高瑞东 杨康：加大逆周期调节在财政端会如何体现？
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事件：
2023年5月，全国一般公共预算收入同比增速为32.7%，一般公共预算支出同比增速为1.5%。5月，政府性基金预算收入同比增速为-7.5%，政府性基金预算支出同比增速为-18.2%。
核心观点：
5月财政收入明显走弱，税收分项中企业所得税、消费税等核心税种收入均出现同比负增长，对4月以来经济复苏疲弱、内外需求动力不足的现状形成印证。财政收入疲弱也对财政支出表现形成掣肘，5月财政支出增速为1.5%，相比4月回落5.1个百分点，从支出节奏看，也明显低于近五年同期水平。
展望来看，经济修复内生动力不足问题仍较为凸显，亟待新一轮逆周期调节政策发力。6月16日，国常会围绕加大宏观政策调控力度、着力扩大有效需求、做强做优实体经济、防范化解重点领域风险等四个方面，研究提出了一批政策措施。货币方面降息举措已然先行，新一轮财政发力政策也有望尽快落地。重点关注专项债加速发行、新一批政策性金融工具下达以及财政对扩大消费的扶持等。
风险提示：政策落地不及预期。
一、财政收入增长疲弱，政策亟待发力
1.1 加大逆周期调节在财政端会如何体现？
6月16日，财政部公布2023年1-5月财政数据。从数据来看，5月财政收支同比增速均出现显著回落，对4月以来经济复苏疲弱、内外需求动力不足的现状形成印证。
财政收入数据一般滞后于经济表现，5月财政收入走势疲弱更多反映的是4月经济表现，这也可以解释为何4月财政收入与经济数据表现出现背离。4月表现经济动能的工业生产、投资、消费等指标均环比走弱，对应到5月税收分项中企业所得税、消费税等核心税种收入均出现同比负增长。
财政收入疲弱对财政支出表现也形成掣肘，5月财政支出增速为1.5%，相比4月回落5.1个百分点，从支出节奏看，也明显低于近五年同期水平。
向前看，5月经济动能进一步走弱，经济修复内生动力不足问题仍较为凸显，财政收入端面临较大的增长压力，亟待新一轮稳增长进一步发力。6月16日，国常会研究推动经济持续回升向好的一批政策措施。会议围绕加大宏观政策调控力度、着力扩大有效需求、做强做优实体经济、防范化解重点领域风险等四个方面，研究提出了一批政策措施，新一轮逆周期调节政策有望加快落地。
事实上，在加强逆周期调节，全力支持实体经济上，货币政策已率先发力。6月13日，人民银行已下调公开市场7天期逆回购利率10个bp，6月15日中期借贷便利（MLF）利率跟随下调10个bp。人民银行通过降息稳定经济预期、提振各方信心，从而托底经济增长。
在加大逆周期调节指引下，财政政策也有望进一步发力，重点关注三个方面：
第一，关注新一批专项债下达情况，后续发行节奏可能会加快。今年1-4月，地方债发行进度较去年同期进一步提升，呈现出“快马加鞭”势头，各地加强对重大项目的超前谋划和靠前投资。5月以来，提前批额度基本耗尽，地方专项债发行节奏明显放缓，也对财政支出形成制约。
近期财政系统正组织申报2023年第二批专项债项目，随着财政部将今年剩余地方债额度下达至各省市，后续新增专项债发行有望边际提速，并在三季度基本发完，后续政策将侧重支持专项债尽快形成实物工作量、提升资金使用效益，以更好发挥稳增长功效。
第二，关注下半年新增政策性金融工具的出台。2022年下半年，为支持重大项目建设，国常会提出运用政策性、开发性金融工具，通过发行金融债券等筹资资金，用于补充包括新型基础设施在内的重大项目资本金。截至2022年底，共计向社会投放7399亿政策性金融工具，这些工具将在未来几年持续发挥对社会投资的撬动作用。
但值得注意的是，从资金来源角度来测算，今年上半年基建投资的高增主要源自去年上半年政策性工具的缺失。而对于今年下半年来讲，如果不出台新增政策性金融工具，那么相比去年基建投资资金的增量将大幅减少，从而使得基建投资增速大幅承压。
第三，关注财政对促进居民消费潜力释放的相关扶持举措。从今年以来财政发力的着力点来看，稳基建投资仍是重心，促消费的力度仍有较大提升空间。我们注意到在2023年财政预算草案中，将“发挥财政稳投资促消费作用，着力扩大国内需求”摆在2023年收支政策的第一位。
6月16日，在国家发展改革委新闻发布会上，国家发展改革委新闻发言人孟玮表示，抓紧制定出台恢复和扩大消费的政策，持续改善消费环境，释放服务消费潜力；稳定汽车消费，加快推进充电桩、储能等设施建设和配套电网改造，大力推动新能源汽车下乡。
1.2 收入端：经济复苏疲弱在税收端已有所体现
受去年同期留抵退税导致的低基数影响，5月财政收入仍然实现较高同比增速，但从两年复合平均视角看，5月财政收入实际已在显著回落。5月一般公共预算收入同比增速为32.7%，其中中央财政、地方财政均实现了20%以上的高速增长，主要与去年同期低基数有关。从两年复合平均视角看，5月一般公共预算收入同比增速为-5.4%，相比3月的4.4%回落较多，经济复苏疲弱在财政收入端有所印证。
从收入节奏来看，5月一般公共预算收入占年初预算的比重为7.6%，显著低于过去五年（2018-2022年，下同）同期均值的8.5%，收入节奏已显著放缓。
拆分来看，非税收入增速受去年同期高基数影响，读数继续为负。5月非税收入同比增速为-7.8%，较4月的-9.7%回升1.9个百分点。
税收收入虽在低基数下实现高增速，但两年复合增速已在显著回落。5月税收收入同比增长42.0%，主要受去年同期低基数带动，两年复合平均视角看，5月税收收入增速为-6.3%，已在显著放缓。分税种来看，企业所得税、个人所得税、消费税均拖累较多。两年复合平均视角，5月企业所得税、个人所得税、消费税收入增速分别为-9.0%、-1.4%、-9.2%。
地产相关税收层面，5月土地和房地产相关税收同比由正转负为-16.9%，两年复合平均增速为-35.9%，均较上月回落较多，契税、房产税等均有所拖累。
1.3 支出端：发力节奏显著放缓
5月支出节奏继续放缓，支出进度明显低于往年同期水平。5月一般公共预算支出同比增速为1.5%，相比4月回落5.1个百分点；两年复合平均视角看，5月一般公共预算支出同比增速为3.6%，相比4月略微回升，但相比3月仍较低。
从支出节奏来看，5月一般公共预算支出占年初预算的比重为6.7%，低于过去五年同期均值的7.2%，再次印证财政发力的放缓。
从支出结构来看，5月财政支出继续向科技支出和社保就业倾斜较多，基建类支出节奏显著放缓，债务付息支出同比增速有所回升。
具体来看，5月财政支出继续向社保就业、教育、科技等传统相对刚性的领域支出倾斜较多，5月支出同比增速分别为8.1%、6.4%、7.2%，两年复合平均增速分别为2.0%、4.5%、10.1%，显著高于基建类支出增速的-2.6%。
5月基建类支出节奏显著放缓，5月支出同比增速为-10.5%，相比4月回落12.9个百分点，两年复合平均增速为-2.6%，相比4月也回落5.0个百分点。
5月债务付息压力提升较多，5月支出同比增速为2.0%，相比4月回升5.3个百分点，两年复合平均增速为21.9%，相比4月回升23.7个百分点。
1.4 政府性基金：土地出让收入持续低迷
5月，受土地市场低迷影响，政府性基金收支同比均有所回落，土地收入回落较多。
收入端，5月政府性基金预算收入同比增速由正转负为-7.5%，相比4月回落8.9个百分点，主要受土地市场持续低迷的影响，5月土地使用权出让收入同比下降13.0%，降幅相比4月扩大12.3个百分点。
支出端，5月政府性基金支出同比增速由正转负为-18.2%，较4月回落20.6个百分点，一方面主要与土地相关支出下滑较多有关，另一方面，与专项债发行节奏放缓有关。今年以来专项债发行前置，1-4月专项债发行节奏相比2022年并不弱，但5月以来有所放缓。2023年1-5月新增专项债发行规模为1.97万亿元，相比2022年同期的2.03万亿元较少648亿元。
从收支节奏来看，5月政府性基金预算收入占年初预算的比重为5.2%，显著低于过去五年同期均值6.4%，收入进度仍然偏缓。政府性基金预算支出占年初预算的比重为5.4%，持平于过去五年同期均值5.4%。
二、海外观察
2.2 全球市场：全球股市普涨，大宗商品价格涨跌分化
2.3 央行观察：美联储加息暂停，未来加息或将继续；欧洲央行加息25个基点
2.4 海外政策：美国国务卿布林肯将访华；国务院总理将正式访问德国、法国
三、国内观察
3.1 上游：原油价格环比下跌，铜价环比上涨
3.2 中游：水泥价格指数环比跌幅收窄，螺纹钢价格环比上涨，库存同比下降
3.3 下游：商品房成交面积同比下跌，猪价下跌，蔬菜水果价格上涨
3.4 流动性：货币市场利率表现分化，国债利率普遍下行
3.5 国内政策：国常会研究推动经济持续回升向好的一批政策措施
四、下周财经日历
五、风险提示
End
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光大宏观 高瑞东团队
复旦大学理学硕士，聚焦于海内外流动性和资产配置研究，3年证券投资研究经验。在校期间曾多次荣获国家奖学金、数学类竞赛国际国家级奖项，毕业以来先后任职于公募基金、证券公司的投资、研究部门，曾覆盖宏观经济、利率策略以及资产配置等研究领域。
上海财经大学数学学士、数量金融硕士，4年宏观研究经验，聚焦实体通胀、财政政策等主题。本硕期间均荣获国家奖学金，擅长通过底层数据挖掘、推演、论证宏观问题，在《中国金融》、《中国改革》等期刊发表文章多篇。
CPA，经济学博士，北京师范大学本科，上海财经大学硕博，聚焦中观行业以及生产法GDP分析。多次荣获国家奖学金，数据分析能力强，财务功底扎实，CPA六门考试一次通过，中国高校SAS数据分析大赛全国一等奖。
复旦大学化学系本硕，辅修经济学，注册会计师，具备多年新能源领域科研经验，曾获国家奖学金、复旦大学优秀学生等荣誉。聚焦中观行业和产业政策，致力于结合宏观视野与产业认知，把握经济规律，挖掘产业机会。
上海财经大学理学学士，上海交通大学应用统计学硕士，曾获上海财经大学优秀学生、上海交通大学优秀毕业生等荣誉。聚焦资产配置方向，致力于从数据中挖掘潜在有价值的信息，定性与定量结合进行资产配置研究。
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