转债市场呈现资金存量博弈状态

外资持续加仓，大盘强于小盘。在持续两周上涨之后，转债市场本周呈现高位震荡，相对低迷。北上资金本周累计净买入超439亿，在人民币升值和疫情冲击逐渐钝化的背景下，外资近期加仓力度较强，内资出于长假避险考量，目前相对谨慎。外资偏好的大盘白马股，在增量资金的带动下涨幅显著，大盘指数本周也录得显著涨幅。而相对的小盘股，当下缺乏增量资金支撑，在持续两周上涨之后，本周处于资金流出，股价震荡的状态。转债市场与以国证2000为代表的小盘股更为密切，在正股承压的背景下，转债市场也相对低迷。

齐鲁转债本周的下修提议，对投资者传递了友好态度，有利于增强对银行转债的信心。银行板块转债一大问题在于下修的困难，一方面涉及国有企业相对复杂的决策流程，另一方面由于大部分银行正股处于破净状态，根据转债发行条款无法下修。下修条款难以实际执行的情况下，部分投资者对银行转债并不看好。齐鲁转债本周宣布的下修决议，虽然不会对转股价值有太大提升，但传递出的积极态度，有利于增强投资者对银行转债，特别是破发及低价银行转债的信心。在债底之外，附加了下修条款价值的低价银行转债，存在情绪刺激带来的估值修复空间。

转债市场处于场内资金存量博弈状态，有待节后增量资金进场的情况。从成交量来看，本周转债市场呈现缩量上涨，涨幅相对较小，成交量相比上周有所减少。随着春节长假的临近，转债市场活跃度相对下降，本周场内资金存量博弈状态显著，这种情况下难以出现显著行情。下一步行情更多地取决于长假结束后，增量资金的进场情况。

现阶段配置思路上：1）长假前交易日已然不多，对于波动率相对较小的转债市场，大幅波动的可能性相对较低，围绕估值震荡而产生的小幅调整大概率是市场主线。在大盘股强于小盘股，市场增量资金不足的情况，高估值转债的估值压缩风险较大，换仓至防御性优异的双低策略组合，来应对长假的性价比较高；2）我们过去一直推荐的齐鲁转债，本周在下修刺激下，涨幅显著，同类的低价银行债，回暖空间仍然较大。在大盘股强势的背景下，大金融板块的估值修复，可以显著带动相关转债估值的回暖。重银转债，苏银转债，无锡转债，江银转债等低价银行债，修复的空间仍然较多；3）年前出现新券发行空窗期，以华宏转债为代表的次新转债，在供给冲击减弱的背景下，估值出现整体回暖。但次新转债回暖更多地是交易上的博弈，切记风险把控，估值回暖之后，买入的性价比已然降低。

市场整体来看，中证转债指数本周上升0.18%至401.70点，日均交易额由518.26亿元下降至451.52亿元，转债市场在经历半个月显著上涨之后，本周在高位缩量震荡，春节假期效应凸显，热度有所下降。从转债市场核心指标来看，等权转债平均价格从上周五低位的132.47元，截至本周五升至132.72元；中位数价格升至119.85元。

下周华亚转债上市，规模3.40亿元。（1）上市进程：本周4/0支上市/发行，下周1/0支/上市/发行；（2）预案进程：3支证监会核准，11支发审委通过；（3）特殊条款：0支确定强赎，2支可能强赎，2支不强赎；3支提议下修，8支可能下修，7支不下修；4支开始转股。（名单见正文）

风险提示

01

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2.1 转债核心指标

2.1.1 核心估值指标：市场涨幅较小

[1] 双低指数计算公式：转债价格+转股溢价-纯债价值/回售价值中较大者。由价格和溢价相加，再减去债底。该指数反映的是转债估值情况，价格低代表债性强，溢价低代表股性强，均衡转债的股性与债性后，指数越低，转债估值越低。

2.1.2 双低指标

本周价格介于100至110元的转债，估值出现较大幅度抬升。其余价格段转债，估值波动较缓。高估值转债，价格出现显著调整。

2.1.3 结构性指标：均呈下降趋势

电力设备及新能源板块，本周出现转债市场与权益市场背离的现象。权益市场保持上涨，而转债市场出现小幅下跌。权益市场与转债市场的投资者群体差异较大，相对而言转债市场的机构投资者占比更高，定价更为理性，波动率相对较缓。本周电新相关转债，在前期大涨之后，出现的退潮对市场接下来的走向存在一定指导意义。

地产政策再度加码，期待需求端政策逐步落实。2023年1月13日，国新办举行2022年金融统计数据新闻发布会。会上，中国人民银行货币政策司司长邹澜表示，在研究推出另外几项结构性工具，主要重点支持房地产市场平稳运行，包括保交楼贷款支持计划、住房租赁贷款支持计划、民企债券融资支持工具等。有关部门起草了《改善优质房企资产负债表计划行动方案》，从地产企业融资端进一步加码。

低估值高分红的银行板块转债持续修复，齐鲁转债的下修更是对转债投资者传递正向预期。银行板块转债年后一直处于回暖态势，去年年底上市首日破发的齐鲁转债，在本周董事会宣布下修的利好刺激下，从低位回暖至面值附近，近期持有体验较好。无锡、苏银等兼具低价和低溢价属性的优质大盘券也迎来显著上涨。在年报分红季前，在分红预期推动下，银行板块转债上涨动能较强。

食品饮料板块领涨，宴席市场是短期的亮点。受各地放开节奏及达峰时点影响，2023年春节消费或存在错峰现象，临近春节会有明显改善而春节后或存在回补现象，消费复苏趋势和方向非常明确。结构上来看，宴席市场仍然是短期的亮点，受益于疫情政策放开，春节返乡人流有望带来宴席/聚饮等场景回暖，用酒表现将积极支撑大众价格带动主流产品销售。从短期需求复苏节奏来看，茅、五、泸、汾、古依旧是首推标的。从中长期角度来看，稳经济政策频出，经济复苏预期逐步走强，行业基本面加速企稳回升，以迎驾为代表的优质区域酒，伴随宴席、走访消费场景回暖，需求有望率先修复。

寒潮来袭，煤炭板块有望迎来一轮历史行情。消息面上，1月10日，中国煤炭运销协会、中国煤炭工业协会发布关于做好春节期间煤炭供应保障工作的倡议书，提出要优先电煤供应，做好应急准备。同日，中央气象台发布寒潮蓝色预警，受强冷空气影响，预计1月11日至15日，寒潮天气将自西向东影响我国大部分地区。长期来看，随着国内疫情管控与房地产政策调整，货币、财政政策逐步发力，2023年在经济整体企稳回升背景下，能源需求有望较大幅度增长，煤炭、电力供需或将“紧上加紧”，能源价格有望继续维持高位。

本周国防军工板块出现逆势下跌，未来成长确定性高。1月3日，解放军和武警部队2023年军事训练正式拉开帷幕。高强度的实战化训练将为军工企业带来长期的业绩支撑。“十四五”以来装备列装发展加速，供需共振下的内生增长是业绩兑现的核心驱动力，当前行业需求确定，正处于景气切换的关键节点，板块高性价比更加凸显。同时，国企改革的加速推进，也有助于企业资产的优化和治理的改善，板块估值有望实现切换。

2.2.2 本周热门转债分析

【华宏转债】对应正股华宏科技。公司所属制造业，主要产品包括金属打包设备、金属剪切设备、废钢破碎生产线等各类金属再生资源加工设备,以及部分非金属打包、压缩设备。是国内领先的再生资源加工装备专业制造商和综合服务提供商，在废钢、报废汽车回收利用业务领域具有一流的技术实力、渠道资源和市场竞争力。本周刚上市的华宏转债价格涨幅达40%，位居榜首，正股涉及稀土永磁和金属回收等概念，易被炒作，应密切关注价格波动。

【贵广转债】对应正股贵广网络。公司所属信息传输、软件和信息技术服务业，主营业务包括广播电视节目收视服务、数字电视增值业务的开发与经营、数据业务、有线电视相关工程及安装、节目传输、终端销售等。公司依托省、市、县、乡、村五级全程全网覆盖，持续推进智慧广电新体系建设和全省电子政务外网等工程建设，推进智慧城市及智慧旅游等融合创新型业务，集客业务继续保持增长。受消息面影响，近期贵广转价格债波动较大，本周成交额达137.21亿元，位居榜首，转股溢价率为2.93%，需持续关注价格波动及游资热炒风险。

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3.1 上市进程：本周4/0支上市/发行，下周1/0支上市/发行

本周(2023.1.9-2023.1.13)有4支可转债上市，合计规模19.25亿元，分别为富淼转债、优彩转债、华宏转债和汇通转债。

下周(2023.1.16-2022.1.20)有1支可转债上市，规模3.40亿元，为华亚转债。

3.2 预案进程：3支证监会核准，11支发审委通过

3.3 特殊条款追踪

3.3.1 赎回：0支确定强赎，2支可能强赎，2支不强赎

本周0支转债确定强赎，2支转债可能满足强赎条件，2支转债公告不强赎。具体情况如下：

3.3.2 下修：3支提议下修，8支可能下修，7支不下修

本周共有3支提议下修，8支转债可能下修，7支转债不下修。

3.3.3 转股：4支开始转股

本周博22转债、康医转债、银微转债、微芯转债开始转股。

3.4 其他重要公告

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股市大幅波动。正股和转债价格高度关联，股票市场出现大幅波动，可能削弱转股溢价进而影响转债市场估值。

转债市场信用冲击。双低指数所依赖的债底保护，易受违约风险冲击。转债市场历史上没有违约事件，不代表未来也不会违约。

外部宏观因素大幅变化。如果外部宏观经济等因素出现大幅度的震荡变动，导致权益市场波动幅度加大，带来转债市场估值影响。

疫情超预期。如果疫情发展超预期，经济下行，导致转债及正股估值压缩。

分析师声明

本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。

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李清荷

华福固收首席分析师

上海财经大学硕士，曾任职于国盛证券研究所、西南证券研究所、某评级机构。

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