高瑞东 刘星辰：国内通胀缘何大幅降温？
事件：
2023年2月国内价格数据：1）CPI同比1.0%，前值2.1%，市场预期1.8%；CPI环比-0.5%，前值0.8%；2）核心CPI同比0.6%，前值1.0%；3）PPI同比-1.4%，前值-0.8%，市场预期-1.3%；PPI环比0%，前值 -0.4%。核心观点：
2月，受春节效应消退、疫后消费复苏偏弱、食品供给充足等因素影响，CPI同比增速超预期回落；PPI环比走平，与节后工业生产恢复加快、市场需求改善、前期国际油价上涨有关，但受高基数影响，PPI同比仍延续下跌。
1-2月通胀数据显示，疫后消费恢复动能偏弱，服务供给弹性可能高于预期，通胀上行风险正加快消退。随着疫后消费脉冲式修复告一段落，后续消费持续回暖需等待经济基本面逐步改善，亟待促消费政策的进一步加码。
节后消费降温，CPI同比增速超预期回落
今年1月，受春节效应、疫后服务需求加快释放影响，CPI环比明显上涨，核心CPI加速回升。但进入2月后，受食品、服务价格下跌影响，CPI环比转负，同比增速自1月的2.1%快速回落至1.0%，明显低于市场预期的1.8%。同期，核心CPI环比也同步转负，同比增速回落至0.6%的低位。
导致2月CPI同比大幅低于市场预期的原因：一是，食品价格普遍下跌，除猪价下跌符合预期外，其余鲜菜鲜果等食品价格由于节后消费需求回落、天气转暖供应充足，环比均出现不同程度的下跌。二是，疫后服务价格并未出现持续上涨，而是随着节后需求回落，转为下跌，且跌幅也高于季节性水平。2月，服务价格环比自1月的0.8%降至-0.4%，而历史同期季节性环比为-0.1%。
工业生产、需求回暖，带动PPI环比增速回升
2月PPI环比持平，环比增速连续两个月回升，石油、黑色、有色价格均出现上涨。但受高基数影响，PPI同比延续下跌，仍处在磨底震荡阶段。进入2月后，随着节后生产生活全面恢复，各地重大项目开工，带动基建投资需求加速释放，同时房地产供需两端发力，也逐步带动房地产市场回暖。总体看，随着扩内需政策发力、以及疫后经济重启，制造业、建筑业需求回暖，有望带动工业品价格企稳回升。
经济温和复苏背景下，国内通胀风险进一步消退
去年12月防疫政策优化后，市场普遍担忧，因疫后需求快速释放，国内通胀将面临上行风险，类似于海外国家。但在1月、2月通胀数据发布后，这一担忧正加速消退。
首先，1月通胀数据尽管释放出服务价格上涨、核心通胀升温信号，但涨价幅度仍偏温和，主要受春节效应和疫后补偿式消费影响。进入2月后，伴随节后需求回落，服务价格便出现超季节性下跌，表明疫后消费恢复动能偏弱，且服务供给弹性可能高于预期，疫后消费脉冲式修复或告一段落。
目前看，尽管消费复苏进程仍在预期范围内，但疫后红利释放效果低于市场预期，后续消费复苏、通胀上行高度取决于经济基本面改善，即居民收入恢复情况，亟待提振居民收入、稳定大宗消费等促消费政策的进一步加码。
风险提示：海外能源危机再度发酵；国内需求恢复不及预期。
一、节后消费降温，带动CPI涨幅明显回落
CPI同比增速快速回落，明显低于市场预期。1月，受春节效应、疫后服务需求加快释放影响，CPI环比明显上涨，核心CPI加速回升。但进入2月后，CPI环比快速转负，自1月的0.8%降至-0.5%，同比自1月的2.1%快速回落至1.0%，明显低于市场预期的1.8%。同期，核心CPI环比也同步转负，自1月的0.4%降至-0.2%，同比自1月的1.0%回落至0.6%的低位。
结构来看，食品、非食品价格同步下跌，带动CPI环比转负。食品价格环比由上月上涨2.8%转为下降2.0%，非食品价格环比由上月上涨0.3%转为下降0.2%，二者分别影响CPI环比下降约0.38、0.13个百分点。
导致2月CPI同比大幅低于市场预期的原因：
一是，食品价格普遍下跌，除猪价下跌符合预期外，其余鲜菜鲜果等食品价格由于节后消费需求回落、天气转暖供应充足，均出现不同程度的下跌。其中，猪肉、鲜菜价格环比分别下降11.4%和4.4%，合计影响CPI环比下降约0.28个百分点，占CPI总降幅五成多。其他鲜果、蛋类、水产品、肉类价格也出现普遍下跌，降幅介于0.4%-4.3%之间。
二是，疫后服务价格并未出现持续上涨，而是随着节后需求回落，转为下跌，并且跌幅也高于季节性水平。2月，服务价格环比自1月的0.8%降至-0.4%，而历史可比同期季节性环比为-0.1%（2014/2017/2020年均值，选取春节发生在1月的年份）。其中，旅游、家庭服务、交通工具使用和维修价格降幅最大，环比分别下跌6.5%、1.7%、1.4%，均高于季节性环比降幅3.4%、1.0%、0.5%。
从海外国家经验看，疫后由于服务需求快速释放、部分供给主体收缩，服务领域出现普遍性涨价。但从国内现实情况看，服务价格在1月春节期间出现一轮恢复性涨价外，2月便出现下跌，指向当前表明疫后消费恢复动能偏弱，服务供给弹性可能高于预期。
但整体而言，在居民出行强度恢复正常化之后，国内经济仍然保持温和复苏态势，但鉴于微观主体消费能力有限，涨价动能仍然较弱。例如，2月衣着价格跌幅收敛，环比自上月的-0.5%回升至-0.1%，高于过去五年同期均值-0.4%；租赁房房租价格环比上涨，自上月的-0.1%回升至0.3%，高于过去五年同期均值0.1%。
二、工业生产、需求回暖，带动PPI环比增速回升
2月PPI环比持平，环比增速连续两个月回升，1月、上年12月PPI环比分别为-0.4%、-0.5%。但受高基数影响，PPI同比延续下跌，自上月的-0.8%降至-1.4%，仍处在磨底震荡阶段。
三、经济温和复苏背景下，国内通胀风险进一步消退
四、风险提示
海外能源危机持续发酵；国内需求恢复不及预期。
End
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光大宏观 高瑞东团队
复旦大学理学硕士，聚焦海内外流动性以及大类资产配置。在校期间曾三次获得国家奖学金，多次获得数学类竞赛国际、国家级奖项，毕业后前后任职于公募基金公司、证券公司的投资、研究部门，曾覆盖宏观经济、利率策略以及大类资产配置等研究领域。
上海财经大学数学学士、数量金融硕士，4年宏观研究经验，聚焦实体通胀、财政政策等主题。本硕期间均荣获国家奖学金，擅长通过底层数据挖掘、推演、论证宏观问题，在《中国金融》、《中国改革》等期刊发表文章多篇。
CPA，经济学博士，北京师范大学本科，上海财经大学硕博，聚焦中观行业以及生产法GDP分析。多次荣获国家奖学金，数据分析能力强，财务功底扎实，CPA六门考试一次通过，中国高校SAS数据分析大赛全国一等奖。
复旦大学化学系本硕，辅修经济学，注册会计师，具备多年新能源领域科研经验，曾获国家奖学金、复旦大学优秀学生等荣誉。聚焦中观行业和产业政策，致力于结合宏观视野与产业认知，把握经济规律，挖掘产业机会。
上海财经大学理学学士，上海交通大学应用统计学硕士，曾获上海财经大学优秀学生、上海交通大学优秀毕业生等荣誉。聚焦资产配置方向，致力于从数据中挖掘潜在有价值的信息，定性与定量结合进行资产配置研究。
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