查看原文
其他

化妆品行业2022年投资策略:拥抱龙头,掘金新锐

(报告出品方/作者:浙商证券,马莉,王长龙,汤秀洁)

01化妆品行情复盘,品牌横盘,制造回调

1.1品牌复盘:6-7月既是股价分界点,也是化妆品增速社零分界点

上半年上涨原因:化妆品社零双位数增长+医美行情拉升估值中枢 1)疫情散点反复背景下,相较于餐饮等赛道,化妆品线上零售占比高、增速确定性强,从社零和一季报来看,业绩成长性凸显。


1)社零:今年上半年化妆品延续去年高成长 性行情,2020年限额以上社会消费品零售总额同比减少1.9%,其中限额以上化妆品零售额同比增长9.5%,引领疫后零售恢复。2021年上半年限额以上社会消费品零售总额同比 增长26.4%,其中限额以上化妆品零售额同比增长26.6%,高基数下成长性依然可观。2)业绩:21Q1,贝泰妮收入同比+59%,归母净利润同比+46%;珀莱雅收入同比+49%, 归母净利润同比+41%;上海家化收入同比+27%,归母净利润同比+42%;水羊股份收入同比+58%,归母净利润同比+1040%。2)医美行情带动拉升估值中枢。医美和化妆品关系紧密,二者均为颜值经济崛起大逻辑下的受益赛道,且许多优质公司均同时布局两个赛道,例如华熙生物同时布局玻尿酸+ 功能性护肤品业务,薇诺娜敏感肌修复产品适用于医美术后修复。因此医美赛道上半年爆发式行情也提升化妆品估值中枢。

下半年回调原因:化妆品社零增速降至个位数+医美回调幅度较大 1)2021年7月起,化妆品社零增速放缓,其中2021年8月化妆品社零增速降至0%。2)2021年7月前后,医美估值和业绩预期到达历史最高点,叠加医美监管政策落地,行业情绪冷静,估值中枢回调。(报告来源:报告研究所)

1.2制造复盘:股价表现普遍为上半年横盘,下半年回调,历史股价相对低点位置

上半年市场观望态度,横盘期;下半年原料、人工等涨价致业绩压力凸显,回调幅度较大,当前处于历史业绩预期+估值低点位置。上半年横盘原因:1)市场认为疫情背景下公司业绩或承压,判断上半年业绩增速不快,缺少股价向上催化剂;2)原料、人工涨价对业绩的传导路线不明确(有 些强议价权企业可以将价格压力转嫁给下游,有些企业只能自己承担价格压力压缩利润空间),市场整体呈观望态度。3)考虑到今年上半年,化妆品品牌端股价 涨幅较大,拉升行业整体估值中枢,而上游股价横盘,已经间接说明市场对中报预期偏悲观。下半年回调原因:人工、原料涨价等背景下,价格压力无法完全转嫁给下游或因为2B业务涨价周期长存在涨价滞后性,致21Q2-Q3业绩压力到达顶点,最终半年 报业绩和三季报表现不尽如人意。

02 业绩复盘,找寻α来源,验证持续性

2.1行业有β:1-11月社零增速15.3%,高景气逻辑不变,部分国货增速远超均值

β-成长性行业:中国化妆品社零增速>国际美妆品牌全球 收入增速,意味着中国化妆品赛道正处于高成长阶段,给 国货品牌崛起提供发展机遇。21年1-11月社零累计同比增速13.7%,其中限额以上单位 消费品零售额累计同比增速14.9%,化妆品类零售额累计 同比增速15.3%,略快于整体增速,在15个细分品类中位 列第9名。相比较而言,化妆品2020年处于相对高增长基 数,2021化妆品零售增速仍达到平均水平,高景气赛道 持续验证。

α-国货崛起:龙头国货化妆品的收入呈现逆势成长和且增 速通常快于行业,表现出强α属性。行业壁垒相对不高、竞争激烈致业绩严重分化,部分个股 表现出强α属性,例如贝泰妮、珀莱雅、华熙生物等。

个股有α:大促期间数据靓丽,线上布局愈发得心应手,展望明后年仍具成长性

国货日常月度数据有所波动,但618、双11大促表现不俗原因:1)产品力认可是日积月累的,国货产品力崛起,消费者大促囤货意愿强;2)对 本土营销方式表现出更强的适应性,营销接地气+多元化。龙头国货品牌月度数据持续验证发展潜力,华熙生物、鲁商发展等品牌线上实现翻倍增 长,薇诺娜、珀莱雅等线上增速30%-50%以上 :

1)薇诺娜:月度数据略有波动,但618、双11必榜上有名,高基数下大促期间仍高增,此外孵化大单品能力已得验证(特护霜、防晒、冻干面膜)。2)珀莱雅:月度数据相对稳健,保持高双位数增长,客单价由100元出头提升至200元以上,品类升级聚焦重磅精华单品,量价齐升确保业绩不俗。3)华熙生物:月度增速略有波动,总体依然保持翻倍增长水平,组建四大品牌矩阵,稳坐玻尿酸次抛头把交椅,玻尿酸龙头地位已经深入人心。4)鲁商发展:主品牌瑷尔博士整体增长提速,颐莲略有波动,线上整体翻倍左右增长,迎合玻尿酸时代性机遇,聚焦大众护肤价格带,高性价比选手。(报告来源:报告研究所

2.3α来源:选准优质赛道,研发+渠道+管理赋能个股α属性,见证国货崛起

国货崛起的催化剂有哪些?产品、渠道、管理、品牌均是重要助推手。

产品:原有产品矩阵成熟夯实基础、推陈出新产品迭代带来增量,此外产品力升级也带动消费者认可度提升。1)有基础:国货产品力崛起,从独家原料到核心配方均有升级。过去几年各家培育出多款王牌产品,产品矩阵搭建成熟、吸引部分忠实国货粉丝、 2)有增量:新产品迭代且新媒体加持下迅速放量,根据双十一天猫数据,爆款中较多来自当年新品,例如珀莱雅2.0双抗精华、薇诺娜冻干面膜等。

渠道:电商+新社媒打破行业壁垒,营销多元化促进格局大洗牌。1)国际大牌初入中国市场时,其品牌附加值护城河的建立途径是“重金出奇迹”:涵盖一线广告代言人+黄金时段广告+高端杂志等主流媒体渠道,以排他性的 反复式灌输塑造品牌形象。2)现在渠道多元化和分散化趋势下,一线品牌难以垄断营销资源,消费者通过综合比较“明星代言+直播带货+达人推介+网络软文+朋友肯定”等多种方式挑 选产品,本土品牌表现出极强的营销环境适应性,优质品牌脱颖而出。

管理:重视人才储备和运营效率提高。管理体系转向扁平化、高效化及激励化,普遍引入赛马机制、灵活KPI考核、股权激励、超额利润分享等手段,搭建完善且高效体系。

品牌:品牌培育从“一枝独秀”进入“多点开花”。随着主品牌模式初步摸索成功,龙头美妆孵化差异化定位+品类互补的第二梯队品牌,组建美妆帝国。

03 估值复盘,找寻估值安全边际,算弹性

3.1 品牌-由横盘到向上突破:寻求更高细分赛道β+可持续验证的α

因素1,行业β属性仍存在,社零触底反弹,且龙头公司定位的细分赛道较大众护肤增速更强,β更高;因素2,12月医美出现反弹行情,政策担忧风险已基本消化,带动化妆品板块向好;因素3,α持续验证。

3.2 制造-由下跌到企稳反弹:化妆品β+产品涨价、产能释放带来的α

因素1:终端品牌国货崛起逻辑不变,社零触底反弹;制造端以科思股份、青松股份为代表的国产制造公司细分赛道 优势明显 因素2:原料端涨价可传导至下游,盈利水准有望恢复。以科思为例,前期因2B业务涨价滞后性导致利润承压,我们 判断部分产品已于Q4进入涨价通道,预计明年业绩恢复确定性较高。因素3:明后年产能放量有望助推业绩增长(报告来源:报告研究所

04 投资逻辑,三条投资主线,有的放矢

4.1 主线一:细分龙头,基本面最强且估值消化快,长期投资价值

基本面优秀,业绩增速确定性高+未来2年复合增速快的细分赛道龙头。

理由一:看业绩,化妆品进入壁垒不高、近年来格局洗盘速度快,因 此市场看重业绩稳定性和确定性较强标的,并给予更高估值。通常来 说,抛开疫情等特殊因素影响,化妆品业绩一旦连续趋势向下,通常 是管理架构、底层研发支持或营销战略出现了问题,调整耗时耗力, 而红海竞争市场下留给企业调整的时间并不多,因此短期难以扭转, PEG估值模型体系下,容易业绩估值双杀。因此投资者看重业绩稳定 性强、确定性的标的,即强者恒强。例如贝泰妮、珀莱雅、华熙生物 等业绩稳定性和成长性自上市以来持续被验证;上海家化虽出现过业 绩下滑,但自新任CEO潘秋生2020年4月上任以来,已经历较长时间 调整,有望重启增长。

理由二:看估值,化妆品公司业绩严重分化,高增长标的明后年估值 更有吸引力。2021年化妆品龙头绝对PE通常位于60-120倍,如果将 其和其他消费品公司横向对比,PE绝对值应当位于相对靠前位置,很 难筛选出仍被大幅低估的标的。高增长标的估值消化速度快,明后年 估值水平更具吸引力。以2021.12.24市值为例,贝泰妮市值为847亿 元,预计对应21-23年PE分别为104、74、56倍;珀莱雅市值为431 亿元,预计对应21-23年PE分别为71、57、48倍。

4.2 主线二:新锐小票,低估值高弹性,增速爆发力强,有望迎来戴维斯双击

低估值高弹性的小票,业绩增速快,成长性佳,在行业中处于“小荷才露尖尖角”。化妆品新锐虽在知名度、客单价、绝对体量等方面弱于龙头品牌,但爆发力强,增速快,估值低,从“小而美”到“大而优”迈进,有长期投资价值。对于新锐品牌,市场 担忧点在于:品牌成立时间短,爆发力强,不排除运气成分,缺少长期数据验证,如果确保未来3-5年仍能保持较高成长性。我们判断,筛选优质新锐品牌需要关注:1)管 理层对化妆品行业认知深刻,聚集业内专业人才,组织架构高效且稳定;2)底层研发供应链完善,产品更新迭代有保障;3)营销定位精准且多元,并非全部或绝大部分 GMV依赖直播带货,主要是考虑到直播带货模式费用投放高,主打高性价比的新锐品牌或许无法盈利,品牌难以长久支持。

4.3 主线三:上游优质制造,明年α来源于产能释放+涨价通道,触底反弹

上游优质制造,明年受益产能释放或产品进入涨价通道,当前处于业绩拐点关键验证期,或迎触底反弹行情, 需求传导:21年8月份化妆品社零增速放缓至0%,下探后触底反弹,9月环比提升,10月持续升温,同比增速较上月加快3.3个百分点。下游化妆品需求迎来修复性提升。考虑到交货周期、销售周期存在,上游企业订单增长较下游业绩兑现更早、更快。触底反弹,需求传导,利好优质制造龙头。产能释放:上游优质制造企业普遍订单较为饱满,产能利用率较高。

近年来多致力于产能扩充,其中部分募投项目已投料试生产,预计明后年随着产能爬坡,产量将逐渐 释放。叠加下游化妆品需求端高景气,驱动业绩增长。单价上行:日化制造业主要原材料成本(与原油价格相关)及海运价格在2021年整体走势为“明显上升→小幅回落”。制造企业因订单签订较早,价格变动滞后,2021 年中期面临成本上升,利润承压较为明显。至2021年12月,相关成本已处于下行通道,目前仍未恢复疫前水准,预计明年仍维持缓慢向下趋势,但依旧高于疫前指标。优质 制造企业在供应链中拥有一定议价权,22年涨价趋势凸显,营收有望进一步修复。(报告来源:报告研究所

05 新股提示:毛戈平+敷尔佳+创尔生物,新规施行:强行功效认证,利好龙头

5.1毛戈平:专业彩妆大师 IP 加持,A股高端彩妆第一股

毛戈平化妆品股份有限公司是由彩妆大师毛戈平所创立,公司旗下有两大美妆品牌:MAOGEPING与至爱终生( LOVE KEEPS ),以及9家培训学校:1)MAOGEPING:定位较高端,以专柜直营模式为主。MAOGEPING毛戈平于2000年创建,该品牌针对 东方女性不同的面部特征、肤质与肤色,提供多种产品及色彩解决方案,并为每一位消 费者提供由专业彩妆师所打造的量身定制妆容。2)至爱终生:定位二三线城市的消费 者,以经销模式为主。至爱终生品牌由毛戈平于2008年创立,自创建以来该品牌已进 入中国化妆品专营店(CS渠道)1100余家,目前分布在浙江、江苏、安徽、福建、河 北等重点省份城市,占据渠道中高端彩妆市场前列。3)公司在9个城市开设培训学校, 分别位于北京、上海、杭州、成都、重庆、郑州、武汉、深圳、青岛。

5.2 敷尔佳:双料第一敷尔佳,领衔医用敷料修护市场

“医美修复”概念教育者,双料第一龙头地位稳固:1)产品:以适用于轻中度痤疮、促进创面愈合与皮肤修复的 II 类医疗器械类产品为主,多种形式的功能性护肤品为辅 的立体化产品体系。产品功效涵盖保湿、祛痘、美白、舒缓、修护,产品剂型涉及贴、膜、精华液、凝胶、乳液等多种形式,满足不同消费者的购买及使用需求,在行业内 享有良好的认可度及先发优势。医用透明质酸钠系列产品作为公司的核心产品,贡献了超50%的营收额。2020年度该系列产品销售额8.80亿元,占总营收55.5%。2)渠道:多渠道布局,线下口碑带动线上增长。极开展网络直播营销、明星推广、种草推广等合作以增加产品知名度,聘请个人形象与品牌定位高度契合的明星代言人,植入多个综 艺节目,积极参加各地的美容博览会,寻求与更优质的经销商及客户合作。3)管理:股权结构明晰,实控人绝对控股。董事长张立国发行前持有敷尔佳93.8%的股份,发 行后预计持有84.4%股份,实现绝对控股;第二大股东哈三联,发行前持有公司5%股份。

5.3创尔生物:深耕活性胶原医疗器械与生物护肤品,胶原蛋白IPO第一股

创尔生物以“创福康”“创尔美”两大品牌为核心,深耕于活性胶原及其终端产品的研发、生产、销售,已成为国内生物医用活性胶原材料细分领域的领先企业。1) 产品:以活性胶原为核心,拓展终端应用。按产品成分是否含有胶原可分为胶原产品(20年收入占比85.5%)和非胶原产品(20年收入占比14.3%)两大类,其中胶原 产品包括医疗器械和生物护肤品,非胶原产品主要包括医疗器械和一般护肤品。2)渠道:经销直销相结合。公司医疗器械、生物护肤品均采用经销(20年占主营业务 收入比重36.8%)与直销(20年占主营业务收入比重63.2%)相结合的销售模式,其中经销模式主要以推广配送经销、配送经销两种线下经销为主,直销模式则是以天 猫、京东、公司自营平台等线上直销为主。

报告节选:


(本文仅供参考,不代表我们的任何投资建议)


文琳编辑

免责声明:转载内容仅供读者参考,观点仅代表作者本人,不构成投资意见,也不代表本平台立场。若文章涉及版权问题,敬请原作者添加 wenlin-swl  微信联系删除。


为便于研究人员查找相关行业研究报告,特将2018年以来各期文章汇总。欢迎点击下面红色字体查阅!


文琳行业研究 2018年—2022年文章汇总


文琳编辑

今日导读:点击下面链接可查阅

公众号 :文琳行业研究

  1. 2022年房地产行业研究报告

  2. 贝壳研究院:2021住房消费品质服务报告

  3. 普华永道:未来智慧人居白皮书

  4. 德勤:2022年商业房地产展望

  5. 仲量联行:中国长租公寓市场最新白皮书

  6. Z世代办公行为报告(2021)

  7. 2021中国办公楼市场白皮书

  8. 高盛:全球家族办公室投资见解


文琳行研报告,为各机构提供专业的信息、数据、研究和咨询服务。欢迎关注【文琳行业研究】


《文琳资讯》

提供每日最新财经资讯,判断经济形势,做有价值的传播者。欢迎关注






《文琳阅读》    有态度、有品位,阅读带来快乐,做时间的朋友,欢迎关注!




继续滑动看下一个
向上滑动看下一个

您可能也对以下帖子感兴趣

文章有问题?点此查看未经处理的缓存