关注优质待发转债
投资要点
转债估值处于历史高位水平。8月份以来，权益市场情绪持续低落，上证综指、深证综指和创业板指分别从8月1日的3259.96、2202.49和3091.94下跌至9月30日的3024.39、1192.00和2598.32。受正股市场下跌影响，转债均价从150.34元下行至130.86元，下跌幅度达12.96%。随着可转债价格的下行，转债估值被动抬升，截至9月30日，转债平均溢价率达55.66%，目前转债均价和转股溢价率分别处于2017年以来的72%分位和98%分位。
个券估值分化，低价券转股溢价率长期处于较高水平。截至2022年9月30日，均价110元以下及110-120元的可转债平均转股溢价率分别为77.11%和64.47%，将转债市场的整体溢价率拉高至55.66%。均价在130-160元之间的可转债平均转股溢价率为39.08%，估值水平相对较低。
转债整体方向尚不明朗，把握打新吸筹机会。已上市转债价格持续探底，估值水平处于历史高位，市场整体股性较强，后续走势较为依赖正股。2022年9月，可转债市场共有22支新债发行，9支可转债上市，上市首日价格位于100-130元之间，存在较大的成长空间。对比去年，2021年10 -11月共有11支可转债公开上市，其中6支上市首日收盘价位于100-130元之间，5支上市首日收盘价在130元以上，上市首周后，多数转债价格实现不同幅度的增长。
优选高景气度赛道，并进一步筛选正股业绩向好且估值偏低的新券。2022年9月获证监会批复的15只个券所处的行业中，化学制品、医疗器械和消费电子行业兼具高景气度和低估值水平，城商行经营向好而估值处于低位，电池行业估值水平较其他行业略高，但在业绩支撑下，仍存在较大的上升空间。优选来自上述行业的公司并剔除掉正股估值较高、业绩波动较大的公司，最终挑选出五家标的供投资者参考：利元亨、珠海冠宇、回天新材、百川股份和齐鲁银行。
锂电池产业链持续高景气，待发行个券基本面稳健且估值偏低。新能源汽车、光伏及风电持续拉动新能源电池需求，中汽协预测2022年新能源汽车销量将达到500万辆，同比增长42%，同时根据GGII统计，2022上半年国内储能锂电池出货量达到44.5GWh，整体规模已接近2021年全年水平，预计下半年仍有较大增长空间，锂电池产业链高景气度延续。利元亨、珠海冠宇、回天新材、百川股份正股营收业绩稳步增长，新增产能不断释放，且估值相对均处于历史低位，正股估值回升有望拉动转债价格上涨。
区域经济回暖，城商行整体经营稳定，齐鲁银行营收业绩双高增。2022年，各类型银行净利润稳步增加，但由于各地疫情反复，增速略有放缓。城市商业银行2022H1实现净利润1569亿元，同比增长5.37%。2022H1齐鲁银行实现营业收入54.80亿元，同比增长19.08%，增速在所有上市城商行中位列第一，公司归母净利润17.38亿元，同比增长18.01%。截至9月30日，齐鲁银行正股PE-TTM为5.70，处于0.89%分位，正股估值处于底部，基本面向好，正股估值有望回升。
本周转债市场回顾。1）本周上证综指和创业板指均有所下跌，截止9月30日收盘，上证综指下跌2.07%，报收3024.39点；创业板指下跌0.65%，报收2288.97点。分行业板块来看，本周跌幅居多。其中医药生物和美容护理板块涨幅较大，分别达4.48%和3.51%；国防军工和有色金属板块下跌较多，分别为-8.08%和-7.27%。2）本周债券指数略有下跌，中证全债、中证国债指数跌幅分别为0.25%和0.45%。本周中证转债指数较上周下跌1.47%，报收402.64点。从个券表现来看，其中涨幅前三的是新天转债、九典转债、奥佳转债，涨幅分别为4.46%、3.72%、3.54%；跌幅前三的分别是胜蓝转债、天地转债、小康转债，跌幅分别为24.01%、14.90%、14.73%。本周转债市场成交金额为2047.37亿元，较前一周减少12.25%。3）本周共有17家公司发布可转债最新进度情况，其中5家公司发布可转债发行预案，5家公司发布发行公告，7家公司可转债发行获证监会批准。
风险提示：经济基本面变化、股市波动带来的风险；正股业绩不及预期；股权质押风险等。
一、关注优质待发转债
1、转债整体方向尚不明朗
转债随权益市场震荡下行，转股溢价率处于高位。8月份以来，权益市场情绪持续低落，上证综指、深证综指和创业板指分别从8月1日的3259.96、2202.49和3091.94下跌至9月30日的3024.39、1192.00和2598.32。受正股市场下跌影响，转债均价从150.34元下行至130.86元，下跌幅度达12.96%。随着可转债价格的下行，转债估值被动抬升，截至9月30日，转债平均溢价率达55.66%，目前转债均价和转股溢价率分别处于2017年以来的72%分位和98%分位。
复盘近年转债市场的四次下跌行情。2018年5月中旬到10月中旬，转债均价从109元附近下跌至95元以下，平均转股溢价率从17.52%上升至45.96%；2019年4月初到5月初，转债均价从122元附近下跌至108.54元，平均转股溢价率从11.84%上升至20.9%；2021年1月初到2月初，转债均价从135.10元下行至120元以下，平均转股溢价率略有上升，约3.5个百分点；最近一次股市大跌起始于2022年1月，持续时间长达四个月，转债均价从1月4日的151.32一路下跌至4月末，最低时转债均价仅122.11元，转股溢价率从30.24% 增长至64.03%。本次转债市场震荡下跌已持续两个月，价格变动幅度较大，与2022年1月- 4月的市场情况较为相似。但本次转债均价下跌速度更快，且转股溢价率自四月份以来高居不下，价格探底继续。
各价格带个券估值分化，低价券转股溢价率长期处于较高水平。2017年至今（2022年9月底，下同），均价在110元以下的低价券长期处于高溢价状态，均价在160元以上的转债转股溢价率波动幅度大。均价在110-160元的转债溢价情况可划分为两个阶段：2017-2020年，平均转股溢价率维持在较低水平，无明显高低之分；2020年以后，各细分价格带转债平均转股溢价率出现分化，均价在130-160元的转债平均转股溢价率最低，均价120-130元的次之，而110-120元的转债溢价率一路上扬，与110元以下的转债的差距逐渐缩小。
截至2022年9月30日，均价110元以下及110-120元的可转债平均转股溢价率分别为77.11%和64.47%，将转债市场的整体溢价率拉高至55.66%。均价在130-160元之间的可转债平均转股溢价率为39.08%，估值水平相对较低。综上，120元以下的低价券转股溢价率更高，拉高了转债市场整体估值水平。
当前转债市场整体方向尚不明朗。已上市转债价格持续探底，估值水平处于历史高位，市场整体股性较强，后续走势较为依赖正股。
把握打新吸筹机会。2022年9月，可转债市场共有22支新债发行，9支可转债上市，上市首日价格位于100-130元之间，存在较大的成长空间。对比去年，2021年10 -11月共有11支可转债公开上市，其中6支上市首日收盘价位于100-130元之间，5支上市首日收盘价在130元以上，上市首周后，多数转债价格实现不同幅度的增长。
2、关注优质待发行可转债
2022年9月，已发债券预案公告的公司中，有15家已获证监会核准但尚未发行。其中，来自化学制品行业的有3家，消费电子行业的有2家，电池行业的有2家，汽车零部件行业的有2家，其余6家公司则分别来自城商行、饲料、小家电、中药、特钢、医疗器械行业。
电池和化学制品行业营收稳定增长，维持行业景气度。已获证监会核准的公司所处行业中，电池行业2021年营业收入实现爆发式增长，同比增长率达80.07%，且2022年上半年营收增长势头不减反增。化学制品行业营收增长率为28.69，增速有所放缓，但仍维持在较高水平。城农商行营收增速下降3.8%，但整体看来仍较为稳定。汽车零部件营收下滑较大，2022H1营收负增长。
城商行和化学制品行业目前估值较低。截至9月30日，化学制品行业TTM-PE 为15.98，处于13.93%分位，估值水平较低而行业景气度良好，具备较高的投资价值。城商行行业TTM-PE为5.75，所处分位为9.28%，银行业盈利增长稳定，估值有望回升。电池行业静态PE和TTM-PE分别为47.43和37.81，处于41.07%分位和24.47%分位，虽然静态PE不低，但有行业业绩支撑，仍有上升空间。而饲料和汽车零部件行业估值水平处于相对高位。
投资策略：优选高景气度赛道，并进一步筛选正股业绩向好且估值偏低的新券。综合来看，化学制品、医疗器械和消费电子行业兼具高景气度和低估值水平，城商行景气度良好而估值处于低位，电池行业估值水平较其他行业略高，但在业绩支撑下，仍存在较大的上升空间。优选来自上述行业的公司：齐鲁银行、奕瑞科技、百川股份、新化股份、回天新材、春秋电子、利元亨和珠海冠宇。其中剔除正股估值较高（如奕瑞科技）和业绩波动较大（春秋电子）的公司，最终推选出五家公司：利元亨、珠海冠宇、回天新材、百川股份和齐鲁银行。
2.1、终端应用市场空间广阔，锂电池产业链高速发展
新能源汽车行业仍有较大成长空间，动力锂电池处于成长阶段。2022年8月，国内新能源汽车销量达66.60万辆，同比增长12.31%，中汽协预测2022年新能源汽车销量将达到500万辆，同比增长42%，将有效拉动对动力锂电池的需求，成为锂电行业未来增长的主要推动力。
光伏和风力发电行业延续高景气，储能电池领域市场空间较大。2022年1-8月累计新增光伏和风力装机容量分别为44.47GW和16.14GW，同比增长101.68%和10.32%。风力和光伏装机需求旺盛，带动上游储能电池领域高速发展。根据GGII统计，2022上半年国内储能锂电池出货量达到44.5GWh，整体规模已接近2021年全年水平，预计下半年仍有较大增长空间
消费锂电池市场成熟，新兴消费电子领域逐渐成长。疫情回暖消费电子下游需求将逐步恢复，同时新兴消费电子高速成长，有望成为消费电子产品发展的驱动力，给锂离子电池市场带来更多机遇。
◾ 中游锂电池设备制造企业——利元亨
利元亨主要从事智能制造装备的研发、生产及销售，主要为新能源领域（锂电、光伏、氢能）企业提供智慧工厂解决方案，是全球锂电池制造装备行业领先企业之一。
利元亨2022年上半年实现营业收入17.44亿元，归属于母公司净利润1.69亿元，分别较去年同期增长66.49%和71.25%。截至2022年7月，公司在手订单及中标通知金额为93.29亿元，订单量充足，预计下半年公司营收稳定。为保障产品按时大规模交付，公司加快募投项目建设，新增租赁及扩建厂房以进一步提升产能。为确保技术方案及产品达到客户技术指标，2022H1公司新增知识产权313个，超过行业龙头企业先导智能（171个），技术领先优势明显。
截至9月30日，公司正股PE-TTM为67.82，处于22.41%分位，正股估值较低，基于公司上半年营收业绩双高增、在手订单饱满的经营情况，正股估值或将进一步提升，同时带动转债价格上升。
◾ 下游锂电池制造商——珠海冠宇
珠海冠宇主要从事消费类电池的研发、生产及销售，是全球消费类电池主要供应商之一，同时公司也在逐步加快在动力类电池领域的布局。
珠海冠宇2022年上半年实现营业收入57.37亿元，同比增长12.81%。2021年及2022H1，珠海冠宇消费类和动力类电池产销量实现快速增长。公司继续稳步推进IPO募投项目扩张消费类锂电池产能，同时规划建设动力类领域生产线，不断提高供应能力以满足客户需求。
截至9月30日，正股收盘价为22.35，处于3.76%分位，公司基本面良好，正股估值上升空间较大，同时有望带动转债价格上升。
◾ 胶粘剂行业龙头企业——回天新材
回天新材所处化工行业中的胶粘剂行业，主营业务为生产工程胶粘剂，广泛应用于光伏新能源、新能源汽车、通信电子、动力锂电池等高景气度的领域，是国内工程胶粘剂行业的龙头企业。
2022H1公司实现营业收入19亿元，同比增长34.83%，归属于母公司净利润1.82亿元，同比增长22.32%。2021年，公司生产各类高性能工程胶粘剂10.89万吨，实现销售10.40万吨，同比增长22.02%。2022年6月，公司环保型黏胶剂迁建项目建成，聚氨酯胶产能增加1500吨，随着公司新增产能有序投产，公司新能源用胶、电子电器用胶等行业高景气发展，公司盈利能力有望维持高增长。
截至9月30日，正股PE-TTM为29.66，处于34.64%分位，公司正股相对低估，关注正股估值抬升及转债交易博弈机会。
◾ 绩优精细化工标的——百川股份
百川股份的业务主要涉及精细化工、新材料和新能源三大板块，在精细化工细分领域具有领先地位，近年来公司积极布局锂电材料产业链。
2022H1公司实现营业收入20.6亿元，同比增长3.01%，归属于母公司净利润1.08亿元，同比增长32.42%。2021年实现销售31.97万吨化工产品和 0.67GWH碳酸铁锂电池。随着公司延长新能源产业链，不断扩充产能规模，有望创造新的利润增长点。
截至9月30日，正股PE-TTM为22.82，处于1.59%分位，正股估值处于历史低位，考虑到公司未来产能释放预期，正股估值或将进一步提升，同时带动转债价格上升。
2.2、城商行整体经营稳定，区域经济回暖带动行业上升
2022年，各类型银行净利润稳步增加，但由于各地疫情反复，增速略有放缓。城市商业银行2022H1实现净利润1569亿元，同比增长5.37%。
◾ 优质地方银行——齐鲁银行
齐鲁银行战略布局根植济南，拥有14家分行、200家营业网点。济南作为山东省会，区域经济崛起促进齐鲁银行业绩平稳向上，成长空间可期。
2022H1公司实现营业收入54.80亿元，同比增长19.08%，增速在所有上市城商行中位列第一，公司归母净利润17.38亿元，同比增长18.01%。截至2022H1，银行资产总额4,722.55亿元，较上年末增长8.96%，总体规模稳健增长；银行业务结构持续优化，贷款总额2,418.43亿元，较上年末增长11.64%，存款总额3,281.45亿元，较上年末增长11.99%。银行不良贷款率下降至1.33%，资产质量稳中向好，拨备覆盖率为262.96%，提高了9.01%，风险抵补能力增强。
截至9月30日，齐鲁银行正股PE-TTM为5.70，处于0.89%分位，正股估值处于底部，基本面向好，正股估值有望回升，同时带动转债价格上升。
综上，获批新券所处与化学制品、医疗器械和消费电子行业兼具高景气度和低估值水平，城商行经营向好而估值处于低位，电池行业估值水平较其他行业略高，但在业绩支撑下，仍存在较大的上升空间。优选来自上述行业的公司并剔除掉正股估值较高、业绩波动较大的公司，最终挑选出五家标的供投资者参考：利元亨、珠海冠宇、回天新材、百川股份和齐鲁银行。
二、本周行情回顾
1、权益市场
本周上证综指和创业板指均有所下跌。截止9月30日收盘，上证综指下跌2.07%，报收3024.39点；创业板指下跌0.65%，报收2288.97点。
分行业板块来看，本周跌幅居多。其中医药生物和美容护理板块涨幅较大，分别达4.48%和3.51%；国防军工和有色金属板块下跌较多，分别为-8.08%和-7.27%。
2、债券市场
本周债券指数略有上涨，中证全债、中证国债指数涨幅分别为0.10%和0.11%。
周一，现券期货震荡走弱，银行间主要利率债收益率普遍上行2bp左右，唯有1年以内的短券收益率小幅下行；国债期货全线收跌，10年期主力合约跌0.19%；银行间市场流动性整体偏松，月内到期资金利率大致持稳，跨月的14天期利率小幅走高。
周二，银行间主要利率债收益率普遍明显上行3-5bp；国债期货全线收跌，10年期主力合约跌0.32%；公开市场逆回购明显加量月内资金供给充裕，隔夜回购利率小降，不过可跨月的七天期回购定位偏高且升幅较明显。
周三，国债期货小幅收涨，银行间主要利率债收益率普遍小幅下行；逆回购再加码稳季末，银行间市场流动性明显改善，隔夜及七天期资金价格均回落。
周四，国债期货全线收跌；央行逆回购持续加码稳季末，银行间市场资金面整体偏暖，隔夜和7天回购利率继续走低，不过跨季的14天价格大幅上行逾50bp。
周五，国内债市先扬后抑，国债期货高开低走全线收跌，10年期主力合约跌0.24%；银行间主要利率债收益率普遍上行1-2bp，盘初一度明显下行1-2bp；逆回购操作规模略缩量，银行间市场资金整体进一步改善，隔夜回购加权利率再度跌破1%关口，而受跨季需求影响，七天期价格大幅上行逾46bp至2.13%附近。
3、转债市场
本周中证转债指数较上周下跌1.47%，报收402.64点。从个券表现来看，整体涨跌互现，其中涨幅前三的是新天转债、九典转债、奥佳转债，涨幅分别为4.46%、3.72%、3.54%；跌幅前三的分别是胜蓝转债、天地转债、小康转债，跌幅分别为24.01%、14.90%、14.73%。本周转债市场成交金额为2047.37亿元，较前一周减少12.25%。
4、一级市场发行进展情况
本周共有17家公司发布可转债最新进度情况，其中5家公司发布可转债发行预案，5家公司发布发行公告，7家公司可转债发行获证监会批准。
三、风险提示
经济基本面变化、股市波动带来的风险；正股业绩不及预期；股权质押风险等。
证券研究报告：关注优质待发转债
对外发布时间：2022年10月09日
报告发布机构：中泰证券研究所
参与人员信息：
周岳 | SAC编号：S0740520100003 | 邮箱：zhouyue@r.qlzq.com.cn
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