大空头原型Michael Burry对2022美股崩盘的警告
最近美股市场波动不断，前几天也正巧在Youtube的New Money频道上看到了一个讲Michael Burry对2022美股崩盘的预警视频，于是决定结合更多资料和Burry的推特，来写一写他对当下美股市场的看法和预测。Michael Burry是电影《大空头》的原型人物，《大空头》是一部上映于2015年的电影，电影以类似纪录片的叙事手法，从几个做空市场的团队出发，讲述了2007～2008年次贷危机期间的故事。影片高度还原了次贷危机从起源到高潮的整个过程，同时也有各种乱入的黑色幽默和上帝视角画外音，来科普和解释相关的金融术语，比如MBS（抵押贷款证券化）、CDS（信用违约互换）、CDO（担保债务凭证）等等。贯穿整部影片的是一句——“Everyone is wrong.”，在当时每个人都觉得经济不会崩、房市不会崩、股市不会崩，但有一小撮人却意识到了表面繁荣之下潜藏的巨大危机，Burry就是其中之一。他们坚信自己的判断，并用“反共识”的行动，在危机来临时，获得了传奇般的超额回报。这是一部值得反复品味的电影，也推荐没有看过的朋友可以看一看。
导语
在次贷危机过去14年后，多国通货膨胀达到了史无前例的高点，我们似乎又一次来到了暴风雪的前夜。14年前成功预测了次贷危机的Michael Burry也再一次发出了警告，并宣称这次危机可能是有史以来最糟糕的一次。在正文开始前，我们先来简单介绍一下Michael Burry过往的经历。他出生于1971年，两岁时由于一种罕见的视神经胶质瘤，被迫摘除了一只眼球，以人工眼球替代。他在UCLA读了经济学和医学预科双学位，并在Vanderbilt的医学院拿到了医学博士学位。毕业后在斯坦福大学医学院做一名实习医生，在此时他也已经开始了投资生涯，白天工作，晚上就是研究股票和写相关的报告。
在2000年，他正式创立了Scion Capital开始了全职的投资生涯，他曾不止一次的说过，自己的投资风格主要建立于Benjamin Graham的价值投资基础上。在当时，他主要依靠挖掘冷门公司，以极低价格买入，然后等到升值后再卖出的方式来盈利。在2001～2002互联网泡沫破灭期间，标普分别跌了11.88%和22.1%，而他的基金回报率则高达55%和16%。2003年市场回暖，标普升了28.69%，他基金回报率则高达50%。到了2004年，他的基金规模已经超过了6亿美元。
从2005年开始，Burry开始关注次贷市场，并做了大量房地产市场相关的研究。下面，就让我们进入正文，从08次贷危机前开始，来讲讲Burry的上一次预测和本次最新的预测。
01.
08年预测
在2005年的5月19日，Michael开始买入第一笔CDS（Credit Default Swap信用违约互换）。在了解什么是CDS前，我们需要先了解一下MBS（Mortgage Backed Securities抵押贷款证券化），主要是指金融机构将自己持有流动性较差但具有未来现金收入流的不动产抵押贷款打包成一个组合，然后由证券化的机构以现金买入后，经过担保和信用增级后，再以证券的形式出售给投资者的行为。通过这一操作，顺利将流动性较差的资产转为了流动性较强的证券，并顺利盘活了住房抵押贷款的二级市场，增加了新的一条融资渠道。
我们可以举个简单的例子来说明下MBS的运行逻辑，假设一家银行放了10亿的房贷，利率为5%，在放完这些资金后，银行就需要等上二三十年才能全部连本带利收回这笔钱，那这很显然效率太低了。有了MBS之后，银行可以把这批放出去的房贷打包在一块，把4%的收益率卖给别人，自己只拿1%的收益。别看这收益率似乎变小了，但是这种方式提升了资金周转率。如果每月周转一次，在不算复利的情况下，收益率就可以达到12%，直接翻倍。同时这还可以将贷款违约的风险也进行转移，在这种无限循环的模式下，银行为了提高周转 ，会逐渐降低放款标准，将钱给那些信用可能并不好的人，这也就形成了“次级贷款”。
在这里要提一点的是MBS也是有信用评级的，从最高的AAA到最低的B，分为不同的风险等级。那既然有不同的风险等级，评级越低的MBS意味着风险等级越高，买的人自然少了。那有什么办法能够让更多人买这个低等级的MBS呢？这时候CDO（Collateralized Debt Obligation担保债务凭证）就派上用场了。CDO是一种重置信用风险的机制，它以抵押债券信用为基础，基于各种资产证券化技术，对债券、贷款等资产进行打包重组，重新分割投资回报和风险而成的一种证券产品。其核心设计理念是分级，通常会根据信用风险等级分为Senior Tranches（优先级）、Mezzanine Tranches（中间级）和Equity Tranches（股权级），Senior Tranches（优先级）是最安全的资产，当出现违约损失时，将能得到优先偿还权。
通过CDO这一工具，可以把低评级的MBS跟高评级的MBS以及其他各类资产进行打包组合，形成一个CDO。理论上当好的资产和坏的资产混合在一起后，投资标的变多了，风险自然也就下降了，因此评级就上来了。而且更厉害的是，CDO本身又可以作为资产被打包进一个新的CDO，也就是说一个CDO里面可能有多个子CDO，这些子CDO里面可能还有多个子CDO，无限套娃。这样一操作，原来可能B级的MBS，经过多层打包，就变成了A级。
讲完CDO，我们终于可以回到开头Michael买入的第一笔CDS，来讲讲什么是CDS了。这是针对债务违约保险的一种金融衍生品，债权人可以通过购买CDS将债务违约的风险转移给出售CDS的金融机构，从而来对冲相关的违约风险。简单理解就是一种针对债务可能违约的保险，以CDO来举例，如果你觉得CDO可能会出现违约，你就可以找到机构购买CDS作为一种保险。如果CDO没有发生违约，你就需要一直定期缴纳保费，如果某一天突然发生违约了，你就可以从购买CDS的机构中得到赔偿。此外，购买某类资产的CDS并不需要你真的持有这种资产，也就是说，只要你觉得某个CDO会跌，你就可以找到愿意跟你对赌的机构来买CDS，而你并不需要持有这个CDO，这时候CDS就变成了一个对赌工具。
那么为什么Burry会在这时候开始买入CDS呢？因为经过大量的分析和调研，他发现整个房地产市场存在着巨大泡沫，并且各类MBS、CDO这些金融衍生品将这种泡沫放大了无数倍。特别是在房贷市场，银行为了追求更多的利益，不断放松信贷审核要求，同时还推出了Teaser Rate（可调利率），一开始只需要还极低的利息，直到某一个时间点后，才开始还更高的利息。在这双重影响下，大量的次级信用借贷人也拿到了贷款，同时他们又去买进更多的房子，从而进一步催生了房市泡沫。但是，这所有的一切都建立在房价不会跌的基础上。但房价真的不会跌吗？当可调利率升高后，那些次级借贷人真的还能偿还得起这么多的房贷吗？Burry预测的答案是：No！
他认为在当下（2005年）泡沫高峰期买房的次贷人群，会在2年后，也就是2007年可调利率上涨后，面临大规模的违约。而整个房贷市场由于上文提到的各类MBS、CDO等工具，已经牢牢捆绑在了一起，犹如一座用积木搭起的高楼，牵一发而动全身。一旦房价开始下跌，底层的这些次贷开始违约，层层传导，最终整座高楼也会在瞬间崩塌，到那时，MBS和CDO将会变得一文不值。事实发展也确实如Burry预测的那样，最终次贷危机引爆了金融危机，标普500指数在此期间下跌了近57%，大量投资机构遭受了巨大的损失，而Burry则凭借自己惊人的预测，为自己个人赚了1亿美元，给机构投资者带来了7亿美元的回报。
03.
本次预测
去年2月19日，Burry开始警告高通胀危机即将到来，由于美联储前所未有的疯狂印钞大放水，把债务货币化等带有MMT（Modern Monetary Theory现代货币理论）色彩的行为。
但在当时，整个市场却是一切如常。通胀依旧维持在较低的1.7%水平。不过如今我们回头看，不得不感叹Burry又一次预测准确了。从2021年2月开始，通胀从1.7%、2.6%、4.2%一直飙升到了如今的8.6%。
在今年的5月3日，Burry发文说，标普500指数反弹地太快太强了，从2020年春季因为疫情下跌的2192低点，快速反弹到了4089点。但他认为，根据前几次经济危机期间标普的表现，09年底部比02年低了13%，02年底部比98年低了17%，75年底部比70年低了10%。如果按照这个逻辑推断，这次标普的底部将比20年2192低15%，也就是到1863点。
在当天的另一条推文中，他又提到了“Dead cat bounce（死猫反弹）”这一术语。其含义主要是指股价在长期下跌后，短时间迅速反弹，然后又继续下跌的情况。同时他还统计了纳斯达克前20的1-day日内反弹有12次发生在2000年互联网泡沫破灭期间（纳指在此期间跌了78%），标普500前20的1-day日内反弹有9次发生在1929年股市崩盘期间（标普在此期间跌了86%）。通过这些数据，Burry想要说明就算是在股市崩盘时期，看到短期的快速反弹依然是很常见的，但不要把这些反弹看作是复苏的信号。
紧接着在5月5号，他又发帖称股市在到达底部前，会有多次的反弹。在这里他还是列举了在2000互联网泡沫破灭后，纳指在最终下跌78%期间，有16次反弹幅度超过了10%，平均反弹22.7%。在1929年经济大萧条后，道指在最终下跌89%期间，有10次反弹幅度超过了10%，平均反弹22.8%。通过这些历史数据，Burry想要表明我们依旧处于此次危机的早期阶段，真正的底部还远未到来，要防止抄底抄在半山腰。
在5月8号，他又发推称，标普500过去10年的走势和互联网泡沫破灭前10年以及1929大萧条前10年的道指走势惊人地相似，因为在这走势的背后是潜藏的人性，历史总是在重演，人类从历史中学到的唯一的教训，就是没有从历史中吸取到任何教训。这也是Burry再一次暗示了潜在可能到来的危机。
在5月11日，Burry又从头部公司股票交易量的数据来说明目前还处于此次危机的早期阶段。他分别列举了微软、Amazon和摩根大通这三个公司在02、09和现在的交易量。在02年，微软流通股的交易量是其流通股数量的5.2倍，Amazon是5.7倍，摩根大通则是3倍。在09年，微软流通股的交易量是其流通股数量的3.3倍，Amazon是6.6倍，摩根大通则是5.9倍。但在本次危机中，微软、Amazon和摩根大通这一数字迄今为止，分别仅是0.5倍、0.9倍和0.7倍。从交易量上看，虽然最近股市已经开始下跌，逐渐冷静了下来，但是大量的抛售并没有开始。如下图所示，钱依旧是在流进股市，而不是流出。因此在Burry看来，当真正的崩盘开始时，一定会有大量的抛售，从而导致股价进一步下跌。
在5月23号，Burry又发推文讨论了当下高通胀跟上世纪70年代美国滞胀时期的差异点。在上世纪70年代，美国经历了“滞胀”时期，也就是高通胀、高失业率和低经济增长并存的经济现象。其根本原因在于缺乏新的经济增长点，企业活力下降。但在当时，二战后的婴儿潮一代使得劳动力快速增长，而如今却恰恰相关。生育率跌至谷底，即使有着之前2倍的人口，在他看来依旧无济于事。这似乎暗示着，由于人口老龄化的膨胀、房地产泡沫和股市泡沫以及巨大的政治分歧，如果这次危机爆发，可能会比之前更严重，需要更多的时间来恢复和重建。
在5月24号，Burry直接发推表达了自己悲观的情绪，就如08年一样，现在就像是眼睁睁看着飞机失事，无能无力，非常痛苦。
在5月27号，Burry发推文提到了个人储蓄的相关内容。他在推文中讲到美国的个人储蓄已经跌到了2013年的水平，储蓄率跌到了2008年的水平，同时循环信用卡债务以创纪录的速度在增长，尽管在疫情期间有大量的现金从天而降，但个人债务水平依旧回到了疫情前的峰值。这也就意味着消费衰退和更多收入问题迫在眉睫了。个人储蓄跟支出是紧密相关的，更低的储蓄也就意味着整个消费者支出也会相应减少，消费需求也自然减少了，同时叠加上高通胀导致的物价飞涨，进一步又影响力了个人储蓄，削弱了购买力。在这双重影响下，导致的结果就是消费低迷，而消费恰恰是支撑所有经济增长最基础的动力。
紧接着在6月4号，Burry进一步提到了个人储蓄占GDP比重的影响。从图中我们可以看到，美国个人储蓄占GDP的比重已经从2021年春季的25%下降到如今的3.8%左右。按照过去12个月的下降趋势看，他预测这一比值将在今年9月到12月期间，打破2005年7月1.5%的历史红线。当这一刻到来时，也意味着经济增长将失去支撑。
在6月11号，Burry跟08年一样，开始担心房市的危机。他认为当下CPI的数据已经十分糟糕了，这糟糕的数据改变了债券市场对美联储走势的看法。房市如今已经不值得投资者再继续投资了，30年期的固定抵押贷款利率在短短几个月已经从3%左右飙升到了接近6%，这已经达到了2008年11月以来的最高水平了。
03.
总结
以上就是Burry最近关于经济和股市相关的一些推文，除了少数几个直接表达情绪的推文外，绝大多数推文他都是结合历史和数据来隐晦地暗示自己的观点，把最终的判断和猜测抛给了读者，而不是直接表达他自己的观点。我们可以从这些Burry详细调研得出的历史数据中看到，随着高通胀，高利率，居民个人储蓄急剧下降，消费需求下降，从而导致企业利润率下降，整个链条关联起来将进入一个恶性循环，同时叠加上之前史无前例大放水带来的巨大泡沫，以及动荡不安的地缘政治局势和新经济增长点的缺乏，这将可能是一个更加寒冷和漫长的冬天。
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结尾
谁都不想看到经济危机到来，但每个人又都只是时代的一粒沙。我们能做的就是在危机到来前，做好充分的准备，而这也是我想写这篇文章的初衷。
最后，想用大空头电影开头马克·吐温的那段话，来作为文章的结尾：
It ain't what you don't know that gets you into trouble.
It's what you know for sure that just ain't so.
让我们陷入困境的不是无知，
而是看似正确的谬论。
人们总是希望有权威能告诉他们该怎么做，但是他们选择权威，并不是基于事实依据或是过往结果，而是基于这些人看起来很权威，并且说出了他们想听的话。Truth Is Like Poetry and Most People Hate Poetry.
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- END -参考材料
[1]https://twitter.com/BurryArchive
[2]https://youtu.be/Cpq7T-v52n8
[3]https://markets.businessinsider.com/news/stocks/big-short-michael-burry-tweets-stock-market-bubble-crash-rallies-2022-5
[4]https://www.thestreet.com/memestocks/reddit-trends/spy-is-michael-burry-right-again-about-a-market-crash
[5]https://www.investopedia.com/terms/c/cdo.asp
[6]https://en.wikipedia.org/wiki/Michael_Burry
[7]https://en.wikipedia.org/wiki/The_Big_Short_(film)
[8]https://finance.yahoo.com/news/cold-dark-place-michael-burry-195500993.html
[9]https://www.investopedia.com/terms/m/mbs.asp
[10]https://www.investopedia.com/terms/c/creditdefaultswap.asp
[11]https://www.rocketmortgage.com/learn/teaser-rate
[12]https://en.wikipedia.org/wiki/Financial_crisis_of_2007%E2%80%932008
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