纯正互金概念股，战略对标BAT，东方财富期待牛市雄起 | 公司调研
2009年创业板起步时，投资者都在质疑300开头的股票能否像纳斯达克一样孕育中国的微软、Google、苹果。乐视网首先打破了这个质疑，其后东方财富以1,740亿的巅峰市值彻底消除了这个疑虑。
自去年牛市一战，东方财富已经成为创业板的龙头股、互联网金融上市公司的代言人。尽管目前处于熊市，东方财富市值依然接近700亿，位列爱分析互联网金融上市公司榜单第一。
在互联网金融A股上市公司中，东方财富、同花顺、大智慧是最典型的代表。2010年，三家公司规模排序是“大-同-东”，东方财富只是卖广告的小弟。得益于董事长易峥在战略层面的超强预判性，2013年东方财富新增公募基金代销业务，并迅速赶超对手，目前三家公司的规模排序已经变成“东-同-大”。
去年末，易峥再次未雨绸缪，44亿收购同信证券，开启了互联网证券业务。更名之后的东方财富证券可谓中国第一家互联网券商，成为公司新的增长引擎。易峥还布局了保险牌照，将成为未来的储备增长点。
东方财富的战略三级跳
战略对标BAT，链接人与财富
易峥对于东方财富的定位很高，期望是比肩BAT的互联网巨头。在易峥看来，百度建立了人与信息的链接、阿里巴巴建立了人与商品的链接、腾讯建立了人与人的链接。而东方财富要建立人与财富的链接。
东方财富战略
既然要建立链接，流量就是公司的核心竞争壁垒。东方财富的流量入口有三款产品，东方财富网、天天基金网和股吧。东方财富网定位财经综合门户、天天基金网定位基民、股吧定位股民。在PC时代，这三款产品的流量巨大，堪比新浪财经、和讯等大型门户。
来到移动时代，东方财富的流量优势有所下滑，特别是被同花顺拉开了差距。这也是东方财富最大的隐忧。如果流量优势不再，东方财富所有的竞争壁垒将形同虚设。对于东方财富而言，用户活跃数据直接决定了其未来发展空间。
在拥有了充足流量之后，东方财富参与交易变现就变得易如反掌。第一步，易峥的选择是基金领域。
熊市到来，基金销售量价双降，遭受重创
东方财富是2012年底首批获得公募基金销售牌照的公司，并在2014年就完全确立了该领域市场大哥地位。2015年，东方财富依靠基金销售攫取了17亿净利润，甚至超过了余额宝的管理公司天弘基金。
2016年以来，基金销售业务遭遇重创。熊市到来有一定影响，更主要的是陆金所、京东金融等众多互联网公司都涌入了该市场，导致同质化竞争严重、基金销售费率大幅下跌。
东方财富基金销售数据，数据来源：公告
由上表可以看出，基金销售业务在2015年上半年达到高峰后不断下滑，费率也跌破了3‰。由于基金销售的后端佣金有一定滞后性，我们预计今年下半年基金销售业务的费率仍有可能继续下滑。
与券商业务一样，基金销售业务也拥有自身的导流平台天天基金网。今年，天天基金网的用户行为数据首次对外披露，交易日日均独立访问用户94.06万。不足百万的UV数据，严重低于市场预期。
基金销售、广告、金融数据，合计估值350-440亿
无疑，东方财富的基金销售业务红利期已经过去。不过，该业务依然贡献了稳定的净利润。东方财富的母公司报表基本为基金销售业务，上半年依然维持了50%的净利率水平，预计贡献净利润2.3亿左右。
此外，东方财富还拥有广告、金融数据等业务，但占比较低。我们估算，基金销售、广告、金融数据等业务2016年贡献净利润在5亿左右。
A股互联网信息服务版块2016年预期P/E的中值为88x，考虑到东方财富该部分业务在下滑，我们给予其20%下浮空间，对应业务估值区间为350-440亿。
券商经纪业务猛增，净利率提升至50%
为了抵御基金销售领域的下滑，易峥开启了变现的第二步，股票。东方财富对于券商牌照筹划已久，最早可以追溯到2014年。
当时，东方财富收购了香港券商宝华世纪证券，获得了港股经纪业务牌照。不过A股牛市突然来临，使得东方财富并没有发力港股交易，转而全力谋求A股券商牌照。去年9月，东方财富作价44亿收购了同信证券，终于获得了A股券商牌照，并更名为东方财富证券。
在A股交易量大幅下滑的背景下，东方财富证券今年的表现十分抢眼。1月份，单月交易量的券商排名还在第48位。6月份，经纪业务市场份额已经达到0.80%，排名第33位。8月份，市场份额已经上升至0.97%，排名第26位。
不光市场份额突飞猛进，东方财富证券的净利率水平也在快速提升。合并之前，同信证券的净利率水平一直维持在27%左右。而今年6月单月，东方财富证券的净利率已经接近50%，傲视A股券商。
证券业务出色表现背后的竞争优势来自于股吧。股吧是股票社区领域的明星产品，用户量、流量巨大，聚集了一批资深股民。再加上万2.5的超低佣金，东方财富证券迅速笼络了大批用户。按目前的增长态势，今年底东方财富证券的经纪业务排名有可能冲进前20位。
在A股占据一席之地后，易峥重启了海外市场战略。10月中旬，东方财富宣布增资香港子公司1,800万美元，并开始申请香港期货牌照。明年，我们有望看到港股、美股等业务的实际进展。
券商估值240-290亿
东方财富证券是持牌券商，且业务主要是经纪业务，可以根据P/E进行估算。
由于A股交易量预测难度较大，我们采取将6月的单月净利润进行年化，由此估算证券业务未来12个月的净利润约为6亿。选取6月进行年化，是因为当月的净利润受投资收益、公允价值变动收益等影响很小。
P/E方面，A股上市的券商板块公司未来12个月预期市盈率的加权平均值在40x左右波动。由于东方财富互联网券商的独特属性，我们给予其20%的上浮空间，对应的券商业务估值区间为240-290亿。
建议熊市配置，等待牛市雄起
从变现角度而言，东方财富还有机会涉足保险等其他理财领域。不过，东方财富并没有针对性的产品，流量变现的效果可能会弱于基金、股票。
综合以上变现方式，东方财富合理估值区间为590-730亿，目前700亿市值属于合理价格，并不存在低估现象。
但从投资策略角度而言，东方财富是与股市高度相关的周期股。一旦牛市到来，股价还会一飞冲天。作为爆发力最强的互联网金融股，投资者可在熊市中配置部分仓位。
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