聊聊全球主要央行的政策走向

美国

上周公布的CPI数据令市场通胀预期与政策目标脱锚，迫使美联储本周三FOMC会议决定加速加息，调升联邦基金利率75bp，至1.5％-1.75％，并通过调整前瞻指引强调控制通胀的决心，引导市场对于进一步政策紧缩的预期。

市场最新利率预期从3月时的：2022年1.9%、2023年和2024年2.8%，调整为：2022年3.4%、2023年3.8%、2024年降至3.4%（隐含衰退预期）；

同时美联储或考虑到快速收紧的政策可能损及经济，本次会议将经济增长预期从3月时的：2022年2.8%、2023年2.2%，调降至两年均为1.7%；并预测失业率将从今年的3.7%上升至2024年的4.1%；

而关于通胀预期：inflation-swap显示今年7月通胀将接近9%，9月为9.2%，可能要到2023年才会显著回落。

长期联邦基金利率、CPI和原油价格走势

看完上述信息，可能有人会问：美联储的两个政策目标——通胀和就业保哪个？

我倾向于认为：美联储会顶着失业率上升的压力继续收紧政策，治理通胀。当前过低的失业水平意味着结构性的劳动力短缺，我们看到美国最近3个月平均薪资同比增长6.1%，达到近20年来的最高水平；而另一端：生产力的增长并未与之匹配——而职位空缺数甚至从疫情低点时的540万增至创纪录的近1200万，生产力与薪资增速之差（更广义的供求缺口）对通胀构成坚实的支撑，使得工资和物价上涨成为自我强化的正反馈循环，而美联储的政策收紧正是通过抑制总需求（企业收缩编制）来为过热的劳动力市场降温。

中长期CPI、薪资和制造业产出走势

中长期CPI、薪资和职位空缺走势

这是我对上周关于通胀的观点作的补充：两党似乎都支持美联储激进地加息，通过加息增加负债成本和储蓄收益，配合资本市场波动，造成Risk-off，打破财富幻觉，为过热的需求降温，也让部分依靠资本市场提前退休者重新（返贫）就业。

我们的压力在“稳就业“，美国的压力也在“稳就业”，只不过二者大相径庭。

本周除美联储外，另外几大央行几乎同步更新了关键的政策信息。

欧洲

本周三欧央行召开了紧急会议。

而就在上周欧央行刚宣布将于7月1日起停止资产购买资产，维持其8.8万亿欧元的资产负债表规模，并将于7月21日加息25bp，9月再次加息。

上周我提到：对于经济分化十分严重的欧元区，加息只会加剧其脆弱性。而停止购买资产意味着欧央行将会失去对于欧元区整体收益率曲线的控制。

本周市场如期出现了显著的负面反馈：周二意大利与德国10年期国债收益率利差一度飙升至257bp，出乎意料的结果是周三欧央行召开紧急会议。

意大利与德国10年期收益率及利差变化

紧急会议除了宣布加快研发新的“反碎片化工具”，可以预见的结果将是欧洲将会不可避免地走向财政一体化，20年前德国用欧元“统一”了欧洲，而预计在不远的将来，德国纳税人将要开始反哺整个欧洲。

基于其良好的国家信用和杠杆空间（德国是欧元区唯一政府债务/GDP<100%的国家）发行的欧洲债券将要问世，帮助困难的兄弟国共同实现：能源结构转型、国防开支增加以及乌克兰难民安置三大目标。

几个主要欧元区国家的一般政府债务/GDP变化

欧洲问题很有意思，感兴趣的朋友可延申阅读（Link: 聊聊碳中和与脆弱的欧洲）

日本

本周三日本10年期国债期货盘中两度触发交易所熔断，创2013年来最大单日跌幅，随后日本央行宣布将于16日和17日继续无限量购买日本国债期货的交割券，周内日元汇率走出V型波动，波动率升至疫情以来最高水平。

周三日本国债期货走势

尽管日本央行曾在今年3月28日宣布将无限量购买日本国债，力保其实现收益率曲线控制目标，但或许由于其过于激进，导致日本央行现已成为全球投资者做空日本国债的最大对手盘。本周市场交易员们持续抛售日本国债，押注日本央行将被迫放弃将收益率限制在0.25%的承诺，而日本央行则疯狂购买债券，本周竟创纪录购买了高达9.1万亿日元国债，3月28日至今购债总规模为30.6万亿日元。

日本10年期国债收益率与日本央行（政府债券）资产规模走势

日本央行的意图十分明确：借助美元周期促进日元贬值，同时日本政府依靠发债增加财政支出刺激经济，人为制造物价与薪资增长的通胀螺旋。

其“治理通胀”的决心可能不亚于美联储，但负面效应可能有两方面：

1、日元越贬值，会越加剧市场对亚洲竞争性贬值的担忧，人仔将会是一个明显的焦点；

人民币汇率指数与美元兑日元汇率（倒置）走势

2、开弓没有回头箭，特别是如此集中而且规模庞大的对手盘，通常会导致过度（错误）定价，如果任何一方因失误而转向，将意味着市场流动性枯竭以及系统性风险。


最后，聊聊人仔。
本周美联储加息75bp之后，美元隔夜拆借利率跃升至1.5%，超过了国内银行拆借利率1.41%。

我们从未经历过如此严重的中美经济周期错位，市场可能还需要一些时间来定价这一改开以来前所未见的信息。

中美十年期国债可以倒挂，也曾多次倒挂，但中美隔夜利率没法长期倒挂。那么接下来的下半年联储加息我们跟不跟？

如果跟进，可能会加重稳增长和资本市场估值压力；如果不跟，坚持以我为主，则汇率面临贬值压力。我倾向于认为会选择后者，关键之年，当下的主要矛盾还是稳就业和稳增长。

中期看，正如老财长楼先生本周四在ESG峰会上所说：美欧宏观政策的快速转向，必然对世界经济造成重大冲击。美元指数走强，改变全球资本流向，冲击全球经济。受到冲击最大的将是相对薄弱的发展中国家，特别是一些高度依赖外债和结构性矛盾突出的薄弱国家，可能引发外债违约与金融危机。

我们虽然外债规模并不大，不会受到过于严重的冲击，但这一轮全球货币政策的调整速度和频率，很可能会超出我们过几十年的经验和常识，世界格局与宏观周期的剧变才刚刚开始。

站在当下，更要珍惜当前通胀相对温和以及发达国家紧缩政策掣肘尚小的时间窗口，关注A股的风险溢价和盈利预期。

慎思笃行。