来源：天风证券 作者：杨松、戴爽、张雪

一、医疗服务行业总览

医疗服务体系：医院在卫生服务体系中起着最重要作用

中国医疗卫生服务的提供者为医疗卫生机构，主要包括医院、基层医疗卫生机构、专业公共卫生机构、其他机构四类。

医院在医疗卫生服务体系中起着最重要的作用，医院按性质不同可分为公立医院和民营医院。民营医院可分为民办营利性医疗机构及民办非营利性医疗机构。民办营利性医疗机构一般为公司制医院，该类医院以营利为目的，而民办非营利性医疗机构一般为民办非企业单位，该类医院是为社会公众利益服务而设立和运营的，不以营利为目的。

供给：民营医院VS公立医院

公立医院为主导仍是主旋律，民营医院发展的三个方式：

打造民营医疗品牌（如综合医院）；

公立医院的补充合作（如康复医院）；

公立医院非重点开展业务（如医美机构）；

需求：医疗服务诊疗人次和住院人数不断增长

2011年-2019年，全国医疗卫生机构门急诊诊疗人次从59.45亿增长到83.75亿人，年复合增长率4%；住院人 数从1.53亿人增长到2.66亿人，年复合增长率7%。2020年门急诊诊疗人次77.4亿人次，同比降低7.6%，2020年住院人数2.30万人，同比降低13.5%；可能受 2020年新冠疫情的影响。

二、医疗服务细分领域

中国眼科医疗服务市场：2019 年市场规模超千亿元，5年 CAGR 19.6%

过去五年中国民营眼科医院发展迅猛，且将保持着快速增长态势。中国眼科医疗服务市场规模从 2015 年的人民币 507.1 亿元增长到 2019 年的人民币 1037.4 亿元，年复合增长率为 19.6%。相比于公立医院眼科，民营眼科医院的针对 性强，且往往拥有更先进的医疗设备和良好的就医环境，因而越来越多的患者选择民营眼科医院就诊。加之民营眼科 医院运营模式可复制性强，在过去的五年间，中国民营眼科医院发展迅猛。随着国家政策的支持以及民营眼科医院在 人才培养、服务质量和患者满意度上的优势，中国民营眼科医院将保持快速增长态势。

2019年，医学视光、白内障、屈光手术分别占据眼科医疗服务细分市场的前三位。占比分别达到 21.3%、18.1%和 16.8%。其次，眼底疾病和眼表疾病占比分别达到 14.6% 和 8.8%。

国内口腔市场蓬勃发展，民营口腔引领行业增长

国内口腔医疗服务市场增长迅速。2020年国内口腔医疗市场规模为1199亿元，2015-2020年年复合增长率达 到9.6%，预计2021-2025年国内口腔医疗服务市场有望保持20%的复合增速，到2025年市场规模达到2998亿元。

民营口腔引领行业增长。2020年民营口腔医疗服务市场规模为831亿元，占比达69%，受疫情影响行业略有下滑。整体看，民营口腔医疗服务机构占据口腔医疗服务市场主体，预计2021-2025年国内口腔医疗服务市场 有望保持23%的复合增速，到2025年市场规模达到2414亿元。

辅助生殖市场前景广阔

辅助生殖市场增长迅速，2023年国内辅助生殖市场规模预计为484亿元，2018-2023年的复合年增长率预计为 14.57%。

中国辅助生殖行业壁垒高

辅助生殖服务市场受政策严格监管。辅助生殖牌照数量严格限 制，申请条件方面严苛，且须定期接受核验，政府监管力度大。

中国辅助生殖服务市场经过数十年的发展，已涌现出一些规模 较大、市场份额较高的成熟的辅助生殖医疗机构。其中包含以 山东大学附属生殖医院、北京大学第三医院及上海交通大学医 学院附属第九人民医院为代表的公立医疗机构以及中信湘雅生殖与遗传专科医院及锦欣生殖在中国的网络等民营医疗机构。

三、医疗服务投资方法论

三个维度看医疗服务行业增长逻辑

短期：疫情影响逐步消除，单月就诊逐步恢复

2020年全国医疗服务诊疗人次下降。受新冠疫情影响，2020年全年中国总诊疗人次78.2亿人次，同比降低8%， 出院人数2.3亿人，同比降低15% 。

截至2020年11月，全国单月就诊人数已恢复至2019年同期水平。2020年11月，全国医疗卫生机构诊疗人次 5.4亿人次，同比提高1.1%。医院3.2亿人次，同比提高0.3%，其中公立医院2.7亿人次，同比降低0.1%；民营医 院0.5亿人次，同比提高2.4%。

中期：地方实践——云南省医疗服务价格调整：1300项整体调增28%

价格改革思路将有升有降，但预计以升为主：2021年5月15日，云南省医保局、云南省卫健委发布《云南省 2021年省级公立医疗机构医疗服务价格调整方案》，本次调整项目数共 1300 项，平均调增幅度 28.25%。其 中调增项目 1113 项，平均增幅 36.4%；调减项目 187 项，平均降幅 20.1%。

调增的医疗服务项目主要为综合医疗服务、医技诊疗、手术治疗、物理康复等。本次拟调整医疗服务价格的 服务项目成本均高于拟调整价格，体现技术服务劳务价值的手术、治疗类项目价格与成本偏离较大。

调减的医疗服务项目主要是检查、检验类项目， 包括磁共振平扫、计算机X 线摄影、X线摄影、普通CT 扫描、 伽玛刀治疗(一个靶点)、血栓弹力图试验（TEG）等项目。

按照医疗服务价格“总量控制、结构调整、有升有降、逐步到位”的改革方向，调整体现医务人员技术劳务 价值的价格项目，降低检查、检验类项目价格，符合国家和云南省医改医疗服务项目价格调整的方向。

长期：人均可支配收入增长，医疗保健支出逐年增加

居民人均可支配收入及消费支出逐年增加，5年分别累计增长54%和50%。➢ 在居民人均消费支出中，人均医疗保健消费支出2013年912元增长至2018年1685元，增长84.8%。

四、医疗服务上市公司

爱尔眼科：分级连锁、同城网络、内外协同共筑全球战略格局

爱尔眼科按地域分布打造分级连锁生态。随着国家基层首诊、分级转诊的逐步推进，医疗需求重心不断下沉， 基层的市场机遇和空间将逐步扩大。爱尔眼科根据不同地区医疗需求， 通过建立“中心城市-省会-地级市县” 分级连锁模式， 一方面打造中心及省会城市的眼科医疗高地，另一方面深度下沉到服务需求基数更大 的地县，提高覆盖面和渗透率。

公司在已有布局区域建立同城网络生态。一家眼科医院的诊断容量远不能覆盖日益壮大的眼科市场，爱尔的 同城分级诊疗体系可进一步深挖已布局城市的诊疗需求，逐步形成以当地爱尔医院为主体，在同城建立分院， 在各区设立门诊部，在社区乡镇设立爱眼 e 站的同城网络，构建多层次和多业态的诊疗毛细血管。

公司经多次国际并购打造全球共享生态。爱尔眼科从2016年开始先后收购香港亚洲医疗、美国MING WANG 眼科中心、欧洲 ClnicaBaviera.S.A、新加坡 ISEC 等领先的海外眼科机构，成为覆盖亚美欧三大洲的全球最大 连锁眼科医疗集团。通过整合国内及世界的科研、人才、技术创新平台形成世界级的眼科生态圈，推动全球化临床学术科研工作，“共享全球眼科智慧”的力度和深度不断增强。

通策医疗：“区域总院+分院”布局，盈利能力持续提升

2020年受疫情影响，公司业务仍实现增长 。 2020公司实现营业收入20.88亿元，同比增长8.12%，实现归归母 净利润4.93亿元，同比增长5.59%。2021年Q1公司营业收入达到6.31亿元，同比 大 幅 增长；归母净利润1.64亿元，同比大幅扭亏；实现毛利率 47.52%、净利率29.65%，比2019年同期提升。公司建立统一的采购及物流平台，降低整体成本；总院发挥品牌效应，有效减少销售费用，确保公司毛利率 及净利率水平稳定、提升。

国际医学：多家院区逐步投入运营，床位数翻倍增长

陕西大型综合医院集团，打造全国最大单体医院。西安高新医院于2002年正式开诊，2009年获批成为中国第 一家社会办医三级甲等医院。西安国际医学中心医院于2019年9月开诊，作为国内最大单体医院（最大规划床位5037张）。2020年公司实现收入16.07亿元，其中高新医院收入7.99亿元，中心医院收入7.21亿元。商洛医院新院区1800张床位已投入运营，3600张床位的康复医院正稳步建设中。

多院区开诊在即，2022年床位数有望过万张。随着国际医学中心医院（目前开放1500张）床位逐步开放，高新医院二期（新增1000床）和商洛医院新院区（床位1800张）投入运营，辅助生殖中心和康复中心（床位 3600张，预计2022完成建设）开业，3-5年内公司总床位有望突破12000张，医疗服务体量大幅提高。

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