碳中和主题转债大盘点——材料篇

我们在此前发布的报告《碳中和主题转债大盘点——能源篇》中曾提到，碳中和议题将对诸多领域的存量转债带来重要的影响，并已对能源领域的“风光”发电、垃圾焚烧发电等替代能源，以及新能源车、装配式建筑、节能环保等节能减排端相关行业的转债标的进行了详尽梳理。

在本文中，我们将继续对材料领域相关标的进行深度梳理，主要包括受益于新能源终端需求提升的有色金属、玻纤等相关行业，以及因高碳排放面临供给收缩，内部结构可能得到优化的钢铁、建材、石化等相关行业品种。

新能源终端需求方面，近年来“风光”发电装机容量快速增长，以及新能源车的广泛应用，显著提振了铜、锂钴等金属材料以及玻纤等替代性新材料的需求，随着后续碳中和相关政策的进一步落地，相关材料行业转债值得关注。

2021年2月26日，国家能源局发布《关于2021年风电、光伏发电开发建设有关事项的通知（征求意见稿）》，计划在2030年“风光”总装机容量达到12亿千瓦以上的目标指引下，2021年实现我国“风光”发电量占到全社会用电量比重的11%左右。而2020年“风光”总装机容量为5.35亿千瓦，发电量占全社会用电量比重约为9.69%，“风光”未来装机容量仍有较大提升空间，铜以及玻纤等材料的需求有望随之得到支撑。

2021年3月8日，工信部重申落实《新能源汽车产业发展规划（2021-2035年）》，到2025年，新能源汽车新车销售量达到汽车新车销售总量的20%左右。到2035年，纯电动汽车成为新销售车辆的主流，公共领域用车全面电动化，从而进一步促进“新能源车”渗透率上升，推动锂钴等新能源金属材料需求。

高耗能行业方面，根据CEADs的数据，在46个碳排放部门中，钢铁、建材、石化等能源密集型行业是国内重点的碳排放部门。其中钢铁在制造业部门中碳排放量显著高于其他行业。

从纲领性政策来看，钢铁、建材及石化等行业减排压力较大，未来供给可能收缩。在国务院印发的《关于加快建立健全绿色低碳循环发展经济体系的指导意见》中，加快实施钢铁、石化、化工、有色、建材等行业的绿色化改造，是推进工业绿色升级，乃至健全绿色低碳循环发展的生产体系的重要举措。同时，近期发布的《中华人民共和国国民经济和社会发展第十四个五年规划和2035年远景目标纲要（草案）》提出，要深入推进工业、建筑、交通等领域低碳转型，实施水泥、焦化、有色和钢铁等行业减排改造，落实碳达峰方案。

上述行业映射到转债市场中，相关存量转债的价格结构存在较大分化。同时各细分行业的存量个券数目均不算多，其中不乏紫金转债、恒逸转债、赣锋转2等近期关注度较高的热门品种，同时中低价位区间也有一定的配置型品种挖掘空间。

在上游材料端，存量转债标的主要分布在铜、新能源金属以及玻纤等材料领域。

（一）铜板块：关注紫金转债、楚江转债和海亮转债

基础金属——铜方面，供给端受疫情扩散影响，2020年全球矿产铜显著减少；需求端，铜作为性价比最高的导体材料，广泛应用于新能源发电端及终端电气化领域。一方面，新能源发电端催生铜的需求，同时输配电网以及储能均会增加铜的使用量。另一方面，新能源车锂电铜箔、电机和充电桩等用电端，也为铜的需求提供增长动能。截至2020年底，根据WBMS（世界金属统计局），全球铜供需缺口持续扩大，供应短缺达到139万吨，铜价也上升至近年来高位。

对应到转债市场，铜相关存量品种主要包括紫金转债、楚江转债以及海亮转债等，其中铜矿行业的紫金转债具有较高的关注价值，铜加工行业的楚江转债和海亮转债也具有一定配置价值。

紫金转债，正股紫金矿业是全球扩张最快的铜矿龙头，同时也是全球黄金矿业龙头，矿山管理运营能力全球领先。公司金、铜矿资源储量、产量以及海外重点矿山项目已在此前发布的《出口链条转债大盘点》进行较为详细的介绍，在此不再赘述。业绩方面，根据公司2020年业绩预增公告，公司2020年预计实现归母净利润64.5-66.5亿元，同比增长50.56-55.23%，业绩高增长主要来自于金价上涨以及矿产铜量价齐升。

转债价位方面，截至2021年3月11日，紫金转债绝对价格相较前期高点出现一定幅度的回落，转股溢价率也相应拉伸，目前仍处于“双高”状态。不过考虑到转债距进入转股期仍有一段距离，正股成本优势明显、资源储量雄厚、海外项目禀赋优质，当前价位仍值得关注。

楚江转债，发行人楚江新材是国内铜板带材龙头，产品主要运用于电子连接器、汽车连接器等连接器行业；铜导体材料主要应用于新能源汽车线束、电线电缆，特种电缆等领域。产能方面，根据楚江新材2021年2月19日投资者关系活动记录表，公司2021年预计铜板带产能达到27万吨左右，铜导体产能到29-30万吨的水平。利润水平方面，根据楚江新材2021年1月5日投资者关系活动记录表，铜板带的吨利润大约在1000-1500元区间，导体材料的吨利润在400-500元区间。此外，公司铜加工业务产能利用率、产销率和资金回笼率均达到100%。

军工新材料方面，子公司天鸟高新是航空航天碳纤维预制体龙头，同时也是当前军用飞机碳刹车预制体的独家供应商。公司飞机碳刹车预制体项目和碳纤维热场预制体项目预计于2021年底全部投产，届时江苏天鸟总产值将达到9-10亿。[1]

转债价位方面，楚江转债的绝对价格处在市场较低位置，对应转股溢价率在同等资质和平价的品种中相对温和，考虑到公司经营较为稳健，在手订单丰富，军工新材料业务也具有较强竞争优势，楚江转债具有一定配置价值。

海亮转债，发行人海亮股份是全球铜加工龙头，同时也是国内最大的铜管出口商。公司铜加工产品采取在原材料价格基础上，收取加工费用的定价模式，有效的控制了原材料价格波动风险，经营较为稳定。公司2020年前三季度业绩受疫情影响下滑明显，不过公司盈利能力已于2020Q3明显恢复，单季度铜管销量和利润均为历史新高。

转债方面，相比于楚江转债，海亮转债铜加工产品应用于新能源领域较少，不过海亮转债的绝对价格和转股溢价率明显更为温和，同样具有一定配置价值。

（二）新能源金属板块：关注金力转债

新能源金属方面，新能源金属存量转债主要包括锂板块的赣锋转2、稀土永磁板块的金力转债以及钴镍板块的盛屯转债等。

赣锋转2，截至2021年3月11日，转债绝对价格为166.98元，对应转股溢价率为1.86%，当前价位结构相较正股，在面临回调时具有较强的缓冲优势。不过赣锋转2已达成强赎条件，目前尚未公告是否执行提前赎回权，建议关注后续赎回进展。

金力转债，正股金力永磁是全球领先的风电及节能变频空调领域磁钢供应商，同时也是国内领先的新能源汽车磁钢供应商。公司专业从事高性能钕铁硼永磁材料业务，磁钢产品覆盖风电、节能变频空调、新能源车等各行业领先企业，与新能源建设联系紧密，下游主要客户包括金风科技、美的、格力、博世、特斯拉和比亚迪等。原料供应方面，稀土金属是生产钕铁硼磁钢的主要原材料，公司位于重稀土主要生产地江西赣州，与当地重稀土生产企业建立了稳定的合作关系。

业绩方面，根据公司2020年度业绩预告，公司2020年全年共实现营业收入23.76-25.45亿元，同比增长40-50%；共实现归母净利润2.35-2.51亿元，同比增长50-60%。其中，新能源汽车及汽车零部件板块的收入同比增长近50%，风电领域的收入保持稳定。

转债价位方面，截至2021年3月11日，金力转债的绝对价格为117.48元，对应转股溢价率为17.98%，转债绝对价格距理论价格上限仍有一定空间，结合正股在节能变频空调领域的领先地位，以及新能源车磁钢业务的快速增长，金力转债当前价位下具有一定关注价值。

盛屯转债，近期价格波动较为剧烈，于2021年3月9日继续选择不执行提前赎回权。截至2021年3月11日，盛屯转债的绝对价格为155.98元，对应转股溢价率已收敛接近于0，建议关注后续印尼高冰镍项目的达产情况。

（三）玻纤板块：关注长海转债

替代性新材料——玻纤方面，相关存量转债仅有长海转债一只。此外，山东玻纤董事会已于2021年2月9日发布转债预案。

长海转债，正股长海股份是玻纤一体化小龙头，其基本面信息已在近期发布的《建材行业深度梳理，关注长海转债》中进行了详细介绍，在此不再赘述。

转债方面，长海转债当前绝对价格相较上市初期明显更为温和，转股溢价率在当前优质新券较为稀缺的环境下并不算高。同时考虑到汽车轻量化步伐加快、风机叶片的投资力度加大，均会对玻纤需求形成支撑，长海转债仍值得持续关注。

如上文所述，钢铁、建材、石化等传统的能源密集型行业，均为现阶段碳排放较高的部门，受到政策供给约束较为明显。相关行业可能会通过淘汰落后产能、行业内部整合、寻求替代材料转型等方式进行产业结构调整，有利于维持行业景气度。同时，在环保节能减排政策趋严的背景之下，小企业的成本有所增加，龙头企业有望维持行业领先地位。

（一）钢铁板块：关注华菱转2

钢铁板块方面，中国钢铁行业长期以来集中度显著低于海外各国。2021年1月26日，国新办举行2020年工业和信息化发展情况发布会，指出在碳中和目标之下，严禁新增钢铁产能，压缩钢铁产量并确保2021年钢铁产量同比下降，同时推进钢铁行业的兼并重组，提高行业集中度。而行业集中度的提高有助于增强龙头钢企的竞争力，提高对铁矿石等上游资源的议价权。随后工信部部长肖亚庆于3月1日提出，在大幅压缩钢铁冶炼能力的同时，提高钢铁性能，加大节能减排力度，降低单位用钢量以及吨钢耗煤总量。

转债标的方面，钢铁板块存量转债主要包括华菱转2、凌钢转债和本钢转债，其中华菱转2具有较高的关注价值。

华菱转2，正股华菱钢铁是全球最大的单体宽厚板生产企业，同时也是国内排名第二的专业化无缝钢管供应商。公司主要从事钢材产品的生产和销售，主要产品涵盖宽厚板、热冷轧薄板、线棒材、无缝钢管等四大系列，广泛应用于能源和油气、造船和海工、机械和桥梁、汽车等领域，且具备较强领先优势。目前，公司正于人工智能机器人用钢、高铁、海洋工程装备等关键用钢领域加大研发投入，多个品种实现国产替代。根据华菱钢铁《2021年3月5日投资者关系活动记录表》，公司板材在手订单达1-2个月；冷、热轧薄板订单饱和度较高；无缝钢管需求相较2020年有所改善；长材订单也较为可观。

节能减排方面，公司近年来通过降低铁钢比、建设绿色钢厂，改进工序余热余压余能及蒸汽回收利用，提高循环自发电比例达到70%左右等方式减少碳排放。根据2019年年报，公司2019年吨钢碳排放1.405吨，较2018年进一步下降。

业绩方面，根据公司2020年业绩预增公告，公司全年预计实现归母净利润63-65亿元，同比增长（回溯调整后）1.31-4.53%，盈利能力行业领先。子公司华菱湘钢、华菱涟钢和汽车板公司均实现利润同比增长并保持较高盈利水平。

转债价位方面，截至2021年3月11日，华菱转2的绝对价格为139.66元，已积累了幅度较深的负溢价，考虑到转债尚未进入转股期以及正股盈利能力行业领先、品种优势较强、分红水平较高，华菱转2具有一定关注价值。此外，如果华菱转2在临近转股之时，其负溢价程度依然较深，那么建议关注相关套利博弈机会。

（二）水泥&玻璃板块：关注冀东转债和旗滨集团待发预案

建材方面，水泥和玻璃，作为典型的高耗能且产能过剩行业，长期以来一直受到新增产能约束。2020年12月16日，工信部发布《水泥玻璃行业产能置换实施办法（修订稿）》。在该征求意见稿中，水泥和玻璃的产能置换比例和退出时点均受到明显约束（光伏玻璃产能限制放开）。当前水泥和玻璃行业集中度仍然较低，随着碳中和政策的推进，环保成本较高的小企业逐步退出，同时新增供给受到约束，水泥和玻璃等行业的竞争格局有望得到优化。

水泥板块方面，当前存量品种主要包括冀东转债、万青转债和天路转债等，其中冀东转债具有相对较高的关注价值。

冀东转债，发行人冀东水泥是中国北方最大的水泥生产厂商，水泥熟料产能规模位列行业第三。公司主要产品包括水泥、熟料、骨料以及危废固废处置等，其中水泥产能达到1.7亿吨，熟料产能达到1.17亿吨。公司水泥熟料产能主要集中在华北、东北和西北地区，同时在重庆、河南等区域也有布局，其中公司在华北市场竞争优势较为明显，京津冀地区产能市占率超过50%。公司2020年全年水泥和熟料销量约为1.07亿吨，同比增加约11%。

固废处理方面，根据本期转债募集说明书披露的信息，公司2020H1危废处置能力达到50.17万吨/年、生活污泥处置能力达到83.02万吨/年、生活垃圾处置能力达到55.67万吨/年。

业绩方面，根据公司2020年度业绩预告，公司2020年预计实现归母净利润28.2-29.2亿元，同比增长4.42-8.12%。

转债价位方面，截至2021年3月11日，转债收盘价为115.63元，对应转股溢价率为17.42%，在典型的高评级&大规模品种中，当前绝对价格相对温和，同时考虑到发行人所处京津冀区域水泥需求，转债当前价位仍具有一定配置价值。

万青转债，江西省区域水泥龙头品种，当前转债绝对价格与冀东转债相近，不过转股溢价率明显高于冀东转债。从转债价位结构方面出发，万青转债“性价比”相对弱于冀东转债。

玻璃方面，自福莱转债退市之后，相关存量品种较为缺乏，建议重点关注旗滨集团的待发预案。

旗滨集团，本次拟发行转债的募集规模达15亿元，已于2021年2月10日获取证监会批文。公司是浮法玻璃龙头企业，主要从事玻璃产品的制造与销售，并采取多元化布局，产品涵盖优质浮法玻璃原片、节能建筑玻璃、高铝电子玻璃、中性硼硅药用玻璃等领域。其中，药用玻璃方面，湖南旗滨中性硼硅药玻一期已于今年1月点火。

光伏玻璃方面，公司拟在湖南资兴和浙江绍兴分别投建一条1200t/d的光伏组件高透基板材料生产线。公司此前在互动平台表示，公司超薄超白玻璃产品已纳入光伏龙头隆基股份的长期采购目录。

业绩方面，根据公司2020年度业绩快报，公司2020年实现营业收入96.44亿元，同比增长3.63%；实现归母净利润18.32亿元，同比增长36.03%。业绩大幅增长主要来自于产品均价同比上涨，同时公司在原燃材料价格处于低位时进行了战略储备，使得产品毛利率大幅提高。

（三） 石化板块：关注东方盛虹待发预案

石化方面，桐20转债于2021年1月完成转股退出后，当前存量标的主要包括恒逸转债、新凤转债等。此外，东方盛虹的转债预案已通过证监会核准，值得关注。

恒逸转债，发行人恒逸石化是民营大炼化、化纤领域领先企业。公司主要产品包括涤纶、锦纶、PTA和成品油等。产能方面，根据恒逸石化《2021年2月22日投资者关系活动记录表》，公司2020年底原油加工设计产能800万吨/年、参控股PTA产能1350万吨/年、聚酯产能725万吨/年，产能规模行业领先。产能规划方面，公司拟新增原油加工能力1400万吨/年、在建拟新增PTA产能600万吨/年、在建拟新增聚酯纤维产能106.6万吨/年。此外，公司文莱炼化二期项目建成后，将新增“乙烯-丙烯-聚丙烯”产业链，预计年均可新增净利润17.16亿美元[2]。

转债价位方面，恒逸转债近期绝对价格略有下降，当前仍处在130元以上的相对高位，考虑到转债尚未进入转股期，当前暂不会受到理论价格上限的约束，仍具有一定关注价值。

新凤转债，转债绝对价格近期随正股出现大幅回落，平价也回落至130元以下，目前强赎触发进度停留在10/30。考虑到正股新凤鸣涤纶长丝产能规模居于行业前列，2020年四季度业绩环比显著改善，当前转债价位结构可适当关注。

在预案阶段相关标的中，涤纶DTY龙头品种东方盛虹的待发预案值得关注。

东方盛虹，本次拟发行转债的募集规模达50亿元，已于2021年2月20日获取证监会批文。公司是全球领先的全消光系列纤维生产商和细旦差别化纤维生产商，民用涤纶长丝规模行业领先。公司主营业务涵盖聚酯化纤、PTA、原油炼化、热电生产等四大版块。

其中，根据东方盛虹《2020年9月1日投资者关系活动记录表》，全资子公司国望高科为聚酯化纤的生产主体，主要产品以高端DTY为主，具备超细纤维、记忆纤维、生物基合成高分子纤维、全消光熔体直纺聚酯纤维等技术，差别化化纤年产能达到210万吨，产品差别化率超过90%，毛利率水平行业领先。

虹港石化是PTA板块的生产运营主体，目前PTA年产能达到150万吨，虹港石化二期240万吨/年PTA扩建项目已于2021年3月3日正式投产。炼化业务板块的实施主体为盛虹炼化，待其1600万吨炼化一体化项目建成后（预计将于2021年底投产[3]），公司将形成“原油炼化-PX/乙二醇-PTA-聚酯-化纤”的全产业链，公司未来的盈利能力和抗风险能力有望得到增强。

（四） 焦炭板块：适当关注淮矿转债

最后，焦炭作为主要煤化工产品，在碳中和议题下，供给也将受到直接影响。根据内蒙古发布的《关于确保完成“十四五”能耗双控目标任务若干保障措施》，从2021年起，将不再审批焦炭新增产能项目，能耗增量控制在500万吨标准煤左右，2022年底之前，淘汰100万吨/年以下焦化项目等焦炭落后产能。

对应到转债市场，存量品种主要包括淮矿转债和金能转债。其中，淮矿转债，发行人淮北矿业作为华东地区煤焦化龙头，煤炭加工洗选能力位居行业前列。公司煤炭核定产能3,255万吨/年，焦炭核定产能440万吨/年。根据广发煤炭团队观点[4]，公司作为低估的双焦龙头，吨煤盈利能力位于行业前列，2020年煤炭产量平稳增长，随着2021年安徽地区焦煤、动力煤及煤化工产品甲醇价格显著提升，公司业绩有望得到支撑。

转债方面，淮矿转债于2020年6月进入转股期，当前绝对价格已接近130元的理论价格上限，且开始出现负溢价，后续需关注强赎条款带来的限制。

金能转债，发行人金能科技在焦炭行业具有较强竞争优势，不过金能转债当前价格处在市场绝对高位，且伴随一定幅度的溢价率。

注：

[1] 数据来源：楚江新材2021年2月19日投资者关系活动记录表

[2] 来自于恒逸石化《关于子公司投资建设文莱炼化二期项目的公告》

[3] 来源东方盛虹2020年中报

[4] 详细的点评请参考广发煤炭团队发布的证券研究报告《聚焦煤炭弹性系列之淮矿：低估的双焦龙头，价格上涨弹性可期》

风险提示：

全球气候出现超预期变化；产能约束相关政策出现超预期变化。相关行业景气度提升不及预期。

2021转债行业梳理系列

之一：《出口链条相关转债大盘点》

之二：《建材行业深度梳理，关注长海转债》

之三：《碳中和主题转债大盘点——能源篇》

已外发报告标题：《2021转债行业梳理之四——碳中和主题转债大盘点——材料篇》