【广发固收】光伏行业转债大盘点

在硅片领域，存量转债主要包括上机转债、岱勒转债和石英转债。而行业中关注价值最高的，其实是已经获得证监会批文的隆基股份待发新券预案。

隆基股份本次可转债预案拟募集规模为50亿元，已在2020年6月16日获得证监会批文，有望在近期发行。隆基股份此前曾在2017年10月30日发行了第一期隆基转债，募集规模为28亿元，主体评级为AA+，属于典型的大规模&高评级品种。该期转债已于2019年8月19日触发强赎条款，最终成功以99.31%的转股比例完成退出。

正股资质方面，隆基股份是全球单晶龙头，主营业务覆盖单晶硅片、单晶电池片、单晶组件和电站等业务。根据公司2019年年报，截至2019年底，隆基股份单晶硅片产能达到42GW，并实现单晶硅片对外销售47.02亿片，同比增长139.17%。根据公司2019年中报披露的信息，公司计划在2021年使得硅片产能达65GW，这一目标在2020年底前即可提前达产。同时，隆基股份加大研发投入，单晶硅片产品非硅成本同比下降约26%，硅片质量和成本保持行业领先地位 。

业绩方面，根据公司年报数据，在隆基股份2019年全年328.97亿元总营收中，来自单晶硅片板块的收入占129.13亿元，占比近40%，同比增长111.13%。根据2020年一季报披露的数据，公司2020Q1共实现营业收入85.99亿元，同比增长50.60%；实现归母净利润18.64亿元，同比增长204.92%。业绩大幅增长主要来自于单晶硅片和组件销量同比快速增长，生产成本持续降低。综上，作为硅片环节的全球龙头，隆基股份的待发新券值得关注。

存量转债方面，上机转债正股上机数控深耕光伏晶硅领域，具备从硅棒/硅锭到硅片加工所需全套设备的生产能力，并于2019年5月在内蒙古包头开展光伏单晶硅生产业务。根据2019年年报披露的数据，公司2019年全年共实现总营收8.06亿元，其中光伏专用设备占5.03亿元，单晶硅贡献2.52亿元。根据2020年7月13日非公开发行股票预案披露的信息，上机数控拟定增募资30亿元，主要投向年产8GW单晶硅拉晶生产项目，进一步拓展单晶硅业务。业绩方面，根据公司2020年一季报披露的数据，公司2020Q1共实现营业收入4.36亿元，同比增长261.59%；实现归母净利润0.63亿元，同比增长48.43%。

转债方面，上机转债于2020年7月7日上市，截至2020年7月14日的绝对价格为165.00元，对应转股溢价率为-3.66%，绝对价格远高于130元的理论价格上限，但考虑到转债发行时间仅有一个月左右，并已经出现负溢价，在当前市场的存量弹性品种中具有一定关注价值。

岱勒转债和石英转债主要从事硅片生产辅助环节。其中，岱勒转债的正股岱勒新材专业从事金刚石线业务，公司产品金刚石线主要用于光伏硅片切割和LED蓝宝石切割。石英转债正股石英股份则专业从事高纯石英制品业务，高纯石英砂是生产单晶硅所使用的石英坩埚的主要原材料。

从当前的转债价格来看，截至2020年7月14日，岱勒转债的收盘价为106.40元，对应转股溢价率为36.84%，是当前少有的低绝对价格光伏品种，但A+的主体信用评级可能会给机构参与带来一些阻碍。石英转债的绝对价格为177.86元，对应估值为-0.12%。石英股份已于2020年6月18日公告暂不提前赎回石英转债，且转债存量余额仅为2.15亿元，需注意炒作性交易可能带来的波动加剧。

在光伏的电池片和组件环节，重点关注三只行业龙头标的待发预案，分别是隆基股份的第二期转债、东方日升的新券预案、以及福斯特的第二期预案。其中，如前文所述，隆基新一期转债的预案已在2020年6月16日获得了证监会批文，有望在近期发行；东方日升和福斯特第二期转债的预案均处于股东大会通过状态，具体发行进度尚需观察后续审核进展。

从拟募集规模来看，隆基股份和东方日升待发预案的募集规模分别达到了50亿元和33亿元，若按照当前的预案规模足额募集，二者发行后均将属于典型的大盘转债。福斯特的第二期转债拟募集规模相对较小，但若按照当前的规模成功发行，17亿的第二期转债仍在规模上占有一定优势。

在隆基股份方面，除去前文所述的硅片相关业务外，公司同时还是全球的组件龙头。根据公司2019年年报披露的数据，来自太阳能组件业务的收入占公司总营收的44.29%，超过单晶硅片的39.25%，为公司的第一大收入来源。根据广发电新团队的观点，公司目前已与下游客户形成稳定合作关系，截止2020Q1，公司公告显示在手硅片及组件订单及意向订单超过150GW，为产出消纳提供坚实保障，促进产品出货增长及市占率提高。

东方日升是国内领先的光伏电池和组件企业，在产业链中主要从事电池组件、EVA胶膜、光伏电站等业务，其中电池组件业务是公司的主要收入来源。截止公司2019年年报披露的数据，在公司2019年144.04亿元的总营收中，电池组件业务的营收高达114.9亿元，占比接近80%。根据公司2020半年度业绩预告披露的数据，公司2020H1归属母公司股东净利润预计为2.72-4.08亿元，同比下滑15.86-43.91%。业绩下滑主要来自于政府补助等非经常性损益金额的减少，和新冠疫情导致的公司物流销售不畅。公司2020H1扣非净利润预计为2.22-3.58亿元，同比减少20.86%-增长27.62%。

福斯特的第一期转债——福特转债目前已经达成强赎条件，成功促成转股退出，作为国内的光伏胶膜行业龙头，其第二期转债预案同样值得关注。业绩方面，根据2020年一季度披露的数据，公司2020Q1共实现总营收15.09亿元，同比下滑6.54%；实现归母净利润1.55亿元，同比下滑28.31%。

在存量券方面，当前从事光伏电池和组件业务的转债标的主要包括福莱转债、先导转债、中天转债、博威转债、福特转债和晶瑞转债。

福莱转债正股福莱特是全球光伏玻璃龙头，光伏玻璃是光伏组件的重要上游原料，其品质直接决定了光伏组件的寿命及发电效率。根据2019年年报披露的信息，公司在光伏玻璃领域内市占率位居全球第二，客户涵盖隆基股份、晶科能源、东方日升和Sunpower等知名光伏组件厂商。在公司2019年48.07亿元的总营收中，来自光伏玻璃板块的收入占37.48亿元。根据2020年上半年业绩预告披露的数据，公司2020H1预计实现归母净利润4.2-4.7亿元，同比增加60.92-80.08%。业绩大幅增长主要来自于产能扩张，和双玻需求增加导致的光伏玻璃销量增长、销售均价高于去年同期，以及公司生产成本的下降等。

转债价位方面，福莱转债于2020年6月17日上市，截至2020年7月14日的收盘价为163.66元，对应转股溢价率为7.94%，在较高的绝对价格下仍获得了近8%的转股溢价率，但考虑到其上市时间并不算长，暂时无需考虑130元的理论价格限制。

先导转债、中天转债和博威转债均为当前市场中关注度较高的偏股型标的，三只转债均在光伏产业链的电池和组件领域有所涉猎，但相较于其主要业务而言，占比均不算大。

先导转债的发行人是锂电池设备的全球龙头，同时公司也是国内较早致力于光伏自动化设备的专业制造商。公司于2009年进入光伏装备行业，成为国内最大的光伏自动化设备制造商。公司光伏领域主要产品包括光伏电池片自动化上下料机、光伏组件自动敷设机等光伏电池、组件自动化设备。根据公司2019年年报披露的数据，光伏电池和组件设备在公司2019年总营收中占比约10.56%。转债价位方面，先导转债已于2020年6月17日进入转股期。截至2020年7月14日，先导转债绝对价格为150.11元，平价为128.55元，对应转股溢价率为16.77%，是典型的价格和估值“双高”转债，其绝对价格已经在很大程度上提前反应了市场对于后续促成转股的预期，后续对正股大幅上行的依赖程度较大。

博威转债发行人博威合金的光伏相关业务主要集中在欧美等海外市场，主要产品包括多晶硅、单晶硅电池和组件等。根据公司2019年年报披露的数据，组件相关业务在公司2019年总营收中占比约为22%。由于公司的光伏相关业务主要面对海外客户，因此海外疫情的发展和控制情况可能会在很大程度上对公司的相关业务造成影响。截至2020年7月14日，根据约翰霍普金斯大学统计的数据，美国的单日新增新冠肺炎确认病例数目仍处在5.6万人左右的高位，疫情发展仍需关注。在转债价位方面，博威转债即将在7月16日进入转股期，截止2020年7月14日，博威转债的平价为144元，后续需要考虑强赎条款触发进度对绝对价格的影响。

中天转债发行人为国内的光纤光缆行业龙头——中天科技，在其他领域也有较多涉足，例如我们在前期的报告《异常交易被监管，中长期转债主线且看新老基建》中曾介绍，中天科技除去传统的光纤光缆业务外，在特高压、海缆等领域也有相关业务布局。而在本文主要讨论的光伏产业链相关领域，公司的新能源相关业务中也包含了部分光伏材料的生产和销售，包括背膜和覆膜等封装材料。不过相较于公司的其他业务，中天科技来自新能源业务的营收占比并不大。转债价格方面，作为一只早已进入转股期的“老券”，中天转债在当前的价格水平下需要密切关注后续强赎条款的达成进度。

而福特转债于2020年6月18日触发强赎条款，转债赎回登记日为2020年7月15日，已经进入倒计时阶段，其关注点主要在于第二期转债预案。

最后，晶瑞转债是市场中特征较为典型的炒作品种，已于前期满足强赎条件，但并未公告是否赎回。截至2020年7月14日的转债存量余额仅剩0.63亿元，基本以转股的方式结束生命周期。

光伏电站方面，存量转债主要包括中天转债、林洋转债、博威转债和电气转债，预案阶段相关标的仍为隆基股份和东方日升。

中天转债，已在前文中有所介绍，正股中天科技是我国的光纤光缆龙头，除去光通信、电力传输，以及前文所述的太阳能电池背板业务外，中天科技还参与部分新能源光伏电站相关业务。截至2019年底，中天科技自主建设运营的分布式光伏电站规模达332MWp。经营计划方面，公司拟加强拓展光伏EPC总包业务，并同时以土耳其光伏项目为支撑，将业务逐渐延伸渗透至泰国、印尼等国。在公司2019年全年387.71亿元的总营收中，来自于新能源板块的收入占13.26亿元，其中光伏发电业务占2.71亿元。转债价格方面，如前文所述，近期需密切关注强赎条款的触发进度。

林洋转债正股林洋能源主营业务涵盖智能电网、新能源和节能等板块。在新能源领域，公司主要从事建设运营各类分布式光伏电站业务，根据2019年年报披露的信息，截至2019年底，林洋能源各类光伏电站累计并网容量约1.5GW，在手储备项目约2GW，运维光伏电站总容量超1.7GW。公司2019年共实现总营收33.59亿元，其中来自于光伏发电板块的收入占14.37亿元，来自智能配用电板块的收入占16.13亿元。

林洋转债在存量债中历史较为“悠久”，于2017年11月上市，主体评级和规模尚可，截至2020年7月14日，林洋转债的绝对价格为107.10元，对应转股溢价率为34.90%，估值水平在同等平价和等级的品种中相对较高，但绝对价格较为温和，可作为配置型标的适当关注。

博威转债正股博威合金在光伏领域除去上文提到的太阳能电池及组件业务外，还包括光伏电站建设运营业务。根据2019年年报披露的信息，公司越南100MW电站项目于2019年6月成功并网发电，光伏业务实现电池、组件、电站一体化。且越南电站项目盈利能力较强，成功助力公司2019年新能源板块营收和净利润增速均达到10%以上。如前文所述，博威转债即将进入转股期，后续需要关注强赎条件的触发进度。

上海电气主营业务包含能源装备、工业装备和集成服务等三大板块。其中集成服务板块包含承接各项海外大型光伏工程，如澳大利亚南部最大单体地面光伏电站和全球最大在迪拜的光热电站工程项目。电气转债是典型的大规模&高评级转债，也是目前存续时间最长的品种，距到期日2021年2月1日所剩期限已不足一年。此前，由于电气转债曾主动下修转股价，当期回售压力不大，但考虑到当前平价较强赎条款的触发条件尚有距离，留给转债促成转股的时间较为紧迫。

发行预案方面，电站领域值得关注的待发新券同样来自隆基股份和东方日升。

隆基股份和东方日升，作为光伏细分领域龙头，光伏电站板块业务同样有所涉及。其中隆基股份同时建设运营集中式和分布式电站，并于2020年7月13日首次下线BIPV产品，即光伏建筑一体化。根据2019年年报披露的数据，隆基股份2019年共实现总营收328.97亿元，其中电站建设及服务板块的收入占28.31亿元，电力板块的收入占7.73亿元，占比并不算高。

东方日升是国内较早从事光伏发电业务的企业之一，海外光伏电站遍及澳洲、意大利、越南和哈萨克斯坦等“一带一路”沿线多个国家和地区。东方日升2019年共实现总营收144.04亿元，来自太阳能电站EPC与转让板块的收入占5.08亿元，来自光伏电站电费板块的收入占7.51亿元，相较于前文所述的电池组件板块，营收占比并不算高。

总体来看，光伏行业最具关注价值的转债来自三只行业龙头公司的待发预案——隆基股份的第二期转债、福斯特的第二期转债、以及东方日升的转债预案。存量转债方面，光伏行业各产业链的重点转债标的大多在近期的权益市场行情中来到了较高的平价水平，考虑到强赎条款对于绝对价格的限制，产业链中的新券品种——上机转债、福莱转债等具有相对较高的关注价值；而涉及光伏业务的先导转债、博威转债和中天转债等重点标的则需密切关注强赎条款的触发进度。

风险提示：