Seminar | 道德培训真的有用吗？

本文讲解：李朋冲

本文推介：石   艳

本文编辑：王子一

近期，爬虫俱乐部举行论文workshop，由硕士生李朋冲跟大家分享了论文：Can ethics be taught? Evidence from securities exams and investment adviser misconduct，由硕士生石艳为大家总结本文要点。

原文信息

Zachary T. Kowaleski,Andrew G.Sutherland,Felix W. Vetter. Can ethics be taught? Evidence from securities exams and investment adviser misconduct[J]. Journal of Financial Economics,2020,138(1).

执业规则和道德是许多职业资格考试的重要考察内容，比如会计师、律师、医师资格考试等。但一些学者质疑这部分内容的有效性和需求度(Drucker, 1981)，他们认为虽然规则是可以教授的，但信念指导行为，决定接受行为的信念主要是在课堂之外形成的。那么在考试中，这些规则道德内容是否有作用呢？Zachary T. Kowaleski，Andrew G.Sutherland和Felix W. Vetter 2020年发表在JFE的文章，通过考察美国证券考试（Series66）和投资顾问不当行为之间的关系，给出了相关解释。

美国金融业监管局规定，投资顾问执业之前，必须通过相关资格考试。考试内容分为两部分，一是规则道德类的内容，包括允许的薪酬形式和披露要求，以及对不道德商业行为的禁止等；二是技术部分，包括资本市场理论、投资工具特点、比率和财务报告等。文章选取Series66考试为研究对象，因其考试内容在2010年1月1日发生了变化，可以更清晰地探究考试内容和投资顾问不当行为之间的关系。在改革之前，涉及规则和道德类内容占比80%，技术类内容占比20%；改革之后，两部分内容各占50%。而在同期，其他考试并没有发生任何变化。

把改革前后的考试版本简单地称为旧版本和新版本，文章按照已有观点作出假设，即道德类考试内容对日后工作中的不当行为有约束作用。由于通过旧版本考试的人接受了更多的道德培训，预计通过旧版本考试的顾问在实施不当行为方面可能有更低的倾向。文章采用BrokerCheck数据库2007-2017十年间投资顾问的数据，包括其当前雇主、先前雇主、通过考试的类型和日期以及有关客户投诉、仲裁、监管行动、解雇等信息。作者对8,838,880条原始数据进行了以下处理：首先，为了减少改革前后个人策略性选择考试带来的影响，剔除2009年10月至2010年3月通过考试的顾问观测值；其次，Series66在2016年7月又发生了一次改变，剔除2016年7月以后通过考试的顾问观测值；最后，剔除通过Series66考试当年的投资顾问观测值，最终得到8,500,453条数据。

本文选取的模型如下：

文章通过估计上述模型，发现通过旧版本考试的投资顾问，实施不当行为的可能性降低了1/4。接下来，作者探讨了这种结果发生的原因。处置效应解释认为，顾问的行为在一定程度上和他们所接受的规则道德培训的数量有关；而选择性解释则认为，通过新旧版本考试的人在本质上就是不同的，所以他们的长期不当行为倾向也是不同的。因此，作者检验了选择性解释。

第一，消除工作年限的影响，将年份和群组-年的交互项添加到主回归模型中，这样可以对同年入职的两名顾问的不当行为进行比较，结果发现，通过旧版本考试的投资顾问有较低的不当行为倾向。

第二，将样本限制在2010年前通过证券考试或者2010年前有工作经验的投资顾问中，或者缩小研究期间（2008-2011），通过旧版本考试的投资顾问实施不当行为的可能性降低的结果依然存在。

第三，进行安慰剂检验。Series7考试没有改变道德内容考察的比例，如果不是道德培训影响投资顾问实施不当行为，而是其他因素，那么2010年前后通过Series7考试的投资顾问，其不当行为也会有显著差异，但安慰剂检验的结果显示并没有显著差异。

第四，平行性检验。考察通过Series66考试前后投资顾问的不当行为，发现在考试前，参加新、旧版本考试的两类人群的不当行为没有显著差异。平行性检验图示如下：

图1 平行性检验

注：t=0表示通过考试当年，t=-1表示通过考试前一年，t=+1表示通过考试后一年，其他的取值以此类推。

经过以上检验，文章排除了选择性解释。然后，作者又采用明显的不当行为（欺骗、盗用、捏造）作为被解释变量进行了检验，作者提出这些明显不当行为的产生，更可能来自于顾问在道德判断上的失误而非漠视特定行业规则。研究结果发现，通过旧版本考试的投资顾问，实施明显不当行为的可能性更低，这也意味着道德培训确实在其中发挥了作用。

随后，文章对道德培训与实施不当行为之间的影响关系进行了异质性检验，结果发现，对于考试前已有不当行为或者工作时间比较久（3年以上）的顾问，以及顾问所在公司不当行为发生率较高时，道德培训减少顾问不当行为的作用被弱化。

最后，文章讨论了顾问对公司丑闻的回应。作者首先研究富国银行的案例，从2011年开始，富国银行开始了大规模的违规活动，丑闻在2015年逐渐发酵。研究发现，通过旧版本考试的顾问，在公司丑闻爆发时，会有更高的离职倾向。随后作者定义了四个公司冲击变量，对全样本进行研究，分别为公司当年不当行为发生率、公司前一年不当行为发生率、公司受处罚次数和所涉处罚金额。研究发现，当公司经受丑闻冲击时，接受过更多道德培训的投资顾问，离职倾向更高。而这些顾问的离职通常也预示着公司未来的丑闻。

本文首次采用大样本数据探索金融市场中规则和道德培训对职业行为的影响，亮点在于研究设计，使用证券行业考试内容的转变（考试的重点从规则道德转变为了执业技术）来代理顾问的规则和道德培训程度，并探索了更多关于投资顾问不当行为发生的原因。事实证明，考试内容的变化影响了顾问的道德认知，道德培训确实发挥了作用。