橡树资本John Frank： 下一次困境投资窗口，蓄势待发 | 钻石年会·大咖
危机发生之际， 就是困境投资策略基金大展拳脚之时。 2000 年前后的互联网泡沫、 2008 年全面爆发的美国次贷危机及 2011 年集中爆发的欧债危机， 都将上市公司破产数量和破产申请的资产总额推向新高。 危机的频频发生， 让橡树资本这样的困境投资策略得以逆势而行， 在市场波动中获得理想回报。
现在的全球市场走向如何？ 困境投资的时机到了吗？橡树资本副董事长 John Frank 在此次诺亚财富钻石年会现场发表了自己的观点。
演讲 | John Frank（ 橡树资本副董事长 ）
整理编辑 | 贾雅楠（诺亚财富品牌市场中心）
以下内容根据嘉宾演讲内容整理， 有删节：
今天非常荣幸能来到这里， 给大家介绍橡树资本和全球投资趋势。 现在的市场环境， 令大家非常困扰， 从投资角度， 我们也觉得未来市场环境并不明朗。
希望我的演讲能为大家的全球资产配置提供帮助。
风险控制
是橡树资本的重中之重
首先， 我来为大家介绍一下橡树资本。
成立于1995年， 橡树资本是一家全球领先的投资管理公司， 专注于另类投资市场。目前， 橡树管理资产规模达1,235亿美元， 旗下囊括多种策略， 采用逆市投资、 价值投资、 及风险控制的投资策略为各类不同客户， 包括众多全球最大型的机构投资人管理资产。
橡树的目标是为客户在另类资产类别方面提供优异的、 穿越周期的、 稳定的风险调整后回报。
橡树旗下所有策略的投资理念， 自 1995 年公司成立始终不变， 其中最重要的就是风险控制， 是我们工作的重中之重。 在我今天演讲当中， 大家会听到我反复的强调、 不断的强调风险控制的重要性。
同时， 与公司成立之初一样， 我们一直竭尽全力以客户利益为重， 我想， 诺亚和我们一样， 一直秉承着同样的投资理念。
长期获利不是某一年赚很多
而是要尽力避免损失
在我们这代人的有生之年， 甚至下一代人， 中美两国可能一直会处于一种竞争关系中。
现在的市场环境， 可能会让大家觉得比较困惑， 未来这种困惑可能也会继续延伸。
在中国， 大家经历了其他国家从没有过的经济高速增长， 中国的过去多年的经济发展是其他国家不可比拟的。 但， 在整个经济发展周期中， 中国未来的 GDP 的增长率可能会回归稳定。 同时， 中国股市也开始出现较大波幅。 在这种动荡的市场中， 希望大家可以汲取过往经验和教训， 避免走西方世界曾走过的弯路， 而其中一个关键点就是避免亏损。
为了取得成功， 我们并不需要在每年的投资绩效上收益都是最高的。 当投资人承担了其他人所无法承担的风险， 他们可能会获利， 但同时我们也要明白， 这种风险可能会导致本金的损失。
想要通过连续多年长期取得最顶尖表现来实现优异的长线回报， 实现的机会比较渺茫。 但， 如果努力每年都跑赢大市， 秉持严谨的投资方式， 在低迷的市况下也能取得相对较佳的回报， 才是长期致胜之道。
在这里跟大家分享一个小故事， 橡树有一个重要客户， 是美国一个非常大的州的政府养老金。 这家养老金的投资总监， 为州政府进行14年投资之后光荣退休， 投资业绩在美国是同类养老金中排名前4%。
但是值得指出的是， 过去14年任职期间， 他只有一年投资业绩是在第一象限， 就是排名前25%。 那为什么他还能取得这么优异的投资回报？ 秘诀就是过去14年中， 他的业绩只有一年是低于第二象限， 就是低于50%的。
大家可以看到， 他的投资业绩12年都一直都稳步处于第二象限， 在25%到50%区间，只有一年在前25%， 也只有一年低于50%， 14年之后长期业绩竟然达到前4%。
所以这告诉大家一个道理： 千万不要某一年取得很优异的成绩后， 另外一年掉以轻心而出现亏损。 我们要做到的不是某一年赚很多钱， 而是长期稳定， 在未来10年后、 20年后取得领先回报。
对风险的理解
要有逆向思维能力
现在， 给大家介绍一下关于风险的理解。
在课本上， 大家通常看到的风险和回报的关系都是一个直线关系， 但这并不准确。
其实， 风险和回报是一幅正态分布图， 从低风险到高风险， 从政府债到股票、 PE投资等， 风险越大潜在回报波动幅度越大， 在投资赚钱可能性越大的同时， 输钱的可能性也就越大。
为什么中国股票今年下调幅度高达 40%？
中国这一年， 基本面没怎么变， 为何股票市波动却这么大？ 因为股市会受到人们情绪的影响。 一旦人们认为是牛市， 就会去买， 推高价格。 一旦市场被悲观情绪笼罩， 价格就会下降。
也就是说在市场不好的时候， 人人都在抛售。 而市场好的时候， 即使每个人都很乐观， 你作为一个投资者， 也一定要非常谨慎。 市场触底的时候， 大家都非常害怕， 实际上它的风险是比较低的， 应当及时买入。 作为投资人， 我们要有逆向投资的思维。
面对当前市场情况
应该怎么做？
面对今年的市场的一些变化， 我们应该怎么处理？
过去 10 年， 美国投资级以下杆杠债务总额增长超过 100%。 目前低质量债务存量已远远超出过往困境债务投资机会爆发时期。 债务越高， 发生金融风险的潜力越高。
我们观察到， 目前市场整体公司债务总量与违约率之间出现了前所未有的明显偏离。 经济规律不容改变， 这种偏离背后， 未来会出现的情况， 是显而易见的。
过去， 发生金融危机的原因众多， 有的是杠杆热潮， 有的是全球科技泡沫破裂，2008 年金融危机的原因是次贷危机， 我们不知道第四次金融危机出发原因到底是什么。 有可能会是中美贸易摩擦引起的， 也有可能是政治原因。 下一次的危机到底什么时候发生？ 市场中猜测纷纷， 却又没人可以真正预估未来。
现在， 全球市场面临着利好与利空混杂。 一方面， 全球经济全面增长、 企业盈利强劲、 美国减税带来了对经济的正面刺激等， 都有利于将市场推向新高。 另一方面， 资产价格处于高位， 美国进入加息周期， 债务水平处于高位等， 也带来了潜在风险。
此时此刻， 投资债券， 需要非常谨慎。 当大部分人不在敬畏风险， 恰恰我们应当步步小心。
橡树资本如何进行
困境债务投资？
困境债务指可能无法按承诺履行利息及本金偿付义务的公司所发行的公开及私募债券。 有人问我， 橡树资本如何进行投资。 为什么投资困境债务资本也可以赚钱呢？
我的答案， 获利的前提是是否可以合理评估目标公司的价值。 如果估值非常正确的话， 就能够获利， 但这确实并非易事。
橡树资本在全球拥有强大的投研团队， 专注于因各种原因陷入资金危机的行业和公司。
比如说， 目前在美国有很多曾经过度借助杠杆融资开发石油天然气储量的能源公司。 但是我们看到， 当前不论石油还是天然气的价格都大幅低于贷款开发时的最初预期， 这让这些公司的资金链非常紧张。 所以我们的分析团队会去研究这些受困的公司和他们的资本结构， 研究他们表外的债务证券等， 然后依据公司能否获得再融资或者某种形式的重组， 分析得出投资结论。
最后， 如何合理对每家公司的债务证券进行定价， 从而让处在困境中的公司重生，拥有健康稳健的资本结构， 是投资的关键。
基于多重分析， 我们的团队挖掘最佳投资机会， 同时将投资风险降至最低， 获得可观收益。
总的来说， 处理困境债务资产有以下几个方式：
第一种是 Long-only， 即买入困境公司的拆分股份或者困境上市公司的债券或债务， 并在公司走出困境后出售；
第二种是配对交易， 可以在二级市场上做多困境公司债券， 同时做空困境公司股票；
第三种是私募股权路径， 通过收购债权或股权以获得公司控制权， 进行债务重组和资产重整。 其后通过上市、 出售或清算的方式退出。
在中国方面， 橡树资本一直是中国不良资产市场最活跃的投资者之一， 在外资参与者中居于榜首。 我们将继续强化和中国本地不良资产投资者的伙伴关系， 加强在中国不良贷款市场投资。 这是目前在中国最具吸引力的投资领域之一。
最后， 我想强调一下今天我的演讲中的关键点， 即在任何周期阶段， 你所需要的是投资十年的长期回报而不是一年的短期回报。 因此， 你需要一个可持续的投资方法， 并时刻控制风险。
今天的环境之下， 市场情况是非常的混乱的， 并且会在未来一段时间持续。 当很多投资人都忽视风险时候， 我们一定要保持谨慎。 我觉得在困境债务投资方面， 投资机会量会出现明显上升， 为橡树的困境投资策略带来巨大窗口。 这不仅是在中国， 而在世界范围内皆是如此。 尤其橡树资本总部所在的美国市场， 潜在机会巨大。
如果可以抓住这个窗口， 橡树会如在过往的金融危机中一样， 会获得巨大的成功，我们对此充满信心。 我们期待通过诺亚， 与中国投资者携手， 参与到美国市场的周期困境机会当中。
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