，将2022年PCE和核心PCE的预期分别上调了0.2个百分点。
美联储此举显示出将不惜短期经济代价、抗击通胀。在8月杰克逊霍尔央行会议上，鲍威尔表示，即使“降低通胀可能需要一段持续的低于趋势水平的增长，并削弱劳动力市场，也会给家庭和企业带来一些痛苦”，但高通胀“将意味着更大的痛苦”。上世纪80年代前美联储主席沃尔克反通胀的经验，也经历了此前15年的多次失败。美联储将下定决心，采取行动，直到确信任务已经完成——“We will keep at it until we are confident the job is done”。（详情请参考我们在8月27日外发报告《鲍威尔的坚定不移——2022年8月杰克逊霍尔全球央行年会点评》）。
历史经验已经告诉美联储，过早让步于经济和就业问题，将得不偿失。1970年代，美联储在经济衰退和通胀高企之间犹豫不决，导致通胀在长时间内维持高位。而后美联储迫于经济压力、放松货币政策，但不仅没能有效提振失业率，还导致通胀指标在整个1970年代，维持较高水平，对经济形成重大冲击。鲍威尔主席在杰克逊霍尔年会发言中提及1970年代美联储抗击通胀的经验，就是在不断强调美联储抗通胀的决心——“We will keep at it until we are confident the job is done”。
目前来看，美国长期通胀预期依然持续上行，处于高位。因此，预计11月和12月，美联储连续、大步的加息路径较难改变。
五、风险提示
全球疫情反复，国际政治紧张局势进一步升级。
End
20220827-鲍威尔的坚定不移——8月杰克逊霍尔全球央行年会点评
20220811-美国通胀超预期回落，美联储是否因此转鸽？——2022年7月美国CPI数据点评
光大宏观 高瑞东团队
复旦大学理学硕士，聚焦于海内、外流动性和资产配置研究，3年证券投资研究经验。在校期间曾多次荣获国家奖学金、数学类竞赛国际国家级奖项，毕业以来先后任职于公募基金、证券公司的投资、研究部门，曾覆盖宏观经济、利率策略以及资产配置等研究领域。
上海财经大学数学学士、数量金融硕士，3年宏观研究经验，聚焦实体通胀、财政政策、共同富裕等主题。本硕期间均荣获国家奖学金，擅长通过底层数据挖掘、推演、论证宏观问题，在《中国金融》、《中国改革》等期刊发表文章多篇。
加拿大韦仕敦大学lvey商学院，工商管理学士，美国巴鲁克大学Zicklin商学院，定量方法与建模硕士。曾任职于Morgan Stanley 宏观市场风险研究部，瑞士再保险瑞再研究院。聚焦美国宏观经济、货币和财政政策、政府债务等。
CPA，经济学博士，北京师范大学本科，上海财经大学硕博，聚焦中观行业以及生产法GDP分析。多次荣获国家奖学金，数据分析能力强，财务功底扎实，CPA六门考试一次通过，中国高校SAS数据分析大赛全国一等奖。
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