2023年以来的城投风险事件有所增加

摘 要   

核心假设风险。财政收入大幅下滑，城投政策收紧，负面事件超预期。

今年以来，在土地出让金还没有完全恢复的背景下，各地仍努力保证城投债券的刚性兑付。但是城投债券之外的债务，例如非标、商票等，违约或逾期的数量均已超过了去年同期，甚至创下历年新高，这些风险事件的频繁发生可能会加大区域及城投债券的估值风险。因此我们在2023年1月19日发布了《城投风险预警数据库》，并进行周度更新，以帮助投资者及时识别风险。本文将着重盘点今年1-4月发生的城投非标违约、商票逾期、高管被查、境内外评级下调等风险事件，供投资者参考。

城投非标违约往往是一个地方债务风险显性化的标志，包含了两方面的内容，一是该区域的偿债能力偏弱，二是其债务管控机制不到位。2023年1-4月，城投非标违约事件为73件，数量创下2018年有统计以来新高。

从区域分布来看，2023年1-4月的城投非标违约主要发生在贵州和山东，合计占比超过七成。贵州此前就已经是城投非标违约的高发区域，2022年，中央层面针对贵州出台多项文件支持其采用债务展期重组的方式维持资金周转，同时降低债务成本。2018年以来贵州城投非标违约事件数量高达138件，大幅领先其余份。

而山东大部分城投非标违约发生在今年，并且其中超过七成发生在潍坊市，主要涉及高密市、青州市等区县级平台。此外，陕西、河南、云南2023年1-4月也发生了4-5次城投非标违约，数量相较2022年同期明显增多，而其余省份数量较少，在2次及以下。

今年以来非标违约的平台以低评级和区县级为主。截至2023年5月5日，其中40家仍有存量债，主要分布在贵州和山东，分别为23家和8家，合计占比近八成。分行政级别来看，这40家平台中区县级平台占比近六成，其次是市级，占比近三成。分主体评级来看，以AA及以下低评级为主，占比达82.5%。

2021年8月开始，上海票交所每月定期公布商票持续逾期主体名单，自2023年1月1日起实施新准则，将信息披露范围由商业承兑汇票扩大至商业汇票 ，并且进一步优化了逾期票据的标准，数据质量有所提升，详见我们2023年1月13日的报告《城投商票逾期怎么看？》。

从上海票交所披露的商票逾期名单来看，2023年1-4月城投商票逾期达139次，较2022年同期的32次明显增加，这可能和上海票交所扩大信息披露范围有一定关系。从区域分布来看，今年城投商票逾期主要发生在贵州和山东，合计占比超过一半，分别为39次和33次。云南、广西、陕西、江苏商票逾期的数量也较2022年同期明显增加，在10-13次。

今年以来涉及商票逾期的城投以低评级、区县级平台为主。截至2023年5月5日，其中68家仍有存量债，主要分布在山东、贵州、江苏等，分别为16家、13家和9家。分主体评级来看，以AA及以下低评级平台为主，占比70.6%。分行政级别来看，区县级平台占比最高，达41.2%，其次是市级平台，占比23.5%。

分地级市来看，1-4月涉及城投商票逾期次数最多的为贵州贵阳市，达22次，主要是因为白云区和双龙航空港经济区的平台多次逾期。贵州遵义，广西柳州，山东青岛、潍坊，云南昆明的城投商票逾期次数也较多，在9-12次。此外，江苏虽然每个地级市商票逾期的次数不多，但涉及的地级市数量较多，如泰州、盐城、扬州、淮安、连云港等。

我们在2022年5月24日的报告《如何看待今年以来城投高管频繁被查？》中提到，2022年以来中央更加重视城投反腐，发债城投高管违法违纪被查数量也创了历史新高。2023年城投领域反腐持续深化，2月中央纪委国家监委网站发布文章《坚决打赢反腐败斗争攻坚战持久战》，明确指出“始终保持零容忍震慑不变、高压惩治力量常在…深化整治金融、国有企业…等权力集中、资金密集、资源富集领域的腐败。” 

2023年1-4月，因违法违纪被查的发债城投高管数量高达41位，较2022年同期增加19位，这些高管在被查前主要担任城投平台的党委书记、董事长、总经理、副总经理、总工程师、融资业务部部长、工程管理部部长等重要职务。

2023年1-4月被查的高管涉及40家发债城投，主要分布在江苏、浙江、湖南、江西和四川，均有5家及以上，合计占比七成。

今年以来高管被查的城投中，低行政级别、低等级平台占比较2018-2022年有所上升。具体来看，今年高管被查的40家城投平台中，区县级平台18家，占比45.0%，较2018-2022年提高16.3个百分点。此外，AA及以下平台占比52.5%，较2018-2022年提高12.1个百分点。

2023年1-4月，城投境内评级或展望下调次数较少，仅昆明有一家市级平台境内评级展望被下调，主要因为还未到评级跟踪季。境外评级方面，今年以来非标违约、商票逾期事件数量较多的山东城投评级或展望下调较多。

具体来看，2023年1-4月城投境外评级或展望共下调13次，涉及12家平台，7家为山东的城投平台，占比近六成，其中6家位于青岛，1家位于潍坊。此外，云南昆明、宁夏银川各有1家平台境外评级被下调，云南昆明、天津、福建莆田各有1家平台评级展望被下调。

年初以来，城投债收益率持续下行，但区域之间存在分化。部分弱区域因为去年四季度调整明显、票息保护较厚，收益率下行更多。而城投风险事件较多的山东和贵州城投债收益率下行幅度较小，并且每个月表现都靠后，1-4月收益率仅下行62和58bp，排全国倒数第3和第5位。

2023年1-4月大部分省份土地出让收入仍同比下滑，这意味着城投基本面的改善还需要时间。不过各地区土地出让金恢复程度的差异，并没有直接对应各省份利差压缩的幅度。如青海1-4月的土地出让金增速排在全国末位，但其城投债下行幅度排在全国首位。可见，城投评价模型中，债务管控能力、经济基本面和金融资源这三个维度，在经济基本面没有明显恢复的背景下，债务管控能力提升（表现为负面事件减少）和主动增加金融资源变得格外重要。

城投风险事件较多的省份，城投债收益率下行幅度较小，不利于其降低融资成本、解决债务问题。一个地区如果城投风险事件多发，可能会导致区域陷入“城投风险事件-投资者规避-再融资难度上升-风险事件再爆发”的恶性循环。因而，各地应尽可能减少城投风险事件的发生，努力降低债务融资成本，从而达成债务的再平衡。

风险提示：

财政收入大幅下滑：若区域财政收入大幅下滑，城投偿债压力将上升。

城投政策收紧：若城投政策超预期收紧，再融资压力将上升。

负面事件超预期：若城投非标违约、商票逾期等负面事件超预期增多，城投债借新还旧压力将上升。

之五十：各省市2021年债务率，红橙黄绿知多少？

之五十一：遵义道桥贷款重组展期，办法比困难多

之五十二：城投商票逾期怎么看？

之五十三：债务置换预期下的城投债投资指南

之五十四：中央多次发文，山东债务风险化解之路

之五十五：青岛城投债，值得挖掘

之五十六：城投债务风险化解的六种路径

报告作者：

法律声明