地方债务化解案例：贵州

报告摘要

贵州作为债务压力比较大的省份，有过一些比较独特的化债手段，本周将贵州作为典型案例进行分析，为其他类似情况的省份化债提供新思路。

从贵州整体情况来看，其地方政府财力一般，但债务规模较大。贵州省债务率高，2021年贵州省债务率157.88%，在全国各省中排第二；财政自给率35.23%，处于全国较低水平。同时由于贵州自身举债过多，非标违约频发，21年开始贵州城投债净融资转负，信用利差持续上行。

从债务结构来看，对于纳入地方政府隐性债务的部分，通常会发行再融资债券去置换，置换后就成为了显性债务，可以更好的控制规模和降低成本。而对于其他没有纳入隐性债务的城投债务，则会使用展期、重组的方式去解决，使用更加市场化的手段。由此可见，对于不同类型的债务，化解的方式是不同的。

从化债手段来看，贵州省为了缓解债务压力、保证公开债券刚性兑付，政策端不断发力，具体措施有以下几种：召开恳谈会、争取金融机构支持、发行特殊再融资债券化债、利用优势上市公司资源化债、银行债务展期等。

1.召开恳谈会：贵州省分别于2019年10月和2020年8月两次召开恳谈会，为市场注入信心。

2.发行特殊再融资债券化债：2020年12月以来，部分再融资债券用途只是模糊表述为“用于偿还存量债务”。这类再融资债券也被市场称为特殊再融资债券，实际用途一般用于偿还隐性债务。截至2022Q4，贵州特殊再融资债总计发行397亿元，用于化解地方政府隐性债务。

3.利用优势上市公司资源化债：2019年12月，茅台集团将5024万股、4%的贵州茅台股份无偿转给贵州国资，开启了“茅台化债”，在市场化化债方面进行了新尝试。

4.争取金融机构支持：贵阳银行和贵州银行可以为贵州省提供本地金融机构的资金支持，同时贵州省也在积极寻求政策性银行支持，并和国有大行开展战略合作。

5.银行债务展期：正是由于国发2号文和财预114号文的出台，给贵州的城投平台提供了债务化解的政策支持，遵义道桥得以通过时间来换债务化解的空间，银行贷款成功展期20年。

接下来贵州化债的思路应该会延续以往的做法，隐性债务部分，通过政策支持，继续进行债务置换；非隐性债务部分，还是采用重组、展期的方式，未来遵义道桥的模式或将在贵州省内进一步推广。城投债方面，结合之前恳谈会和遵义道桥的发声，肯定还是会保刚性兑付。

风险提示：信用风险超预期、政策变化超预期

地方债务化解案例：贵州

上周我们介绍了目前地方政府隐性债务化解的方案，梳理了两轮债务置换的情况，这周我们从宏观层面进一步聚焦到更微观的区域。贵州作为债务压力比较大的省份，有过一些比较独特的化债手段，本周将贵州作为典型案例进行分析，为后续其他类似情况的省份化债提供新思路。

(一) 、贵州省整体情况

首先我们来看一下贵州省的整体情况，2021年贵州省地方综合财力（一般公共预算收入+政府性基金收入+转移性收入）为7519.92亿元，地方政府债务余额11872.29亿元，城投有息债务合计15910.88亿元，可见其地方政府财力一般，但债务规模较大。

同时贵州省债务率高，2021年贵州省债务率157.88%，在全国各省中排第二，仅次于天津，宽口径债务率242.75%，在全国各省中排第四。贵州财政自给率35.23%，处于全国较低水平。

贵州非标违约频发，2022年全国范围内共发生13起城投非标违约事件，其中贵州省所涉非标违约的数量最多，披露违约数量8个。

由于自身举债过多，且同时17年后城投公司融资监管政策不断趋严，贵州省2018年城投债净融资转负，信用利差大幅上行。2018年贵州省城投债发行额为336.84亿元，偿还额为-541.41亿元，净融资为-204.57亿元，而2017年其城投债净融资为283.49亿元。2019、2020年由于地方政府化债有力，城投净融资有所回升，2021、2022年区域负面舆情再度发酵，城投债净融资再次转负。

(二) 、贵州省采取了哪些化债手段？

2018年开始，贵州非标出现违约，其中遵义市非标违约最多；2022年，遵义道桥银行贷款整体展期重组。“非标-银行借款-私募债-公募债”作为企业违约的链条，市场对于贵州的风险是否会传导至债券市场产生担忧。

不过从2019年起，贵州省为了缓解债务压力、保证公开债券刚性兑付，政策端不断发力，具体措施有以下几种：召开恳谈会、争取金融机构支持、发行特殊再融资债券化债、利用优势上市公司资源化债、银行债务展期等。

通常情况下，地方政府债务分为显性债务和隐性债务，显性债务为地方政府债券，可分为一般债券和专项债券，这种纳入政府预算管理，没有风险；对于纳入地方政府隐性债务的部分，通常会发行再融资债券去置换，置换后就成为了显性债务，可以更好的控制规模和降低成本。而对于其他没有纳入隐性债务的城投债务，则会使用展期、重组的方式去解决，使用更加市场化的手段。由此可见，对于不同类型的债务，化解的方式是不同的。

1.召开恳谈会

▪2019年10月18日，贵州省地方金融监督管理局在上交所举办了贵州省债券市场投资者恳谈会，会上表示“有信心保持债券发行及兑付的良好金融生态环境，对于我省公开市场债券发行兑付充满信心”，此次恳谈会效果良好，会后贵州省城投债信用利差有所收窄；

▪2020年8月，贵州省夏季政金企融资对接活动周第五场专项活动——贵州债券发行洽谈会在贵阳举行，会上表示“贵州高度重视营商环境特别是金融生态环境建设工作，采取有效措施，确保全省公开市场债券如期兑付，不发生一例违约事件”。

2.发行特殊再融资债券化债

再融资债券是地方政府债券的一种类型，此前主要用于偿还到期地方政府债券本金。而与以往用于偿还债券本金并标注偿还哪一只地方政府债券不同，2020年12月以来，部分再融资债券用途只是模糊表述为“用于偿还存量债务”。这类再融资债券也被市场称为特殊再融资债券，实际用途一般用于偿还隐性债务。截至2022Q4，贵州特殊再融资债总计发行397亿元，用于化解地方政府隐性债务。

3.利用优势上市公司资源化债

茅台作为贵州省内的优质资产，是贵州省偿债资金来源的最后防线。2019年12月，茅台集团将5024万股、4%的贵州茅台股份无偿转给贵州国资，开启了“茅台化债”，在市场化化债方面进行了新尝试。

无独有偶，2020年12月，贵州茅台再次公告称，茅台集团拟通过无偿划转方式将持有的上市公司5024万股、4%的贵州茅台股份划转至贵州国资。以当日收盘价计算，这部分股权价值约925亿元。

茅台不仅仅无偿划转股权，同时还利用自己优质的信用情况，首次低息发债用于收购贵州高速。茅台集团发行“20茅台01”，募集资金130亿，票面利率3%。根据募集说明书，本期债券扣除相关发行费用后，拟将不超过86亿元用于收购贵州高速公路集团有限公司股权。

最后贵州茅台旗下财务公司则新增开展固定收益类投资业务，投资本省的城投债，对贵州省债务产生兜底作用，茅台提供担保也有利于提振市场信心。

4.争取金融机构支持

贵州省有2家城商行，分别为贵阳银行和贵州银行，可以为贵州省提供本地金融机构的资金支持，同时贵州省也在积极寻求政策性银行支持以及和国有大行开展战略合作。政策性银行方面，贵州由于债务压力比较重，政策性银行可能存在通过债务置换等方式，来降低贵州债务风险的可能。国有大行层面，贵州省多次和国有大行签署战略合作协议，比如今年1月12日建行和贵州省政府签订战略合作协议注资7000亿助贵州闯新路；2022年8月，工商银行贵州分行和安顺政府签署战略合作协议，力争在“十四五”期间在乡村振兴领域融资支持200亿元。

5.银行债务展期

▪2022年1月26日，国发2号文指出，允许融资平台公司对符合条件的存量隐性债务，与金融机构协商采取适当的展期、债务重组等方式维持资金周转；

▪2022年8月17日，遵义市人民政府发布《关于成立遵义市金融工作领导小组的通知》。其中提到，“推动一系列展期重组，协调开展各类市场主体银行类、非标类债务展期、重组、降息工作”；

▪2022年9月9日，财政部发布了《支持贵州加快提升财政治理能力奋力闯出高质量发展新路的实施方案》，财预114号文基本延续国发2号文在贵州化债方面的表述。但与国发2号文相比，财预114号文明确继续加大对贵州省的财政支持力度，且在金融机构支持化解政府债务风险方面，删除“符合条件的存量隐性债务”的限制性表述，新增“降低债务利息成本”，“适度分配新增地方政府债务限额”变为“科学分配新增地方政府债务限额”。

正是因为这两个文件的出台，给贵州的城投平台提供了债务化解的政策支持，遵义道桥得以通过时间来换债务化解的空间。2022年12月30日，贵州省最大的城投遵义道桥建设（集团）有限公司公告债务重组方案：本次银行贷款重组涉及债务规模155.94亿元，以债权保全为前提，经各方友好平等协商，近期完成签署相关补充协议。根据重组协议，重组后银行贷款期限调整为20年，利率调整为3.00%/年至4.50%/年，前10年仅付息不还本，后10年分期还本。

遵义道桥化债的成功实现，背后的主要原因在于国发2号文和财预114号文的支持。正因为有相关政策文件支持，展期方案才比较容易通过，在其他的地区这种模式其实很难复制，难以和银行等金融机构达成一致。

(三) 、未来展望

贵州虽然采取了一些独特的化债手段，比如“茅台化债”、银行贷款展期等，但其城投债信用利差未有明显收窄，目前仍维持590BP左右的较高水平。

1月31日，贵州省发布了《贵州省2022年预算执行情况和2023年预算草案的报告》，其中关于化债提出了“通过争取中央支持、金融机构展期降息、盘活资源资产等方式，推动各地将政府债务和隐性债务利息足额纳入预算。力争用3—5年时间，建立健全系统解决和防范化解政府债务风险体制机制，逐步推动地方发展进入良性轨道。争取高风险建制市县降低债务风险试点等政策支持，通过发行政府债券置换隐性债务，优化地方债务结构，降低债务成本。协调金融机构支持债务重组、展期降息，积极有序缓释债务风险。”

可以看出接下来贵州化债的思路应该会延续以往的做法，隐性债务部分，通过政策支持，继续进行债务置换，预计未来类似贵州情况的区域再融资债发行规模会进一步上升。非隐性债务部分，还是采用重组、展期的方式，未来遵义道桥的模式或将在贵州省内进一步推广。城投债方面，结合之前恳谈会和遵义道桥的发声，肯定还是会保刚性兑付。

本周重点新闻和舆情

财政部部长刘昆署名文章：加强地方政府融资平台公司治理，逐步剥离政府融资功能

财政部部长刘昆在《求是》发表署名文章，其中提到：防范化解地方政府债务风险。坚持“开正门、堵旁门”，遏增量、化存量。完善常态化协同监管，坚决禁止变相举债、虚假化债行为。压实地方政府属地责任，紧盯市县加大工作力度，强化隐性债务问责和信息公开。加强地方政府融资平台公司治理，逐步剥离政府融资功能，推动分类转型发展，防范地方国有企事业单位“平台化”。坚持系统观念，高度警惕产业、金融等领域风险向财政转移集聚，支持做好房地产风险、金融风险等防范处置，牢牢守住不发生系统性风险的底线。

贵州省国资委：坚守债务不爆雷的底线，建立国企债券风险监测预警工作联动机制，防范企业债券风险

贵州省国资委2023年2月17日表示：2023年要坚守债务不爆雷的底线。通过“一企一策”加强“资产负债率”和“负债规模”管控，推动企业科学统筹投融资规模。会同相关部门建立国有企业债券风险监测预警工作联动机制，有效防范企业债券风险。针对高风险企业，通过资金支持、处置资产、账款清收等方式综合施策，有力确保了企业生产经营平稳。

昆明市2023年财政预算草案：落实落细债务到期预警机制，确保不发生兑付风险

据《昆明市2022年地方财政预算执行情况和2023年地方财政预算草案的报告》，2023年，在守住政府债务风险防线方面，全面落实政府债务还本付息责任，继续加大预算安排力度，积极拓宽偿债资金来源，完善应急处置预案，落实落细债务到期预警机制，确保不发生兑付风险。依法开好政府规范举债融资“前门”，严格新增专项债券项目审核，加强债券资金使用监管，保障重点项目建设资金需求。

遵义市政府工作报告：对违法违规举债行为“零容忍”，坚决守住不发生区域性系统性债务和金融风险的底线

据遵义市《政府工作报告》，2022年遵义市严格规范政府投资项目决策程序，稳妥有序化解政府债务风险，坚决遏制新增政府隐性债务，千方百计守住了不发生区域性系统性金融和债务风险的底线。2023年将重塑化债偿债、招商引资、营商环境“三大体系”，防范和化解政府债务风险，坚决遏制增量、有序化解存量，强化法定政府债务风险管理，对违法违规举债行为“零容忍”，坚决守住不发生区域性系统性债务和金融风险的底线。

贵阳城投集团：强化债务风险防范，坚决维护好集团AAA信用等级

据贵阳城投集团，2023年2月13日，要强化债务风险防范。要聚焦痛点难点，强化使命担当，加强资金统筹调度，多措并举拓宽融资渠道，有效防范化解债务风险，坚决维护好集团AAA信用等级。

潍坊寒亭区城投滨城公司偿债压力显现

山东省潍坊市寒亭区辖内城投公司债务状况引发关注，当前滨城公司存量债券共10支，年内到期的债券规模为16.25亿元，其中金额1.95亿元的短融22滨投D1将于2023年3月28日到期。另根据上海票据交易所的披露，滨城公司当前票据承兑余额32.25亿元，近五年累计票据逾期发生额48万元。包括寿光市、高密市、寒亭区都存在债券一二级倒挂，一级发行或存在非市场化行为问题。明显的一二级倒挂可以看出区域融资压力，这需要更高层级、资源的统筹协调，以助力区域的改善。

本周重点区域收益率及期限利差情况

选取青岛城市建设投资(集团)有限责任公司（简称“青岛城建”）、青岛海发国有资本投资运营集团有限公司（简称“青岛海发”）、青岛西海岸新区海洋控股集团有限公司（简称“西海岸海控”）、青岛西海岸新区融合控股集团有限公司（简称“西海岸融控”）、济南城市建设集团有限公司（简称“济南城建”）、济南高新控股集团有限公司（简称“济南高新”）、临沂城市建设投资集团有限公司（简称“临沂城投”）、重庆高速公路集团有限公司（简称“渝高速”）、成都轨道交通集团有限公司（简称“蓉城轨交”）、成都高新投资集团有限公司（简称“成都高新”）、徐州市新盛投资控股集团有限公司（简称“徐州新盛”）、洛阳城市发展投资集团有限公司（简称“洛阳城投”），各平台均为AAA级。

选取重庆市南岸区城市建设发展(集团)有限公司（简称“南岸城建”）、重庆市涪陵国有资产投资经营集团有限公司（简称“涪陵国资”）、重庆市江津区华信资产经营(集团)有限公司（简称“江津华信”）、成都空港兴城投资集团有限公司（简称“双流兴城”）、成都成华棚户区惠民改造建设有限责任公司（简称“成华棚改”）、成都香城投资集团有限公司（简称“香城投资”）、盐城市城市资产投资集团有限公司（简称“盐城城资”）、连云港市城建控股集团有限公司（简称“连云城建”）、南阳投资集团有限公司（简称“南投集团”），除双流兴城（AAA）外，其余平台均为AA+。

选取日照市城市建设投资集团有限公司（简称“日照城投”）、重庆国际物流枢纽园区建设有限责任公司（简称“西部物流”）、重庆市合川城市建设投资(集团)有限公司（简称“合川城投”）、成都经开国投集团有限公司（简称“成都开投”）、成都西盛投资集团有限公司（简称“西盛投资”）、成都九联投资集团有限公司（简称“九联投资”）、淮安开发控股有限公司（简称“淮安开发”）、宿迁经济开发集团有限公司（简称“宿迁经开”）、河南航空港投资集团有限公司（简称“航空港”），其中航空港为AAA级，西部物流、合川城投、西盛投资、九联投资、淮安开发均为AA+，日照城投、成都开投、宿迁经开为AA级。

本文节选自东北证券研究所已于2023年2月19日发布《地方债务化解案例：贵州|东北固收城投债周报》报告，具体分析内容（包括相关风险提示等）请详见报告。若因对报告的摘编而产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。      

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