【华泰宏观 | 专题】再论城中村改造的投资潜力
The following article is from 华泰睿思 Author 易峘
摘要
近期有关城中村改造的讨论进一步升温。潜在规模之外,资金来源和推进节奏是相关投资是否能有效托举增长的关键。我们此前以示范先行的广州为例,对其潜在宏观影响进行了初步分析。结合现有的信息,我们从执行层面进一步探讨城中村改造的“技术要点”。执行层面,城中村改造可能涉及土地性质变更,且要求因地制宜、大力避免大拆大建。结合这些要求,并考虑到不同城市人口布局、资金来源、及项目执行主体能力和意愿等方面的差异,我们认为,城中村改造快速推进可能仍需中央层面、自上而下进一步的统筹,尤其在资金支持和项目执行主体层面。所以,我们将政府层面实质性的资金支持、及对执行主体有效激励作为观察城中村改造实际执行进度的关键跟踪指标。
1. 规划VS执行：潜在规模万亿级、但改造周期和建安规模有不确定性
我们此前测算，本轮改造周期全国21个特大超大城市投资空间潜力约为2万亿元，若放宽其中城中村数量占比的假设，潜在投资总规模可达到5万亿元，预计在5-7年的建设周期下，年均投资额约3000亿-1万亿元（参见《从广州试点看城中村投资潜力》（2023/7/26））。目前广州、深圳、上海、青岛及昆明等城市均已提出今年的改造目标，总计划金额已超过2000亿元。
城中村改造是十四五规划中城市更新的组成部分，但项目周期可能比棚改长。十四五中明确提出“因地制宜”的原则，因此各地城中村改造规划可能更为精细化。若涉及拆建，需经历较为复杂的论证和动迁流程，速度或将不及此前的棚改。即便参照棚改进度，从立项至基本建成最快也需约3年时间。
考虑到土地性质可能变更、控制大拆大建等要求,结合资金可得性限制和回报率要求,各地推进城中村改造的可行性和速度或参差不齐。城中村改造的对象多为集体土地,或涉及集体土地和国有土地的转化及相关征收补偿。此外,虽然城中村改造可能扩容,但在人口流出城市的投资回报不确定性较高。
叠加更为精细的规划要求，城中村改造的建安部分开支比例可能不及棚改。在特大、超大城市推进城中村改造，可能涉及土地产权变更的补偿部分资金比例较高。此外，基于不大拆大建、“超过半数以上居民回迁”的规划要求，城中村改造投资可能更多涉及公共设施升级改造、而非拆建。此外，部分城中村改造还包括户籍、社保、公共服务等诸多层面配套。由此看，城中村改造投资中的建安部分开支、及“形成实物工作量”投资占比可能不及棚改。
2. 自上而下、统一规划有助于化解资金来源及项目主体执行能力相关制约
执行层面，地方政府和承建主体的资金来源及执行能力可能成为“堵点”，全国统筹、自上而下的资金及执行方面的支持有望加速城中村改造进度，加大稳增长力度。本轮城中村改造强调多渠道筹措资金。立项层面，地方政府相关融资能力需进一步加强；执行层面，地产和建筑企业资金实力有待提升，以支撑前期投资需要。所以，全国自上而下的统一规划和推进至关重要。
中央层面的可能的资金支持及项目执行层面更为清晰的部署或为城中村改造投资加速的跟踪指标，其中密切关注能否出台配套支持的政策性金融工具（如政策性银行扩表速度、及PSL净发行等）。
风险提示：资金来源增长不及预期，地产周期超预期下行
目录
一、规划VS执行：潜在规模万亿级、但改造周期和建安部分规模不确定性较大
二、土地性质或需改变、控制大拆大建等要求可能加大城中村改造推进难度
三、自上而下统一规划有助于化解资金来源及项目主体执行能力相关的不确定性
主要内容
一、 规划VS执行：潜在规模万亿级、但改造周期和建安部分规模不确定性较大
近期有关城中村改造潜在规模、资金来源、和推进节奏的讨论进一步升温。8月18日，中国人民银行、金融监管总局、中国证监会联合召开电视会议，再度提及积极推动城中村改造。我们此前已针对示范先行的广州为例，对其潜在宏观影响进行了初步分析（参见《从广州试点看城中村投资潜力》，2023/7/26）。结合现有的信息，我们从执行层面进一步分析城中村改造的“技术要点”。
我们此前测算，本轮改造周期全国21个特大超大城市投资空间潜力约为2万亿元，若放宽其中城中村数量占比的假设，潜在投资总规模可达到5万亿元。测算方法上，我们根据七普数据计算各省自建房面积占比、再假设自建房中约有10%属于城中村，以此估算超大特大城市城中村数量，若放宽自建房中城中村占比至25%，那么潜在投资空间可能达到5万亿元。预计在5-7年的建设周期下，年均投资额可能达到3000亿-1万亿元（参见《从广州试点看城中村投资潜力》（2023/7/26））。
从近期各地方推出的城中村改造政策来看，亦包含在十四五城市更新整体规划中，21个超大特大城市城中村改造计划的推进节奏相对稳健（图表3）。而目前广州、深圳、上海、青岛及昆明等城市均已提出今年的改造目标，计划投资总额已超过2000亿元，例如：广州计划推进127个城中村改造项目（含46个续建项目，12个新开工项目，69个前期项目），重点推进17个城市更新项目。上海计划用10年实现三步走、今年启动10个城中村改造项目；北京提出要在2035年“一绿地区”实现全面城市化，今年发布征求意见稿对征收“集体土地”的补偿方案提出修改，强调要以“房屋安置方式”为主，做到安置房先行。杭州市宣布从23年6月12日开始全面推进城市更新，其中包括危旧房的改造、老旧小区的整治改造和城中村的改造等。
城中村改造是“十四五”规划中城市更新的组成部分，但项目周期可能比棚改更长。十四五规划中明确表示“因地制宜改造一批城中村”，国常会中剔除需要与保障性住房建设结合、高效综合利用土地资源，因而各地城中村改造规划可能更为精细化。若涉及拆建，需经历较为复杂的论证和动迁流程，总体速度可能不及此前的棚改计划。即便参照棚改进度，从改造开工至基本建成最快也需约3年时间（图表1-2），短期可能不宜高估城中村改造能够释放的实物量。
二、 土地性质或需改变、控制大拆大建等要求可能加大城中村改造推进难度
土地性质或需改变、控制大拆大建等要求可能加大城中村改造推进难度。结合资金可得性限制和资金回报率要求，各地推进城中村改造的可行性和速度可能参差不齐。城中村改造的对象多为集体土地，或涉及土地农村宅基地的房屋征收补偿、以及集体土地和国有土地之间的转化，产权的变更让项目推进或有一定难度。
土地与房屋征收涉及村民和集体组织利益，若将涉及出租房、村办企业等业务的农工商公司所在土地征收进行改造，可能面临的阻力相对较大。
部分城中村改造需要将集体土地被依法征收后，变更为国有土地。整体上看，如果需要改变土地所有权性质，则必须依法由省级以上人民政府审批，从推进速度上带来一定制约。
此外，虽然城中村改造可能推及更多的城市，但在人口流出的城市投资回报不确定性较高。根据第七次全国人口普查数据，超大特大城市共有21个，其中超大城市（7个）分别是上海、北京、深圳、重庆、广州、成都、天津，特大城市（14个）分别是武汉、东莞、西安、杭州、佛山、南京、沈阳、青岛、济南、长沙、哈尔滨、郑州、昆明和大连。
叠加更为精细的规划要求，城中村改造的建安部分开支比例可能不及棚改。在特大、超大城市推进城中村改造，可能涉及土地产权变更的补偿部分资金比例较高。此外，基于不大拆大建、“超过半数以上居民回迁”的规划要求，城中村改造的投资可能更多涉及公共设施升级改造、而非拆建。此外，部分城中村改造还包括户籍、社保、公共服务等诸多层面配套。由此看，城中村改造投资中的建安部分开支、及“形成实物工作量”投资占比可能不及棚改。
土地产权变更的补偿方面，由于城中村多为集体土地，征收过程既涉及产权归属于村民的房屋征收、还涉及产权归属于集体的土地、通常采取原地还迁的方式，因此建安投资部分的占比可能相对低于“棚改”。
根据2021年住建部《关于在实施城市更新行动中防止大拆大建问题的通知》（63号文）对城市更新提出了“四条红线”，包括防止大拆大建、大规模搬迁等。根据此要求，建安投资部分可能更多涉及公共设施升级改造、而非拆建（图表4）。
部分城中村改造还包括户籍、社保、公共服务等诸多层面，或增加城中村改造的实施难度。
三、 自上而下统一规划有助于化解资金来源及项目主体执行能力相关的不确定性
执行层面，地方政府和承建主体的资金来源及执行能力可能成为“堵点”，全国统筹、自上而下的资金及执行方面的支持有望加速城中村改造进度，加大稳增长力度。本轮城中村改造强调多渠道筹措资金，鼓励和支持民间资本参与。一方面，各地筹措资金的能力可能影响项目进展，另一方面，地产企业现金流待改善、支撑前期大量投资能力或较为有限，全国自上而下的统一规划和推进，更有助于加速城中村改造进程、起到扩内需和稳增长的作用。
受疫情等因素影响，22年以来地产需求不足、地方财政收支承压，2021-22年，全国政府性基金收入累计回落，不同省份有所分化（图表5）。
同时，地产企业的现金流仍待改善，7月资金来源同比降幅录得20.3%，其中个人按揭贷款项同比降幅23.2%，支撑前期大量投资能力或较为有限（图表6-7）。
往前看，中央层面潜在的资金支持及项目执行层面更为清晰的部署或为城中村改造投资加速的跟踪指标，其中，密切关注政府性配套支持金融工具能否出台（如政策性银行扩表速度、及PSL净发行等）。对比2015 年起推动的城镇棚户区改造，政策性金融工具给予了较大支持力度。而在2022年9月-11月以来，抵押补充贷款（PSL）再度启用（图表8），但主要用于支持发放基建相关贷款，未来PSL及其他结构性货币政策工具是否能对城中村改造提供进一步支持仍有待观察。
风险提示：
1）城中村改造资金来源增长不及预期，推进进展较慢。
2）地产周期超预期下行、购房需求持续回落
文章来源
本文摘自2023年8月27日发布的《再论城中村改造的投资潜力》
易峘 研究员 SAC S0570520100005 | SFC AMH263
吴宛忆 联系人SAC No. S0570122090215
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