没等来的财政发力
点评
5月财政收支趋势上变化不大，广义财政收入累计增速继续回落至24.5%，支出增长维持低位（0.8%），动态赤字率进一步下降并低于2019年同期水平。具体解读如下：
一般预算收入增速下滑，主要受非税拖累。1-5月一般预算收入完成预算进度48.8%，仍处于历史较高水平。PPI回升、企业盈利改善等因素推动下，5月税收保持较快增长，但非税受基数影响波动较大，拖累一般预算收入两年复合增速回落至3.4%（前值4.9%），不过高于2019年同期的-2.1%。其中：税收两年复合增速回升至5.2%，非税收入则下降8.5%。
土地和房地产相关税收增长韧性较强。从两年复合累计增速看，税收增长贡献主要来自消费税和进口环节税的回升，以及增值税降幅的收窄；个人所得税持续较快增长（12.6%），企业所得税增速回落（2.9%），表明5月汇算清缴规模低于预期；土地和房地产相关税收中，契税、房产税、土地增值税均有所回落但幅度较小，表明调控政策收紧背景下，房地产市场仍保持较强韧性。综合增值税和企业所得税表现看，近期PPI持续快速上涨带来的价格“剪刀差”可能会挤压中下游企业利润，年内税收增长表现更多依赖于消费需求恢复情况。
一般预算支出负增长，结构分化加剧。1-5月一般预算支出累计增速继续下降至3.6%，完成预算进度37.4%，低于2017-2019年同期水平。从两年复合增速看，5月当月增速由正转负（-0.6%）。从支出结构看，社保就业支出进一步加快，卫生健康、教育、文体传媒保持正增长，但节能环保、农林水事务、交通运输、城乡社区事务等分项支出继续负增长，暂未出现改善迹象，这也和5月基建投资表现一致。地方债务压力上升背景下，防风险重于稳增长，地方政府基建投资意愿明显下降。
土地收入同比下滑，基金预算支出降幅收窄。5月政府性基金收入累计增长25.6%，两年复合增速9.5%，其中5月当月同比下降7.6%，两年复合增速仅2.3%，均较前值大幅回落。主要因为5月土地出让收入增速降至-9.7%，随着土地出让收入划转税务部门监管政策落地，需要关注个别地区“挤水分”导致政府性基金预算收入大幅下滑的可能性。支出方面，5月政府性基金支出累计同比下7.0%，降幅较前值继续收窄，主要因为当月同比增速（3.9%）由负转正。
今年以来广义财政支出节奏偏慢，有三个典型特征。一是和年初预算目标相比，中央本级支出（-8.9%）明显不及预期，而地方一般预算支出更快，或表明地方“三保”任务较重，刚性支出压力较大，这也和直达资金的下达使用有一定关系。二是政府性基金预算支出更慢，落后2017-2019年同期平均进度4个百分点，主要受1-5月份新增专项债发行低于预期的拖累，配套资金“缺位”可能也影响到一般预算中基建相关分项的支出表现。三是财政支出放缓同时政府债净融资规模并不低，而政府存款增加仍符合季节性，对流动性冲击有限，可能和一季度大量再融资地方债用于置换隐性债务有关。
财政后置影响有多大？从近期财政部下达的地方债限额和地方政府诉求看，下半年随着新增专项债发行提速和预算支出进度的上升，基建投资存在小幅回升的可能。但是，“财政后置”的刺激作用可能有限。一是受新增减税政策效应释放和去年下半年同期基数相对较高影响，全年收入增速可能呈现前高后低走势，财政收支总体处于紧平衡状态，可能制约发力空间；二是严控地方债务风险、降低政府部门杠杆率、城投新增融资收缩的背景下，地方政府基建投资的意愿和能力仍受约束。
风险提示：财政政策调整，收入或支出增速超预期。
证券研究报告：没等来的财政发力
对外发布时间：2021年6月17日
报告发布机构：中泰证券研究所
参与人员信息：
周岳 | SAC编号：S0740520100003 | 邮箱：zhouyue@r.qlzq.com.cn
肖雨 | SAC编号：S0740520110001 | 邮箱：xiaoyu@r.qlzq.com.cn
长按关注 岳读债市
特别声明
《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施，通过微信订阅号制作的本资料仅面向中泰证券客户中的专业投资者，完整的投资观点应以中泰证券研究所发布的研究报告为准。若您非中泰证券客户中的专业投资者，为保证服务质量、控制投资风险，请勿订阅、接受或使用本订阅号中的任何信息。
因本订阅号难以设置访问权限，若给您造成不便，烦请谅解！中泰证券不会因为关注、收到或阅读本订阅号推送内容而视相关人员为中泰证券的客户。感谢您给与的理解与配合，市场有风险，投资需谨慎。
本订阅号为中泰证券固收团队设立的。本订阅号不是中泰证券固收团队研究报告的发布平台，所载的资料均摘自中泰证券研究所已经发布的研究报告或对已经发布报告的后续解读。若因报告的摘编而产生的歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。请注意，本资料仅代表报告发布当日的判断，相关的研究观点可根据中泰证券后续发布的研究报告在不发出通知的情形下作出更改，本订阅号不承担更新推送信息或另行通知义务，后续更新信息请以中泰证券正式发布的研究报告为准。
本订阅号所载的资料、工具、意见、信息及推测仅提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，中泰证券及相关研究团队不就本订阅号推送的内容对最终操作建议做出任何担保。任何订阅人不应凭借本订阅号推送信息进行具体操作，订阅人应自主作出投资决策并自行承担所有投资风险。在任何情况下，中泰证券及相关研究团队不对任何人因使用本订阅号推送信息所引起的任何损失承担任何责任。市场有风险，投资需谨慎。
中泰证券及相关内容提供方保留对本订阅号所载内容的一切法律权利，未经书面授权，任何人或机构不得以任何方式修改、转载或者复制本订阅号推送信息。若征得本公司同意进行引用、转发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“中泰证券研究所”，且不得对内容进行任何有悖原意的引用、删节和修改。