研究分享 | “事前震慑”与“事后纠偏”：分析师关注对财务错报和重述的跨期监管研究
刘柏，吉林大学商学院教授、博士生导师、经济学博士，研究方向为公司治理与行为财务。主持国家社科基金项目、教育部人文社科基金项目、国家发改委重大课题等十余项，曾在《International Review of Economics & Finance》、《管理世界》、《会计研究》、《南开管理评论》等发表SSCI和CSSCI论文70余篇；
琚涛，吉林大学商学院博士研究生，研究方向为公司治理。论文曾发表于《International Review of Economics & Finance》、《管理科学》、《管理学报》等期刊发表多篇论文。
研究缘起
本文最突出的故事在于将财务错报和财务重述区分开进行研究，而激发这一故事的灵感来源于一起财务造假事件，这一冲击让我们看到了理论与现实的巨大矛盾所在。
财务重述是企业前期财务报告中差错被纠正的过程，其往往造成严重的负面影响。例如：市场反应低迷(Palmrose et al., 2004)、融资约束增加(Chen, 2016)、诉讼风险上升(Lev et al., 2008)以及管理层变更(Desai et al., 2006)。考虑到财务重述引发的巨额成本，大量学者探究如何降低企业财务重述行为(马晨和张俊瑞，2012；李春涛等，2018)。也就是说，低财务重述意味着企业信息披露质量较高。
2019年4月29日，康美药业发布财务重述公告，正式被爆出存在300亿元财务造假，在市场中引起轩然大波。我们对这一轰动性事件展开了研究，结果却让我们大吃一惊。该公司造假行为早在2016年就已经开始，按照以往文献定义，该公司2019年发生财务重述，其信息披露质量被认定为处于较低水平。但在2019年以前，其信息披露质量将被认定为处于较高水平，确实在这段期间，这家企业是A股市场上人人追捧的大白马，被誉为中国民族医药健康产业的一面旗帜。但背后的现实情况却是，至少从2016年开始，该公司信息披露质量就相对较差。鉴于此，我们得出了与以往文献不一致的观点：低财务重述不一定代表企业信息披露质量较高。相反，低财务重述可能只是企业财务错报行为未能及时发现，这恰恰意味着此时企业信息披露质量较低。
基于理论与现实的矛盾，我们开始思考背后隐藏的原因。最后我们发现了问题所在，即以往文献中，大多数学者将财务重述与财务错报等同，认为降低了财务重述就意味着减少了企业财务错报行为。但我们认为，财务错报和财务重述存在着本质区别。第一，财务错报发生在前，财务重述发生在后；第二，财务错报是管理者可以控制的事前投机和冒险行为，而财务重述是指因企业财务报告受到交易所、审计师、分析师等外部力量审查，成为管理者不能控制的事后纠偏行为。监管的真正目标应在于，减少管理者事前错报投机行为，提高错报被发现的事后财务重述行为。因此，我们决定创新性的将财务错报和财务重述区分开研究。
理论渊源
以往研究未能区分财务错报和财务重述的重要原因是，大量财务错报和财务重述发生在同一年，而财务会计数据以年度呈现，因此不能有效剥离财务错报日到重述日之间的“真空期”。分析师作为重要的外部监管力量，其最大特点在于其每年任一时刻都有可能发布研报，这填补了财务错报和财务重述之间的“真空期”。因此，我们产生了需要研究的问题：（1）分析师关注是否降低了企业财务错报行为？（2）在错报发生后，分析师能否及时发现企业财务错报，进而提高企业财务重述行为？
以往文献通常依赖舞弊三角理论来解释财务错报，即企业财务错报产生的原因是由压力、机会和借口三要素组成的，其中占重要地位的错报机会是指可进行企业错报而又能掩盖起来不被发现或能逃避惩罚的可能性。从经典代理理论中可以看出，信息不对称是管理层错报机会的来源，因此可以预见的是，当公司被更多的分析师所关注，其采取的错报行为被发现或惩罚的概率就越高，即企业财务错报的机会大大降低。同时，大量文献表明直接证明了证券分析师能够依靠其专业能力，对管理层的行为加以监督(Healy and Palepu, 2001)。Dyck等更是认为，分析师是一系列财务欺诈行为的初始揭发者(Dyck et al., 2010)。而在实际操作中，部分企业在进行财务重述时，同样说明是分析师发现了年报中出现的差错。因此，我们有理由相信，分析师的注意力吸聚能力和专业能力，使其在企业信息披露质量方面，既能发挥“事前震慑”，也能发挥“事后纠偏”的作用。
理论贡献
本文最大的创新在于将财务错报和财务重述区分开进行研究。研究结论在以下三个方面产生了理论贡献：(1)以往研究大多集中在分析师的信息中介功能，本文通过研究分析师对公司内部人行为决策的影响，拓展了对分析师发挥外部公司治理作用的认识。(2)以往对分析师外部治理作用的研究，主要集中在对企业代理成本、违规行为、盈余管理的约束作用，尚未有文献探讨分析师对企业财务错报和财务重述的跨期监管，本文研究结论拓展了分析师外部治理作用的研究。(3)以往文献大多将财务错报和重述视为等同，而本文将财务错报和重述区分开进行研究，既补充了信息披露质量领域的相关研究；也有利于针对企业财务错报行为制定更具体的预防和监管措施。
实践价值
本文结论有如下实践启示：(1)中国市场监管与美国存在显著的差异。对于美国上市企业的财务舞弊或者故意错报行为，证监会(SEC)通过法律诉讼、鼓励知情人检举揭发以及直接处罚的方式对这类公司施以严重的处罚。但在中国市场中，对于财务错报行为，企业往往发布一纸更正公告便“逃之夭夭”。因此，对当前中国上市企业的监管，更应该发挥外部主体的力量。例如，加强证券分析师的独立性以及完善媒体的信息扩散渠道，进而提高股价的信息含量，最终对管理者的不当行为产生足够的震慑。(2)我们期待的理想状态是加强对企业的监管，从源头上杜绝一切有损于投资人利益的行为出现。但现实情况是企业的违规操作频现。这引发了另一个问题，在对上市公司实施强监管基础上，如果公司依旧发生了违规操作行为，如何才能及时发现并制止这一行为，进而防止更大风险产生？确实，大部分违规行为都不是一撮而就的。本文研究表明，分析师在对财务错报方面，能发挥“事后纠偏”的作用，这为监管层及投资人就如何及时揭发并阻止企业的违规行为，提供了一定借鉴意义。