贾康 张晶晶丨财政赤字货币化的“真问题”和“落脚点”丨本刊特稿

◆ ◆ ◆ ◆

上海市社会科学界联合会主办主管

有学术的思想  EXPLORATION AND FREE VIEWS

官网地址     http://www.tsyzm.com

◆ ◆ ◆ ◆

注：近期微信公众号改版，订阅号消息不再按时间排序，为了继续收到我们的文章，希望您可以在文章底部点击“在看”或者给“探索与争鸣杂志”公众号设置“星标”（公众号界面右上角三个点）。让系统知道这是您常看的公众号，这样您以后就可以看到我们的消息啦。自2018年6月1日起，本刊只接受《探索与争鸣》网站投稿。请收藏唯一真实官网地址www.tsyzm.com。原编务邮箱tsyzm@sssa.org.cn停止使用，原投稿邮箱tansuoyuzhengming@126.com为编务邮箱和应急邮箱。

财政赤字货币化的“真问题”和“落脚点”

贾康 | 中国财政科学研究院研究员、财政部财政科学研究所原所长

张晶晶 | 中国财政科学研究院硕士研究生

本文刊载于《探索与争鸣》2021年第1期

非经注明，文中图片均来自网络

“赤字货币化”的理论背景与基本界定

2020 年，经济下行的压力叠加新冠肺炎疫情，造成我国第一季度GDP 出现几十年未有的负增长的严峻形势，“赤字货币化”一度成为热议的话题，其现实意义十分明显：对应管理部门已加紧研究考虑特别国债的发行和与赤字率提高相关的赤字补偿机制问题。至于“赤字货币化”这一政策选择所涉及的相关理论背景，则是源于近20 年现代货币理论的发展，这使实践中早已有之的“赤字货币化”有了初步理论框架。21 世纪以来，发达经济体的总体特征是已进入所谓“负利率”时代，美、欧、日等为抵御疫情实施的量化宽松货币政策，在此背景之下，对于“赤字货币化”的认识和探讨，更需要理论结合实际、理性地加以厘清。

（一）传统货币政策框架的现实冲击

财政赤字，即政府收支入不敷出的缺口。财政日常运行的直观形态上一个时期内（通常为年度内）的收支平衡关系，基本可分为收支完全平衡、收大于支的结余与收不抵支的赤字三种情况。在古典经济学中，多依据“量入为出”原则对赤字持不支持态度，赤字常被看作“压力状态”。而在凯恩斯主义成型后，其“国家干预”的理论解说与政府管理当局调控宏观经济的意图相契合，赤字逐渐被各国政府视作稳定经济、反周期操作的重要政策工具，学界现已普遍地不再把赤字作为贬义词，而是中性看待。人类社会已经走过了贵金属货币时代，现在的法定货币是一种货币符号，其实质为依靠“制度信用”机制发挥货币功能的一般记账单位（一般等价物）。持币者基于对此类有公权支撑的货币符号的合法性与其使用的便捷性，形成了信任机制，法币得以广泛使用与流通。

传统的货币政策框架主要包括三个特征：第一，货币政策调控以币值稳定（控制通货膨胀率，同时防范通货紧缩）为主要目标，依调控经验而形成的中央银行制度，承认和给予央行货币政策操控一定的独立性；第二，货币政策调控以利率等为政策工具，央行通过调控短期利率并借由市场进行传导；第三，货币政策与财政政策有区分又有联系，宏观调控的整体实施中，要求货币政策与财政政策间的协调配合。“二战”后，在“反周期”的特定阶段，为支持经济增长、提振市场活力，各国普遍采用降低利率、增加赤字的做法，以拉动投资和消费。而利率频频突破下限的举措，在近些年美、欧、日等发达经济体也经常出现，如央行负利率和大力度的量化宽松、货币当局直接购买长期国债以配合赤字政策的举措。2008 年金融危机冲击之后，世界多个重要经济体已逐步进入“负利率”时代。2009 年，瑞典央行宣布对银行存款首次突破零利率下限；2014 年6

月，欧洲央行宣布将隔夜存款利率降低到-0.1%，开启了欧元区的“负利率”时代；2016 年2 月，日本也跟进实施负利率政策；2019 年，美联储三次调低基准利率，2020 年又两次下调，联邦基金利率由2019 年7 月的2%~2.25% 降至当前的0%~0.25%。各国政府当局为兑现国内充分就业的承诺，持续采取宽松型的货币政策，世界范围内整体货币量加速增长，原来宏观审慎的货币政策框架已受到明显的冲击与挑战。但值得注意的是，虽然各国在2008 年世界金融危机发生后的普遍经济低迷和新近疫情冲击下，货币宽松政策不断“变本加厉”，但美、欧、日等经济体迟迟未现普遍预测的通胀压力，对此寻求理论上的解释，便涉及现代货币理论的影响力。

（二）“赤字货币化”的实践探索与基本界定

“赤字货币化”既不能简单等同于近20 年才出现的现代货币理论，也决不是因为该理论的出现才引出“赤字货币化”。在实践中，央行在二级市场上买入国债，对财政形成支持的同时，也借此吐出基础货币，实现信用扩张。与此同时，由于国债在发挥其功能时，带有弥补赤字的功能，这也成为一种实际发生的“赤字货币化”。有学者主张狭义的定义，即认为只有央行直接购买国债才属于“赤字货币化”，因为这种方式缺少政府财政举债的市场约束、挤压央行必要的独立性并带来道德风险。在“无所顾忌”的情况下，“不负责任”的货币超发一定会引起不良影响甚至

灾难性后果。但考虑到理论服务于实践的功能和学术规范的包容性，我们不妨把广义的“赤字货币化”定义纳入视野，即“赤字货币化”还应包括央行在二级市场上购买国债。在广义的定义下，考察中国“赤字货币化”的已有实践可以发现：在传统体制下实际形成了财政部门、银行“穿连裆裤”的模式，但虽然是“穿连裆裤”，财政部门却不能在银行已经使用该项资金发放流动资金贷款的情况下动用该资金，否则会形成“一女二嫁”，引发物价上涨，这也是中国20 世纪50 年代就形成的认知。改革开放后至1995 年之前，因财政资金紧张，曾有过财政部直接向央行透支与借款的行为，开始时发现透支效果不好，因为未形成财政部门对自身必要的约束，所以改为借款，后又发现当还款遥遥无期，与透支几乎无异。在此情况下，1993 年发生了较为严重的通胀。其后随着朱镕基总理在1994 年8 月15 日召开的中国人民银行座谈会上宣布“推动金融改革跨出关键性的一步”，以及1995 年《中国人民银行法》出台，切断了此类直接“赤字货币化”途径，余下可选择的只有广义意义的“赤字货币化”途径。我们还可合乎逻辑地得到如下认识：“赤字货币化”概念可以成立，不能简单全盘否定这个概念；但同时必须禁止不讲机制、无限制、无约束的“赤字货币化”，央行直接购买国债的“赤字货币化”，实际上已被中国的相关法律所禁止。

“赤字货币化”的理论溯源与国际实践

（一）“货币数量论”的观点与其局限性

古典货币数量论始于休谟和李嘉图，初始发展中仅关注两个变量，其观点认为“通货贬值与否，完全取决于其数量是否过剩”，以此来揭示货币数量与价格之间存在的关系。在此基础上，弗里德曼延伸了古典货币数量论的发展思路，在其货币理论中提出货币政策的“单一规则”，即货币供应量是唯一的政策工具，只要掌握稳定的增长率，就可解决宏观调控的问题，在其他条件不变的情况下，物价水平与货币的价值可由国家整体的货币数量决定，货币总量增加，物价随之上涨，货币价值则随之下降。相较之下，我们应更重视《资本论》中马克思指出的包括货币流通速度在内的“三变量”基本认识框架；同时，结合其他学者的研究成果，我们可认为货币供应数

量是有客观规律约束的，即流通中的货币量和物价成正比，和货币流通速度成反比。20 世纪30年代，欧文·费雪更为公式化地提出货币数量与相关变量之间的关系：“市场流通的货币量乘以流通速度等于价格与交易量的乘积（MV=PT）”，即当交易总量和货币流通速度不变时，物价水平自然取决于货币的数量。“费雪效应”得到广泛的认可，大众将短期经济波动归因于货币数量的变化，认为市场上大多数物品价格趋势的变化是对货币数量变化的反应。“费雪效应”进一步揭示：通货膨胀率加实际利率等于名义利率，进而强调了预期通货膨胀对名义利率的影响。

欧文·费雪

“货币数量论”的“三变量”认识框架，在逻辑上是完整且清楚的，即在一定时间段内，社会商品的总价格除以单位货币的平均流通次数，等于所需要的货币总量。这样一种“货币数量论”不存在过时的问题，但“货币数量论”的进一步分析中也存在不足之处。例如，“费雪效应”就有其适用的局限性，因为其暗含着货币流通速度高度稳定且独立于其他变量的假设，因而最后得出货币数量的变化仅表现为价格或产出变化，但现实中相关变量“货币流通速度（V）”并非恒定的常数。在经济发生阶段性变化的某个临界点，相应的货币流通速度会发生显著变化。在“大萧条”时期发生的“凯恩斯革命”进一步表明：货币流通速度并非高度稳定，且具有很强适应性，假如货币数量增加时流通速度降低，可以使得价格与产出都不发生变化，这一理论也启示了后续欧美国家普遍低利率货币政策的出现。“二战”结束后，以“凯恩斯理论”为支撑的英、美、德、意等国家，普遍采取低利率货币政策，使通缩与失业得以避免。但20 世纪50 年代，世界范围内又先后出现了严重的通货膨胀，直到20 世纪70 年代“滞胀”现象的出现，引发了对凯恩斯主义的“反革命”。货币主义者通过一系列实证分析指出：一方面，货币量增长有很长的滞后效应，与经济运行之间的关系并非完美的线性，在货币量变化间存在众多干扰因素影响经济运行；另一方面，短期内货币量主要影响产出，但在长时间序列中，分析货币量变化对价格的影响，无法忽视一系列实际因素，如各企业创造力、市场预期、政府与产业结构等。对于经济运行如何通过多重结构性因素影响预期以及货币流通速度的震荡，现有的分析与解释都相当不足，“货币数量论”如何与时俱进地服务于现实发展，仍是学术界面临亟需解决的重要问题。

（二）现代货币理论的主要观点与现实掣肘

现代货币理论认为，政府赤字产生的根本原因在于非政府部门产生储蓄净额，存款者储蓄增多使得整个社会开支减少、GDP 下滑、税收下降，导致财政预算赤字的出现。而政府财政部门与家庭、公司的财务运行机制不同，“主权政府不需要为了政府支出而借入本国货币，仅提供付息的国库证券作为银行、公司、家庭等赚利息的工具”。此理论指出，债券不再是政府开支的必需品，政府无需在财政支出前出售债券，央行也不需要调控汇率，主权政府在本国货币政策下不可能破产。同时，现代货币理论所阐述的“货币创造”，是以海曼· 明斯基提出的“每个人都可以创造货币，关键在于是否被接纳”为理论基础，指出主权政府可轻易找到接受者，其中的维系在于“税收”，因强制的纳税义务而约束本国民众接受政府货币。随之提出的“税收驱动货币论”认为，税收的主要目的是用来推动货币流通，税收的存在创造了民众对于政府货币的需求，使政府可以支出或借出货币。“现代货币理论”倡导“功能财政”概念，即为实现包括充分就业在内的公共目的，在控制或维持通货膨胀率处于较低水平时，可无上限量化宽松以保证充分就业等目的实现。“功能财政”概念强调指出，政府只有在充分就业可实现的情况下，才应运行平衡的财政预算，而平衡稳健的财政不具备“功能性”。理想的财政赤字比率，应以满足充分就业为前提，而非传统意义上低于GDP 特定比率的“预算赤字率”或是债务占GDP 比重的“债务负担率”。理论上，预算制定流程中层层环节决策是由民主选出的人员获合理授权掌握资金规模与方向的前提，驳斥了对“预算上限”进行特定约束的非民主控制，形成了对原预算流程的质疑。

“现代货币理论”的确带来了一系列启发，如使我们更多考虑政府发币和央行发币的相通之处或者说在实际效果方面两者的等价给予，又如考虑现在法币的调控潜力空间是否可进一步发掘。同时，“现代货币理论”有明显的不成熟之处，如“税收驱动货币”省略了众多关联因素；关于“政府最终雇主”这个身份，没有讨论它的局限性；政府可以无限创造货币这个意涵，漠视了央行独立性和货币总量“安全区”的必要性问题，很容易误导实践。主权政府可轻易找到货币接收者的根据在于人民对国家信用的认可；而无上限的量宽与债务，却会对国家信用体系产生侵蚀，由此构建的以本国货币置于顶端的“货币金字塔”的稳定性必然受到质疑。

（三）量化宽松政策的国际实践

日本是全球最早推行量化宽松的重要经济体。日本央行1992 年开始不断降低利率，同年2月宣布将银行间拆借利率正式调整至0%，以期缓解通货紧缩。然而，利率过低会带来“流动性陷阱”的危险，传统的货币政策面临失效危机。1998 年，日本国内经济泡沫破裂叠加亚洲金融危机，年度GDP 增速出现负增长趋势。2001 年3 月，日本央行首次推出量化宽松货币政策，由央行购买长期国债以提供市场必要的流动性。至今，日本央行共有四次量化宽松的实践，力度在逐渐增强。这种宽松政策由于长期实际利率低于自然利率而对日本国内经济起到一定的改善作用，2013— 2015 年间通胀水平回正，2016 年后又始终在-0.5%—1.5% 间波动。2020 年9 月，日本最新报告通货膨胀率为-0.1%，核心通胀率为-0.3%。

量化宽松政策的普遍使用，突出表现在2008 年全球性金融危机前后，各经济体为走出衰退纷纷实行扩张性货币政策，扩大流动性供给以稳定市场，刺激经济复苏。欧洲受美国次贷危机冲击后又遇希腊等多国的主权债务危机，2010 年，欧央行实施购买欧元区成员国国债的货币政策。2015 年，欧央行正式宣布每月购买国债等各类债券向市场倾吐货币，倾吐总规模已达2.6 万亿欧元。欧元区自1998 年欧央行成立后，实行统一的货币政策，但各成员国的财政政策却不统一，“结构性缺陷”与各区域发展的差异，使得调控效果打了折扣。欧元区扩张性的货币政策产生了一定的正效应，但需关注的是，至2019 年年末欧盟多个成员国的债务已显著超过《马斯特里赫特条约》60% 债务负担率的警戒线。过高的负债率将增加市场主体的融资成本，易使经济体整体滑向危机状态。美国自2008 年金融危机首次实施量化宽松货币政策，在近年锚定通胀率2% 与失业率目标的情况下，实行“无上限宽松”政策，相当于凭借美元霸权地位向全世界增收“铸币税”。自布雷顿森林体系确立后，全球众多国家愿持有硬通货的美元资产以便保证本国货币与国际通用货币挂钩。美国量化宽松货币的政策，有“全球埋单”的底气，显著扩大了自身货币“量宽”的可操作空间，但这决不意味着美国可忽视甚至颠覆“货币数量论”的客观约束限制。如果量化宽松放出的货币无法有效流入实体经济，货币供应量的增加无有效的实体经济发展做支撑，而是大多进入股市、债券、衍生金融产品交易等虚拟经济中，其相关指标虽连年提升，但会大幅度加剧虚拟经济与实体经济的脱离，增加全球货币与经济金融体系的不稳定性。与之相比，欧盟与日本虽有作

为硬通货的主权货币，但不具备可与美国比肩的“全球埋单”的能力，由于缺少有效的风险控制机制，将会不断侵蚀其信用体系，出现“饮鸩止渴”之忧。

《马斯特里赫特条约》签署现场

总体来看，量化宽松在短期内确实提振了市场信心，可抵冲经济下行压力，使经济数据向好。但长期的经济增长，必然需要依靠经济体本身活力与潜力的发挥，量化宽松安全性的“临界点”何在，仍需总结经验和加强研究。

“赤字货币化”的三个“真问题”

可见，“赤字货币化”相应配套的规则、机制需要进一步优化，其中至少需要关注三个重要的“真问题”。

第一，“安全区”：货币供应量与相关债务、赤字规模“安全区”的有效控制，以及无上限的量化宽松在长期视野内的合理性、可行性。在“赤字货币化”发生时，必然会占据一定的货币量，而只要占据了货币供应量，就会引发货币的合理“安全区”这个问题。当其他条件假定不变时，货币量如果供应过多就会引起通胀，而通胀超过一定限度会有明显副作用。从实践角度看，“赤字货币化”客观上必然有“安全区”问题的制约，“赤字货币化”会一直存在，但绝非可以不考虑货币数量，“货币数量论”并不过时，但在货币数量规模问题上要考虑如何合理化、有节制，尊重货币数量客观存在的约束意义。市场货币总量作为一个最基本的变量，在考虑其流通速度等其他变量的基础上，综合地测度货币总量与物价水平的关联性无可厚非。即使在种种经济变量影响制约之下，货币供应与债务规模也需考虑相应的“安全区”问题。

第二，“两大部门的配合”：央行与财政部两大部门间的协调机制的优化，以及货币政策与财政政策的“组合拳”空间。财政与央行两大部门、财政与货币两大政策协调机制的优化，需适应激励兼容的制度建设原则，充分运用广义“赤字货币化”的规范渠道，不应随意性跨越限制，走原本财政部直接向央行透支和借款的老路。长期看，我们并不否认制度机制的优化是一个长期动态的过程，但全面考虑中国的现实情况，如需进一步加大宏观调控扩张力度和更大程度地使用财政赤字工具，中国仍有货币政策、财政政策“工具箱”内的备用工具的组合选择余地，以及财政扩大公共部门举债规模的弹性空间。目前，中国尚缺乏充足理由修改央行法，“自拆防火墙”。在实践中，这也必然联系到经济社会转轨和整体配套改革，包括预算约束的硬化等。

第三，“政府用钱的一揽子方案”：有限财政资金的经济社会综合绩效水平在一般情况下，财政赤字对应的资金并不具体规定其用途，而是融入预算资金“大盘子”的整体安排中。资金使用方向应坚持稳增长、优结构、护生态、惠民生、促改革等原则，努力加强相关的量化考评与多重监督，力求提升财政资金使用的绩效水平。资源配置运行中，各个主体在发钱、用钱的绩效视角上必然存在高低之别，要寻求优化的“一揽子”解决方案及相关制度安排。在制度安排上追求系统性的优化，关键任务是以高水平的相关制度建设与创新，服务于经济社会的可持续发展。一般而言，宏观层面的财政支出更多地考虑国民经济综合绩效与正外部性，但运行中较易出现以政策为名的扭曲、偏差和低效率问题；而微观主体讲求成本效益分析下的直接效益与利润最大化，存在无法兼顾社会多目标综合绩效的问题，即出现“市场失灵”现象；央行和由其进行调控的商业性金融系统，在各层级间的市场信号传导中，也有信息不畅与其他局限性的存在。为追求政府职能有效行使和支出结构优化，具体决策方案中的技术性设计与调控亟待配套落实。为回应国家治理现代化的要求，财政赤字货币化的资金使用的阳光化、法治化与民主化，真正反映民意、严格执行与落实考评绩效可问责，都离不开制度建设和机制合理化。具体而言，要以法治化约束政府行为、规范可用资金来源渠道，以阳光化、透明化强化资金使用的监督与控制，完善信息定期公示制度，增加民众参与权，形成有效的绩效约束机制。以上都是服务于经济社会可持续发展和提升政府用钱（包括运用“赤字货币化”资金）绩效的应有举措。

那么，如何考虑资金运用的综合绩效？就政府主体而言，在框架上、技术上、管理上要形成事前、事中、事后全面的公共部门绩效管理机制，覆盖财政和央行的协同关系。从原则上说，财政和央行之间既要各司其职，又因财政、货币两大政策目标归宿的一致性，而需要以协调配合的方式来共同追求公共利益最大化。不少两者“互怼”问题的出现，其实与地方、企业的“预算软约束”使得“银行不像银行、财政不像财政”的情况有关，这需要通过实质性推进配套改革才能解决。

“赤字货币化”的认识内核与现实应对

第一，中国当下要以底线思维正视问题，考虑当前发展新格局，以内循环为主体，着力提振内需。在疫情冲击的“非常之时”背景下，可以实施安排资金支持实体经济特别是民营企业、小微企业发展的“非常之策”。新冠肺炎疫情背景下扩大内需和支持内循环的必由之路，是以货币供应支持“流动性合理充裕”与“财政更加积极”地提高赤字率，同时在显性、规范化的轨道上提升“赤字货币化”的力度，从而与“非常时期之策”如“抗疫特别国债”形成组合配套。规范的“赤字货币化”也可作为未来特殊时期的政策库选项，结合各项特殊之策实施综合发力，但其相关的机制配套应予以高度重视，要形成系统性思维和全流程解决方案，强调必要的风险管理，防范无约束行为，追求相关调控政策制定的合理性与配套性、政策实施的高效性，服务于经济社会发展全局。

第二，我国与美、欧、日的“宽松”情况并不相同，当前并无充分理由修改央行法，特别是突破其所规定的“防火墙”，走财政直接透支、借款的老路。中国当前阶段的宏观政策还有很大发挥空间。现在货币政策“工具箱”里的备用工具仍比较可观，财政和货币配合层面还有不少措施没有充分运用，没有必要直接打破已经形成的“防火墙”，重新考虑由央行直接买国债。

首先，中国短时期内不会轻易走向“负利率”。据2020 年11 月最新数据显示，银行间同业拆借利率美国为0.22%、日本为-0.1%、欧元区为-0.54% ；10 年期政府债券利率美国为0.91%、英国为0.35%、日本为0.02%。与前述发达经济体相比，中国的存款准备金率当前仍达12.5%，银行间同业拆借利率为3.65%，10 年期政府债券利率为3.28%。其次，国内经济发展仍有大量潜力空间。2019 年中国人均GDP 首次突破1 万美元关口，城镇化的推进也有相当可观的空间。相比于发达经济体普遍70% 以上的城镇化率，我国最新公布的“常住人口的城镇化率”为60.6%，而“户籍人口的城镇化率”只有44.38%。综合而言，中国真实城镇化率大约在50%，处于“纳瑟

姆曲线”上高速发展期的中间位置。在之后相当长时间内，依靠城镇化带来的红利，会进一步扩展公共部门负债“安全区”的绝对规模。最后，与美国长期的出口贸易逆差相比，中国作为长期的净出口国，形成了较大规模的外汇储备，也有助于将国债负担率控制在相对低的水平。据2020年10 月数据显示，年内中国贸易差额为584 亿美元，欧盟整体为244.89 亿欧元，日本为6750 亿日元，美国为-638.62 亿美元；另一可参考的重要指标是债务负担率，中国目前为50.5%，而欧元区平均为84.1%，美国已达106.9%，日本为236.6%。尤其需要强调的是，发达经济体高负债、趋于“无上限宽松”的做法，在经济发展阶段，金融体系防风险、抗冲击能力明显不同的情况下，中国应避免简单仿效。

第三，在公债和赤字紧密联结的情况下，应警惕国债的“滚雪球”效应，关注国债适度规模的“安全区”。国债因不断“借新还旧”的模式，伴随经济发展需要，其规模合乎逻辑地随之扩张，债务存量即国债余额的总规模会像滚雪球一样越滚越大。这种现象是由国债“金边债”机制的可持续性所决定的，但决不能走向极端，因为“不是债”“不用还”的直观感受而忽视国债规模的客观限制，无视债务规模过大所可能产生的风险与负面效应。从理论层面而言，“在一国特定时期的特定条件下，必然客观地存在着某种适度债务规模的数量规定性”，即在这一确定规模上，国债功能可以得到最充分且有效的发挥。虽然在实际工作中，仍无法精确把握其数量界限，但把国债规模控制在适度的区间之内，并使其尽可能地趋近于最佳点，是国债管理的重要目标之一。

已有研究国债适度规模的理论指出，在一定阶段内，国债规模扩张呈现拉动经济的“净正效应”，而越过一定规模之后将出现反向效应。如图1 所示：在起始原点O 上，无国债也无国债效应；在国债规模增长至A 点过程中，国债的“净正效应”表现为一条上升的曲线；而后到达一定的临界点，随国债规模继续扩大，其“净正效应”开始下降，表现为逐渐加快下滑的曲线；若发行国债的规模大至超过B 点，则发行国债将呈现“净负效应”。与拐点相对应的国债规模值A 点，即为理论上的适度债务规模，过多地超过A 点，便有可能出现危机性的后果。

现实生活中决定或影响适度债务规模的因素是多元且复杂的，如经济发展水平和金融深化程度、政府管理水平和市场健全程度、国债的结构状况、筹资成本与所筹资金的使用效益等。一般而言，在其他条件既定时，社会筹资成本越低，资金使用效益越高，则曲线图所示的A 值越大。国际目前对于国债规模的经验性判断标准，如欧洲货币联盟签订的《马斯特里赫特条约》设定国债负担率60%、赤字率3% 的预警线，虽在经济形势逼迫下有所突破，但其预警意义和作用仍值得借鉴。如历次金融危机、国债规模越过合理量值后的下滑曲线是相当陡峭的，对国民经济和社会生活的损害也十分严重。

第四，从全局制度优化层面着眼，在改革中力求化解地方、企业“预算软约束”的倒逼问题。财政政策与货币政策紧密的联系，植根于双方政策调控最终目标的一致性。两大政策的着眼点，都是为解决社会供需总量与结构在资金运动中有悖于货币流通稳定和市场供求协调正常运行的问题；两大政策调控的归宿，都是力求社会供需在动态过程中达到总量的平衡和结构的优化，从而使经济尽可能实现持续、稳定、协调发展。央行与财政的联系还来源于双方政策手段的互补性以及政策传导机制的互动性，其中一方的政策调控需要依靠对方的政策手段或机制来加以配合。从社会总资金的运动来看，财政政策对资金运动的影响和货币政策对资金运动的影响，相互间有千丝万缕的联系；同时，财政与货币政策又因在经济体系中侧重不同领域与具备不同作用，而具有各自的差异性。因此在宏观调控中，确有央行、财政部合理协调配合的必然要求。

相对于经济发展的客观需要而言，两大政策的协调配合目前仍存在着较大改善空间。中国宏观调控有效性的提高，应更遵循和注重制度建设导向，而非只是解决技术性磋商层面的问题。财政政策和货币政策作为政府最重要的两大宏观经济政策，其本质上具有经济运行共同目标决定的协调要求。作为发展中国家，我国财政政策和货币政策在很长一段时间里，需服从和服务于转变经济发展方式和完善社会主义市场经济制度的战略任务。在实现财政政策和货币政策的协调配合中，要从两大政策的共同目标出发，探索协调配合的长效运行框架和优化具体协调方式与手段。充分认识国内经济运行中面临突出矛盾和问题的体制性和制度性根源，关注财政政策与货币政策自身存在的传导机制不通畅、体制改革不到位，特别是地方政府、银行与金融机构“预算软约束”等问题对两大政策协调配合效果的制约。要尊重经济规律，重视微观传导机制的构建和配套措施的完善。在生产要素流动、产权保护、自负盈亏、企业负面清单和“政府事权清单+ 责任清单”等基础性制度建设的过程中，逐步实现财政体制、金融体制改革目标，优化财政、货币政策协调配合的制度、机制和措施安排。从全局和中长期看，应积极探讨财政部与央行间一系列“交叉工作”的优化设计，形成全套的、高水准的决策程序、协调机制和执行、修正程序与应急机制。

当然，“赤字货币化”的所有学理讨论与追求，最后需落在服务于解放生产力、实现健康协调发展、增进人民的福祉、支持中国现代化强国建设事业中。针对可能出现的极端情况，我们应避免简单仓促照搬国际经验，而是将相关利弊与风险因素综合考量，设计不同层次的预案，服务于极端化假想情况中的决策与操作。一言以蔽之，处理“赤字货币化”的关键性任务，就是要推动高水平的相关制度建设和创新，在法治化、阳光化、专业化的管理框架，发挥超常规的发展支持和绩效提升效应，从而服务于2035 年基本实现社会主义现代化的远景目标。

有学术的思想 有思想的学术 

聚焦中国问题 

秉持人文立场

人文社科学者的平台

欢迎一起“探索与争鸣”

目 录  2020.01 | 2020.02 | 2020.03 | 2020.04 | 2020.05|2020.06|2020.07|2020.08|2020.09|2020.10|2020.11 |2020.12|2019年总目录 热点  区块链|未成年人犯罪|5G|《长安十二时辰》|知识付费|留守儿童|巴黎圣母院大火|《流浪地球》|开放二胎|“佛系青年”  人物  鲁迅|施蛰存|王元化|费孝通|陈旭麓|金庸|哈贝马斯  学者  陈平原|杜维明|葛剑雄|何怀宏|季卫东|罗伯特·帕特南|沈志华|王汎森|乐黛云  观念  天下|祖国|信任|“五四·青年”|人文危机|涂层正义|全球文明  专栏 重识中国与世界|城市与文明|人工智能与未来社会  会议 数字加密货币|江南文化与城市发展创新| “科幻景观·文化· 媒介”学术论坛|大学治理使命| 网络时代知识付费与知识获取| “城市与情感”第二届中国城市问题（上海）论坛青年论坛  青年  第三届全国青年理论创新奖|第二届全国青年理论创新奖|精彩感言|优秀青年学人支持计划·第一期|优秀青年学人支持计划·第二期|青年学人优秀论文支持计划  学术圈  学术写作|高校工作时间|学术晋升机制|假期|救救博士生|“青椒”的焦虑|学术圈的“第三世界”|开题报告怎样写