【华泰宏观】LPR如期持平，最宽松时段或已过去

华泰证券宏观研究 2023-09-06

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易峘 S0570520100005 首席宏观经济学家

常慧丽 S0570520110002 研究员

报告发布时间：2022年7月20日

摘要

7月LPR报价如期持平，显示货币政策最宽松时段或已过去。今日（7月20日）央行发布的7月LPR报价环比持平，其中1年期、5年期以上LPR分别保持在3.7%、4.45%不变（图表1）。继去年12月和今年1月分别调降1年期LPR报价5、10个基点，以及今年5月意外调降5年期以上LPR报价15个基点之后，LPR连续2个月保持不变，显示国内降息窗口或已关闭、货币政策最宽松阶段可能已经过去（参见《降息窗口再次关闭？——评6月LPR》，2022/6/20）。

7月LPR报价保持不变，可能反映央行对国内稳增长和通胀上行压力综合考虑的结果。5月下旬以来，稳增长政策密集出台，尤其是地方专项债资金投入使用、以及近期推出的政策性银行金融工具，对基建的拉动作用还有待观察。另一方面，国内猪肉价格持续上涨，欧洲潜在的能源缺口可能推升全球能源价格和农产品价格、并进一步抬升国内价格中枢，叠加国内出行重启可能会导致相关价格的“脉冲式”回升，均加大下半年国内通胀压力，我们预计最早7月CPI可能破3%。如果短期内CPI明显上行，可能会对国内政策宽松构成制约（具体分析参见《经济回温,但增长通胀的组合仍不理想|2022下半年中国宏观展望》，2022/7/4）。

然而，面对地产周期再次下行的风险，亟需更快的、有针对性的货币政策。7月以来，地产高频销售数据再次转弱，交付困难楼盘相关的风险有所暴露。如我们在7月14日发布的《用宏观思维推演停贷的潜在影响》中分析，地产行业风险已远超流动性不足的范畴，政策亟需运用动态、全局性思维重塑对开发商偿付和交房能力的信心，甚至更宽泛地讲，重塑对地产周期“软着陆”的信心。地产去杠杆加速以来，开发商现金流开始面临购房者、供应商、各类金融机构（出资方）、甚至员工等多方“挤兑”，随着事态演进，融资难度大幅上升，形成“负反馈”。在经典的银行“挤兑”中，一般需要政府信用尽早介入，阻断这一负循环。一般来说，政府信用介入越早，则最终金融风险升级、扩散带来的损失就越小。

往前看，社融增速可能面临政府债与信用债同比少发、以及房贷存量再次减少等多重隐忧，7月环比增速大概率开始下行。如我们在6月金融数据点评《基建启动但6月或为社融“多增”高点》（2022/7/11）中分析，由于今年地方专项债额度基本在6月底之前发完，下半年政府债剩余额度约为2.44万亿元，明显低于去年同期发行的4.56万亿元。在地产周期再次下行的背景下，地产、城投两大信用债融资主体的融资环境可能再度恶化，企业信用债融资规模或将受到拖累，而地产销售疲弱下房贷存量也可能环比再次下降。综合来看，我们预计7月社融环比增速可能明显放缓。

风险提示：地产下行风险超预期，政策反应滞后超预期。

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