周观点 | 从美锦、思创转债见微知著
摘 要
行情：6月12-16日，权益市场显著回暖，转债市场小幅上涨。截至2023年6月16日，中证转债指数收盘价为408.88，较6月9日环比上涨0.78%，而万得全A同期上涨3.00%，转债涨幅较窄。
估值：6月12-16日，转债市场估值集体拉伸，中高平价品种估值拉伸幅度更为显著。正股回暖背景下，以万得全A为口径计算的ERP，由6月9日的2.96%环比下降至2.88%，处于2020年以来的70.30%分位点，正股性价比维持相对高位（分位点越高，性价比越高）。
供需：6月12-16日，新券供给放缓，减持压力上升。二级市场成交热度显著回升，资金面整体维持宽松，税期略有收敛。
产业：地产销售环比下降，低于往年同期水平；水泥价格持续下跌，处于2019年以来极低水平，沥青开工率小幅下降；硅片&硅料价格高位回落，锂盐价格继续走低；猪价持续低迷；航班执行率高位反复。
策略：本周，美锦转债和思创转债的价格波动引发市场关注。从美锦转债的案例来看，在此前的个券退市风波后，转债发行人的年报问询函和非标审计意见成为了更受重视的风险警示指标，如果出现可能引发持有人出库，个券层面需要注意相关风险。思创转债的案例则充分体现出当前监管层对于转债公告执行合规性的重视，与转债新规的要求高度一致。这也进一步佐证了我们此前提出的下修辅助判断标准，当前转债提议下修之前必定会发布“预计触发下修的提示性公告”。如果不按要求发布，则意味着放弃本次下修权利。
此外，退市可转债的相关细则得以明确，退市可转债适用的相关细则框架与存续可转债大体相同，退市可转债将和正股一起进入老三板交易。
往后看，短期内建议重点关注市场对后续经济刺激政策的预期窗口。估值方面，理论上长端利率近期内小幅回升或将边际压制转债估值，不过当前长端利率尚未对再次降息进行定价，上行风险也相对可控，转债估值调整压力或将相对有限，同时回溯历史来看，当纯债收益上行，但权益市场维持上行趋势时，转债估值并不会受到明显影响。
个券方面，关注银行转债的整体机会；汽车品种，银轮转债、爱迪转债、豪能转债、麒麟转债等；中特估&高股息品种，大秦转债、中钢转债、G三峡EB2；一带一路品种，耐普转债、鸿路转债等；AI&数字经济品种，润建转债、烽火转债等；半导体检测设备品种，精测转2等；医药品种，科伦转债、奕瑞转债、寿22转债、百洋转债等；以及其他即期业绩较强的个券申昊转债等。
风险提示。权益市场风格加速轮动；转债市场规则出现超预期调整等。
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行情：权益市场显著回暖，转债市场温和上涨
6月12-16日，权益市场显著回暖，转债市场小幅上涨。截至2023年6月16日，中证转债指数收盘价为408.88，较6月9日环比上涨0.78%，而万得全A同期上涨3.00%，转债涨幅较窄。
本周，万得全A连续5个交易日实现不同程度上涨，最大单日涨幅达1.05%（周四）。转债市场同样实现小幅上涨。从全年维度来看，中证转债指数年内上涨3.62%，万得全A同期上涨3.61%，转债市场相对于权益市场的超额显著收敛。
正股回暖的背景下，权益市场成长风格迎来强势反弹，其中大盘成长型品种显著占优。成长型品种，大、中、小盘成长品种分别上涨5.59%、4.71%和2.71%。价值型品种，大、小盘价值品种分别下跌0.52%和0.22%，中盘价值品种上涨0.14%。
分行业来看，本周转债市场大部分行业均实现正向收益，中游制造类&可选消费表现强势。本周TMT板块迎来反弹，其中通信涨幅居于首位，主要系永鼎转债大幅上涨带动。汽车、机械设备、电力设备等制造业相关板块表现较强。社服、美容护理、家电等部分大消费品种也相对占优。而银行、煤炭、钢铁、交运、石油石化等顺周期品种表现较为一般。公用事业、环保等较为稳健的行业也明显承压。
从绝对价格结构来看，全市场转债价格中位数升至122元以上，120-130元成为转债市场分布最多的价位。截至2023年6月16日，全市场转债绝对价格中位数为122.60元，加权平均值为119.28元，算术平均值为132.85元，分别环比上升1.73%、0.72%和2.08%。110-120元价位转债占比下降至30.16%，转债市场分布最多的价位上升至120-130元，占比30.36%。
估值：中高平价转债估值拉伸幅度更为显著
（一）转债估值：中高平价品种估值拉伸幅度更为显著
我们以存量转债作为样本，剔除金融品种后，统计了2017年以来的正股估值（PE_TTM）。从结果来看，截至2023年6月16日，当前存量转债正股估值均值为33.26，处于2017以来、2020以来、今年以来49.10%、50.40%和75.20%的历史分位点。同时，我们统计了部分关注度较高的Wind行业指数估值，光伏、大消费和新能源汽车估值均处于2022年以来的历史极低位。半导体估值的历史分位数由11.20%升至39.80%。传统基建估值的历史分位数由85.20%升至88.30%。从2019年以来的历史分位数来看，光伏、半导体和新能源车估值处于历史相对低位，大消费估值历史分位数高于30%，传统基建上升至90%水平以上。
供需：新券供给仍在恢复，成交热度持续回升
（一）供给：新券供给仍在恢复中，减持压力加大
从新券发行节奏来看，6月12-16日共有2只新券正式发行，分别为李子转债（6.00亿）、星帅转2（4.63亿）。截至6月16日，转债市场2023年累计发行规模688.84亿元，低于2022年同期的1028.88亿元。
产业：水泥价格持续下跌至2019年来极低位
转债重点行业方面，我们主要列示了地产链（地产销售）、传统基建（水泥、沥青）、新能源（光伏、锂电）、大消费（生猪、航运），这些存量转债分布相对较多且关注度较高的行业。
整体来看，地产销售环比回落，基建需求整体一般，猪价持续低迷，航班执行率高位反复。地产销售环比有所回落，低于往年同期水平；水泥价格持续下跌，处于2019年以来极低水平。石油沥青开工率略有下降；硅片&硅料价格高位回落，四氧化三钴、氢氧化锂、六氟磷酸锂价格继续走低；猪价处于过度下跌一级预警区间；航班执行率高位反复。
策略：稳增长预期升温，关注顺周期及超跌转债
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附录
风险提示：
若权益市场风格加速轮动，偏股型转债估值可能受到大幅影响。若转债市场规则出现超预期调整，转债市场整体规模或者活跃度可能受到影响。若海外通胀长时间难以缓解，美联储可能加速紧缩，抑制全球市场需求。
防疫优化&地产放松，转债如何应对？稳健策略&价值转债仍是近期占优方向
转债估值压缩进度如何?偏股型转债估值率先接近低点转债估值风险缓和转债关注外资支撑方向切勿忽略纯债扰动转债短暂休整转债调整可能不会太久转债何时走出震荡
关注中特估值&数字经济转债转债又到了需重视纯债影响的阶段哪些转债价格或受定增影响？
转债估值高位下压后的关注重点
5月转债强韧性优势仍将延续信用冲击再现，转债如何应对？如何看待转债近期的下修机会？分歧加剧，哪些转债值得关注？转债估值震荡阶段的占优策略
已外发报告标题：《从美锦、思创转债见微知著》
对外发布时间：2023年6月18日报告作者：刘 郁，SAC 执证号：S0260520010001，SFC CE No.BPM217，邮箱：shliuyu@gf.com.cn
田乐蒙，SAC 执证号：S0260520090001，邮箱：tianlemeng@gf.com.cn
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