金科股份深度报告：重仓成渝及长三角，拿地能级回升|一篇报告看懂一家房企系列（9）

■公司总览

1）历史沿革。金科股份1998年成立于重庆，2007年开始全国化拓展，2011年上市，2019年全口径销售金额1860亿元，排名前20。2）公司治理。公司实际控制人为黄红云先生，截至2020年6月末合计控制公司股权31.04%。公司实行“集团+区域+城市”三级组织架构，区域层面包括重庆、华东等15个区域公司。3）业务概览。公司以房地产开发为核心主业，2020H1房地产开发、物业管理、新能源各占营业收入的93.0%、4.5%、1.0%。

■历史报表视角下的信用资质分析

1）从资产可持续来看，①存货方面，公司2019-2020H1新增土储主要位于三四线、二线城市，占比分别为62.9%、37.0%；从区域来看主要聚焦成渝、长三角城市群；2020H1拿地强度上升至62.9%。②固定资产和投资性房地产方面，公司自持项目不多，截至2020H1（投资性房地产+固定资产投资）/总资产为4.7%。2）从广义负债可持续来看，①债务结构方面，公司融资以银行贷款为主，有息负债抵质押率高于TOP50房企中位，短债占比低于TOP50房企中位。②偿债能力方面，2020H1公司现金短债比、净负债率、剔预资产负债率分别为1.0倍、128.0%、74.5%。③表外不确定性方面，公司少数股东权益占比高于TOP50中位，其他应付款、其他应收款占比均低于TOP50中位；2020H1对外担保/净资产为22.6%。

■未来经营视角下的信用资质变化

1）未来资产可持续：①拿地方面，公司今年拿地能级有所回升，仍集中于成渝和长三角，在滇黔、长江中游地区略有增大布局，三季度拿地强度为30.1%，较上半年回落16.7个百分点。②销售方面，1-10月全口径销售金额同比上升26.7%；2020H1回款率97%，较2019年提升10个百分点。2）广义负债可持续：公开市场融资顺畅，1-10月美元债、公司债、ABS等累计获得净融资25.4亿元，发行利率总体回落、久期总体拉长；3）公司治理可持续：2020年4月公司股东之一的天津聚金物业管理有限公司（实际控制人为孙宏斌先生）向广东弘敏企业管理咨询有限公司（实际控制人为车建新先生）转让持有的公司11%股权。多元化方面，物业管理板块相对城市，旗下金科服务2020年10月获准赴港上市。

■风险提示：数据统计偏差、公司披露数据不完整、房地产调控超预期等。

1.1. 历史沿革

金科股份1998年成立于重庆，2007年开始全国化扩展，2011年上市，2019年公司销售金额1860亿元，排名前20。公司发展历程可分为三个阶段：

（1）区域深耕阶段（1998年-2006年）。1999年开发首个项目金科花园，2000年正式组建金科集团，先后开发了金科丽苑、金科•金砂水岸、金科•天籁城等；2004年取得国家一级开发资质；2006年，开业首家五星级酒店“金科大酒店”。

（2）全国扩张阶段（2007年-2010年）。2007年以后公司将业务从重庆拓展至全国，首先进入无锡，开发观天下项目。2008年，进入北京、重庆、四川、湖南、江苏等。

（3）上市后快速发展阶段（2011年至今）。2011年 8月23日公司在深交所A股正式挂牌上市。2016年提出“三圈一带”布局（京津冀、长三角、成渝、长江经济带），锁定“核心十城”（重庆、成都、苏州、北京、合肥、郑州、上海、南京、天津、武汉），2017年实施“深耕 25 城”布局。2019年公司销售金额1860亿元，排名前20。

1.2. 公司治理

1.2.1. 实际控制人

公司实际控制人为黄红云先生。截至2020年9月30日，黄红云先生通过重庆市金科投资控股（集团）有限责任公司间接控制公司股权14.26%、个人直接持股11.98%、一致行动人持股4.90%，黄红云先生及其一直行动人合计持有公司股权31.04%。此外，红星家具集团有限公司（实际控制人为车建新）持股比例也较高，为11.00%。

1.2.2. 管理架构

公司实行“集团+区域+城市”三级组织架构。集团设财务、投资、营销等职能部门，区域层面包括重庆、华东等15个区域公司，区域公司下辖城市公司。

1.3. 业务概览

房地产开发为公司核心主业。公司主营业务包括房地产开发、物业管理、新能源等。2020年上半年公司营业收入303.06亿元，其中93.0%来自房地产开发、4.5%来自物业管理、1.0%来自新能源板块。

公司有三大标准化住宅产品线。公司有集美系列、博翠系列、琼华系列三大标准化住宅产品线，其中集美系列定位首改或刚需，博翠系列定位改善型需求，琼华系列主要为城市豪华项目。

3.1.1.2. 固定资产和投资性房地产

公司自持物业较少，截至2020H1（投资性房地产+固定资产投资）/总资产为4.7%。主要自持项目为重庆渝北美邻汇和涪陵世界走廊，总建面分别4.7万方、9.4万方，2019年出租率分别为95%、89%。

整体来看，存货方面，公司2019-2020H1新增土储主要位于三四线、二线城市，聚焦成渝、长三角城市圈；公司在建项目开工到竣工时间间隔平均为2.8年，低于样本房企中位数；2017年以来公司拿地整体较积极，2020H1拿地强度为62.9%。固定资产和投资性房地产方面，公司自持物业较少，截至2020H1（投资性房地产+固定资产投资）/总资产为4.7%。

3.1.2. 广义负债可持续

3.1.2.1. 债务结构

融资来源方面，以银行贷款为主。公司融资以银行贷款为主，2020H1余额为717.1亿元，占比为64.5%；境内债余额为171.9亿元，占比为15.5%；非标债全融资余额为192.5亿元，占比17.3%；海外债和永续债占比较低。

增信结构方面，2015年以来，公司有息负债抵质押率均维持较高水平，2019年末较2018年上升3.4个百分点至73.0%，高于2019年TOP50房企中位数55%。

期限结构方面， 2020H1公司短期有息负债占比为32.8%，相比2019年微升0.2个百分点，低于TOP50房企中位数。

3.1.2.2. 偿债能力

短期偿债能力方面，2020H1公司现金短债比为1.0倍，相比2019年小幅回落0.1；短长期有息负债比为0.5，低于TOP50中位。

长期偿债能力方面，2020H1公司净负债率回升4.8个百分点至128.0%；剔预资产负债率为74.5%，相比2019年小幅回落0.7个百分点。

3.1.2.3. 表外不确定性

（1） 合作开发

公司少数股东权益占比高于行业中位。2020H1公司其他应付款、其他应收款、长期股权投资占比为8.3%、8.9%、5.0%，低于TOP50中位；少数股东权益占比分别为50.7%，高于TOP50中位数。

（2）对外担保

截至2020H1，公司对外担保余额为131.6亿元，对外担保/净资产为22.6%，较2019年末略微下降0.2个百分点。从2020H1金科发债主体对外担保明细来看，公司对大连弘坤实业有限公司、河南金上百世置业有限公司和常熟金宸房地产开发有限公司担保余额相对较大，分别为11.0亿元、4.3亿元和3.7亿元。

整体来看，债务结构方面，公司融资以银行贷款为主，有息负债抵质押率高于TOP50房企中位，短债占比低于TOP50房企中位。偿债能力方面，2020H1公司现金短债比、净负债率、剔预资产负债率分别为1.0倍、128.0%、74.5%。表外不确定性方面，公司少数股东权益占比高于TOP50中位，其他应付款、其他应收款占比均低于TOP50中位；2020H1对外担保/净资产为22.6%。

3.2. 未来经营视角下的信用资质变化

3.2.1. 资产可持续

3.2.1.1. 拿地

2020年1-9月，公司新增土储总建面1849.7万方，对应土地总价691.9亿元，新增土储前五的城市依次是重庆、贵阳、郑州、沈阳和苏州，建面占比分别为18.9%、13.5%、6.4%、5.4%和4%。

从城市能级分布看，今年公司加大了二线城市的土储布局。1-9月，公司在二线城市拿地占比59.8%，较2019年上升21.2个百分点；三四线城市占比38.7%，较2019年下降22.7个百分点。

从城市圈布局看，今年公司在滇黔、长江中游地区土储布局力度加大。1-9月，公司新增土储仍集中于成渝和长三角，在滇黔和长江中游布局有所增多，新增土储建面占比为15.1%、11.5%，较2019年提高5.4、6.9个百分点。

从集中度看，今年公司拿地集中度有所上升。1-9月，公司在TOP1、TOP3和TOP5城市拿地建面占比分别为18.9%、38.9%和48.3%，较2019年分别上升6.8、25和34.5个百分点。

从拿地强度看，三季度以来公司拿地强度回落。2020年三季度公司拿地强度为30.1%，较上半年回落16.7个百分点，低于监管部门40%观察指标。

3.2.1.2. 资产出售

2020年公司未见重大资产出售。

3.2.1.3. 销售

1-10月，公司全口径销售金额为1723.3亿元，同比上升26.7%，10月环比增速154.1%，较9月上升233.2个百分点。

3.2.1.4. 回款率：处于较高稳定水平

回款率方面，根据公司半年报披露，上半年回款率97%，较2019年提升10个百分点。

综合来看，拿地方面，公司今年拿地能级有所回升，仍集中于成渝和长三角，在滇黔、长江中游地区布局占比有所提高，三季度拿地强度为30.1%，较上半年回落16.7个百分点。销售方面，1-10月全口径销售金额同比上升26.7%；2020H1回款率为97%，较2019年提升10个百分点。

3.2.2. 广义负债可持续

3.2.2.1.融资渠道

2020年以来公司积极发行公司债、中票、短融和ABS，1-10月公开市场累计获得净融资25.4亿元。公司1-9月分别发行公司债、中票、短融、ABS40.0亿元、40.0亿元、8.0亿元、42.8亿元；同时1-9月到期境内债券85.4亿元。总体来看，2020年1-9月公司在公开市场发行债券共获得净融资25.4亿元。

3.2.2.2. 融资成本：总体下行 

受益于上半年宽松的融资环境，2020年公司发债成本总体下行。1-10月公司债、中票、短融、供应链ABS平均发行利率为5.73%、5.53%、5.30%、5.62%，相比2019年回落97.5BP、126.0BP、144.6BP。

3.2.2.3. 融资期限结构

2020年以来公司发债久期总体拉长。1-10月公司债、中票、短融、供应链ABS平均发行期限分别为4.3年、4.0年、0.7年、1.0年，其中公司债、和中票平均发行期限比2019年拉长0.75年、2.0年，短融和供应链发行期限与2019年基本持平。总体来看，1-9月债券平均发行期限2.1年，相比2019年拉长0.7年。

3.2.3. 公司治理可持续

3.2.3.1. 控股结构

2020年4月14日，公司股东之一的天津聚金物业管理有限公司拟向广东弘敏企业管理咨询有限公司转让公司11%的股权，交易金额47亿元。天津聚金物业管理有限公司为融创中国旗下子公司，实际控制人为孙宏斌；广东弘敏是红星家具集团旗下全资子公司，实际控制人为车建新。

3.2.3.2. 高层变动

2020年以来未见公司高层发生重大变动。

3.2.3.3. 多元化

物业管理方面，公司旗下物业管理公司金科服务成立于2000年，2020年10月15日获准赴港上市。截至2020H1，金科服务在管签约建筑面积为25600万方，签约项目843个，营业收入同比增长36%。 

新能源方面，公司旗下金科新能源成立于2014年10月，主要从事风电、光伏、光热、生物质等清洁可再生能源领域的投资、开发、运营、技术服务和金融服务，截止2020年上半年，新能源营业收入2.9亿元，同比增长69.2%。

科技产业方面，公司旗下金科产业投资发展集团成立于2014年，主要提供产业开发、投资运营服务，已进入重庆、四川、湖南、山东、山西、江苏等13个省份17个城市，累计开发运营管理项目21个，面积超1000万平方米。

其他业务方面，公司旗下文旅康养集团，主要提供文化旅游、健康养老产业服务。