从城投租赁展期看区域风险
The following article is from 岳读债市 Author 周岳 赖逸儒
投资要点
信用风险的预警信号具有多样性，涉诉、非标风险、股东负面等舆情信息，都可以对区域风险起到一定预示作用。其中，非标资产风险往往是投资者的关注重点，相较其他非标资产风险信息，租赁展期信息的透明性和时效性更高。本文对各区域城投租赁展期现状进行梳理，作为分析区域信用风险的一个维度，以供投资者参考。
相较其他非标资产风险信息，城投租赁展期作为区域风险信号拥有以下三个优点：时效性高，城投租赁展期的信息由官方渠道直接披露，一旦当事人通过展期申请，中登网即刻会以电子登记的方式向社会公众披露；透明度高，融资租赁交易当事人在初始登记时上传的基本信息及展期后的相关信息均可被查询到；信息较为全面，展期项目的登记时间、到期日、展期期限等信息均会被详尽披露。
租赁项目的展期与否，一定程度上反映了承租人的流动性压力。一旦登记期限届满而申请展期，登记信息不再对外公示，出租人对租赁物在法律上享有的优先受偿权也会受到影响 ，这一规定要求当事人关注登记期限，并及时按照需要申请展期。除非面临较大流动资金缺口，否则承租人一般不会选择展期，因此可在一定程度上反映其流动性。选择租赁项目展期，在一定程度上反映出承租城投偿付能力不足，备用流动性较弱，对其本身乃至所在区域的再融资风险皆有一定预警作用。
2022年，全国共有203个城投租赁项目申请展期，不同省份在展期项目数量和规模上皆存在差异。展期项目主要集中在贵州、云南、内蒙古、四川和辽宁，展期数量分别为32个、27个、13个、12个和11个，五个地区的登记数量在全国占比超过45%。
从区域分布上看，多数展期项目分布在西部地区，占全国总数的55.67%。2022年间，西、中、东部地区和东北地区城投租赁展期的数量为113个、37个、26个和27个，分别占全国比重的55.67%、18.23%、12.81%和13.30%。
展期项目数量位列前20位的省份中，仅河北省2022年城投展期数量同比有所下降，其余省份皆有不同程度的上升。2021和2022年贵州城投登记展期项目数量均位列首位，而河南、云南、广西和甘肃同比上升幅度较大。
从租赁主体上看，2021年至2023年2月，城投租赁展期中出租人为金租的占比有所下降，而融资租赁占比有所抬升。2021年，城投租赁展期项目中出租人为金租的占比为69%，而2022年和2023年1-2月占比分别47%和45%，占比下降明显。
从登记期限上看，2年期以下展期的城投租赁数量最低，2022年间仅有4个项目展期、2-3年、3-5年、5年以上申请展期的融资租赁数量分为13、40、146个，即初始登记期限越长，对应的承租人展期的可能性也越高。
透过城投租赁展期信息，我们可以观测区域偿付压力的边际变化，更好地做出区域定价判断。此外，我们建议关注租赁物的具体类别，或涉及管网、道路等标的。
信用债市场回顾：本周信用债发行总额3671.38亿元，较上周上升33.67%，净融资额898.64亿元，较上周上升146.64%,其中城投债净融资为1234.29亿元，同比上升111.78%；本周产业债净融资额为-4.10亿元，仍为净偿还状态，但净偿还规模有所下行。本周信用债市场成交活跃度略有回升，1年期、3年期、5年期中短票据收益率均有所下行。本周共2家信用债发行人主体评级下调，1家信用债发行人主体评级上调。
风险提示：数据更新不及时或提取失误；数据源有误；展期规则发生变化；展期原因具有多样性；市场担忧情绪上升。
一、从城投租赁展期看区域风险
信用风险的预警信号具有多样性，涉诉、非标风险、股东负面等舆情信息，都可以对区域风险起到一定预示作用。其中，非标资产风险往往是投资者的关注重点，相较其他非标资产风险信息，租赁展期信息的透明性和时效性更高。本文对各区域城投租赁展期现状进行梳理，作为分析区域信用风险的一个维度，以供投资者参考。
1、为什么关注城投租赁展期？
租赁展期信息时效性高。城投租赁展期的信息由中登网直接公布，一旦融资租赁交易的当事人通过展期申请，中登网即刻会以电子登记方式向社会公众披露，因而市场主体能够便捷了解融资租赁交易情况[1]。
租赁展期信息透明度高。在进行初始登记时，融资租赁交易当事人需上传自身基本信息、租赁物信息、登记期限及其它相关信息。登记期限届满前，当事人可根据实际需要申请展期。初始登记中的基本信息及展期信息均会通过中登网公示，供市场主体查询[2]。
租赁展期信息较为全面。对于展期项目，中登网会对其展期登记时间、到期日、展期期限、承租人、出租人和租赁物价值作详尽披露。以SCJKDL发展有限公司的公示信息为例，2023年3月10日查询结果显示，其2014至2018年间曾三次作展期登记，有关项目期限由1年至3年不等，涉及租赁财产价值合计4亿元。此后，其承租项目期限明显延长，2023年到期的两笔租赁项目的初始登记期限分别为7年和8年。
租赁项目的展期与否，一定程度上反映了承租人的流动性压力。一旦登记期限届满而申请展期，登记信息不再对外公示，出租人对租赁物在法律上享有的优先受偿权也会受到影响[3]，这一规定要求当事人关注登记期限，并及时按照需要申请展期。除非承租人面临较大流动资金缺口，否则承租人一般不会选择展期，因此可在一定程度上反映其流动性。
此前，由于中登网的租赁登记数据无法批量查询，市场主体与展期承租人之间仍存在一定的信息不对称。受益于第三方数据平台的发展，目前租赁展期信息已全面公开化。租赁项目展期，一定程度上反映出承租城投偿付能力不足，备用流动性较弱，对其本身乃至所在区域的再融资风险皆有一定预警作用。以下我们将依据公开数据对各区域城投租赁展期现状进行基本分析。
2、城投租赁展期现状如何？
2022年，全国共有203个城投租赁项目申请展期，不同省份在展期项目数量和规模上皆存在差异。具体来看，展期项目主要集中在贵州、云南、内蒙古、四川和辽宁，展期数量分别为32个、27个、13个、12个和11个，五个地区的登记数量在全国占比超过45%。其中云南的展期项目涉及财产价值最高，合计为93.03亿元。
多数展期项目分布在西部地区，占全国总数的55.67%。2022年间，西、中、东部地区和东北地区城投租赁展期的数量为113个、37个、26个和27个，分别占全国比重的55.67%、18.23%、12.81%和13.30%。
展期项目数量位列前20位的省份中，仅河北省2022年城投展期数量同比有所下降，其余省份皆有不同程度的上升。具体来看， 2021和2022年贵州城投登记展期项目数量均位列首位，而河南、云南、广西和甘肃同比上升幅度较大。
2022年城投租赁展期登记数量排名前五的省份为贵州、云南、内蒙古、四川和辽宁，以该五个省份各地市的展期情况进行具体分析，同省份中不同地市的展期占比存在差异，云南、内蒙古、四川和辽宁的省会城投展期占比均超过该省总展期数量的30%。
从租赁主体上看，2021年至2023年2月，城投租赁展期中出租人为金租的占比有所下降，而融资租赁占比有所抬升。2021年，城投租赁展期项目中出租人为金租的占比为69%，而2022年和2023年1-2月占比分别47%和45%，占比下降明显。
从登记期限上看，2年期以下展期的城投租赁数量最低，2022年间仅有4个项目展期、2-3年申请展期的融资租赁数量为13个、3-5年申请展期的融资租赁数量为40个、5年以上申请展期的融资租赁数量为146个，即初始登记期限越长，对应的承租人展期的可能性也越高。其中，单个项目涉及最大的财产价值为28.57亿元，期限超过10年。
综上，租赁展期信息时效性和透明性较高，信息量也比较全面，透过城投租赁展期信息，我们可以观测区域偿付压力的边际变化，更好地做出区域定价判断。不论是项目展期数量、规模，亦或是展期项目期限和出租人属性，皆具备一定指示意义。此外，我们建议关注租赁物的具体类别，或涉及管网、道路等标的。
3、小结
本文分析了城投租赁展期作为区域风险信号的优势，并对中登网关于租赁展期的登记流程、登记案例进行梳理，最后依据公开数据对各区域城投租赁现状进行了基本分析。
首先，本文从时效性、透明性和全面性三个方面分析了城投租赁展期值得关注的原因。一旦租赁交易当事人通过展期申请，展期信息将即刻由中登网公布；除展期信息外，初始登记时上传的相关信息一并能够在中登网上查询；对于展期项目中登网会针对其展期登记时间、展期期限等信息进行相信披露。
此外，本文还梳理了中登网关于初始登记和展期的申请流程，并以一家企业在中登网上披露的信息为例，分析其在2013至2022年间有关租赁交易的公示信息。对各区域城投租赁展期现状进行基本分析时，我们关注区域分布、租赁主体和登记期限，并在这三个维度下，对各省份城投租赁展期情况、城投租赁展期中金租和融资租赁的占比情况、不同期限城投展期情况进行了统计性梳理。透过城投租赁展期信息，我们能够观测区域偿付压力的边际变化，更好地做出区域定价判断。
[1] 资料来源：https://www.zhongdengwang.org.cn/cms/goDetailPage.do?oneTitleKey=djyf&twoTitleKey=djln
[2] 资料来源：https://www.zhongdengwang.org.cn/cms/goDetailPage.do?oneTitleKey=yhyd&twoTitleKey=djzy
[3] 资料来源：https://www.zhongdengwang.org.cn/cms/goDetailPage.do?oneTitleKey=yhyd&twoTitleKey=cjwt
二、信用债市场回顾
1、一级市场：信用债融资有所回升
本周信用债融资有所回升。本周信用债发行总额3671.38亿元，较上周上升33.67%，净融资额898.64亿元，较上周上升146.64%。本周共有0只信用债取消发行。
具体来看，企业债、公司债、中期票据、短期融资券及定向工具净融资额分别为33.27亿元、533.58亿元、61.63亿元、350.84亿元和-80.68亿元，企业债、公司债、短期融资券净融资额较上周有不同程度上升，定向工具仍为净偿还状态，净偿还规模较上周有所上升，中期票据净融资额较上周有所下降。
本周城投债净融资为1234.29亿元，同比上升111.78%；本周产业债净融资额为-4.10亿元，仍为净偿还状态，但净偿还规模有所下行。
2、二级市场：成交活跃度持续上升
本周信用债市场成交活跃度持续上升。本周信用债周度换手率为4.10%，较上周上升50bp。分券种看，企业债、公司债、中期票据、短期融资券和定向工具成交量分别为398.81亿元、3118.86亿元、3518.86亿元、2678.37亿元和913.92亿元。除定向工具外，其他券种较上周均有不同程度上升。
本周1年、3年期、5年期中短票据收益率均有所下行。具体来看，本周AAA评级1年期、3年期、5年期中短票据分别收于2.79 %、3.12 %、3.36 %，较上周分别下行7.16bp、9.93bp、4.55bp。
3、信用评级调整情况
本周境内上调主体评级的公司有国泰租赁有限公司，评级机构为东方金诚，主体评级从AA+上调至AAA。境外下调主体评级的公司有新城发展控股有限公司和远洋集团控股有限公司，评级机构均为穆迪，新城发展控股有限公司从Ba3下调至B1，远洋集团控股有限公司从Ba2下调至Ba3。
三、风险提示
数据更新不及时或提取失误；数据源有误；展期规则发生变化；展期原因具有多样性；市场担忧情绪上升。
证券研究报告：从城投租赁展期看区域风险
对外发布时间：2023年3月12日
报告发布机构：中泰证券研究所
参与人员信息：
周岳 | SAC编号：S0740520100003 |
邮箱：zhouyue@r.qlzq.com.cn
赖逸儒（研究助理） | 邮箱：laiyr@r.qlzq.com.cn
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