财务公司来了解一下
基本结论
财务公司是以加强企业集团资金集中管理和提高企业集团资金使用效率为目的，依托企业集团、服务企业集团，为企业集团成员单位提供金融服务的非银行金融机构，其监管机构为银保监会及其派出机构。
财务公司作为集团内部的“银行”，主要负责集团内部的资金调配，包括吸收集团成员存款、办理贷款和资金结算等业务。对集团的作用主要体现在：（1）提高集团资金使用效率。（2）及时解决集团成员资金短缺问题。（3）降低融资成本。财务公司负责集团内部资金的“统借统还”业务，相较企业单独融资而言规模更大，融资成本更低。
2022年7月，银保监会发布《企业集团财务公司管理办法（征求意见稿）》，较原《企业集团财务公司管理办法》在市场准入、业务范围、监管指标和公司治理等方面做出了相对较大的调整。市场准入门槛将更高，监管环境将愈加严格，风控能力较弱的财务公司或将承压。
目前存续的企业集团财务公司共256家，财务公司所属集团主公司发过债的共236家。从企业属性来看，财务公司所属集团大部分为国有企业，央企和地方国企分别占比31.64%和47.27%。从发债主体信用评级来看，绝大多数集团为AAA评级，占比高达74.89%，AA以上评级占比94.89%，整体评级较高。从资产规模来看，大部分集团资产规模位于1000-3000亿元之间，占比32.91%，资产规模在2万亿以上的集团企业共9家。
从地域分布来看，集团企业大多分布在北京、广东、上海等经济较为发达的省份。从集团企业性质来看，集团大多为产业主体，共234家，占比91.41%，城投主体和金融主体分别为18家和4家。从行业分布来看，财务公司所属集团企业行业分布较为广泛，大多数属于综合行业，占比17.41%，其次为交通运输、公用事业和采掘行业。
财务公司的运作模式方面，主要是通过吸收存款来吸收资金盈余成员的资金，并通过放贷和票据贴现将资金贷给集团企业资金短缺成员，此外财务公司还可进入同业拆借市场拆借、证券市场发债以及通过商业银行进行票据转贴现。目前财务公司主要有五种资金结算模式：代理行模式、内户模式、收支两条线模式、二级联动模式和监控模式。
基于能够降低融资成本，提高集团内部资金配置效率等优势，大多数集团都会考虑设立财务公司进行资金管理。但也有部分集团考虑到集团财务权限过于集中到财务公司，导致集团整体风险较大等原因，暂未设立财务公司。近些年财务公司也出现了不少问题，如因违规经营而遭受处罚、财务公司承兑票据逾期等。
目前有一些集团通过财务公司进行“财务造假”，财务公司背后蕴含不少隐性风险。主要体现在两方面：（1）归集至财务公司的资金被集团内其他企业占用，无法随时支取，可能导致偿债危机；（2）由于归集至财务公司的资金无法动用，企业有融资需求时需要增加外部融资额，增加融资成本。
本文梳理了涉及财务公司隐性风险的两个案例，并对分析财务公司的集团财务报表方面提出以下建议：一是参阅报表附注以确认资金使用是否受限、受限资金占比是否过高；二是关注其他应付款等负债确认公司是否存在银行借款外的有息负债或者拆借资金；三是观察季报间的货币资金是否存在反常识的波动；四是财务费用是否严重偏离同期银行存款利率、存贷是否双高、利息收入与平均货币资金的比值是否过小。
信用市场回顾：本周净融资额较上周有所回升，但仍为负值。本周城投债净融资为60.45亿元，由上周的净流出转为净流入；本周产业债净融资额为-383.14亿元，由上周的大幅净流出转为小幅净流出。本周信用债市场成交活跃度有所回落。本周有2家公司经历了评级下调。
风险提示：城投及产业主体口径判断有误；数据统计不完整；财务风险识别难度高；政策变化超预期。
一、集团财务公司知多少？
1、财务公司概述
财务公司是以加强企业集团资金集中管理和提高企业集团资金使用效率为目的，依托企业集团、服务企业集团，为企业集团成员单位提供金融服务的非银行金融机构，其监管机构为银保监会及其派出机构[1]。
作为集团内部的“银行”，财务公司主要负责集团内部的资金调配，包括吸收集团成员存款、办理贷款和资金结算等业务。
集团设立财务公司的作用主要体现在以下几个方面：（1）提高集团资金使用效率。当集团成员有多余银行头寸时会被吸收到财务公司，再分配给集团内成员所需资金，这样通过将集团内闲置资金集中后统一安排使用，有助于提高集团内部资金配置效率。（2）及时解决集团成员资金短缺问题。当企业资金短缺时，正常生产经营活动可能受到影响，财务公司相对其他金融机构来说更了解企业的经营情况，故可提供资金解决燃眉之急。（3）降低融资成本。由于财务公司负责集团内部资金的“统借统还”业务，这种规模较大的融资方式较一个企业单独去融资来说成本更低。
2022年7月，银保监会发布《企业集团财务公司管理办法（征求意见稿）》[2]。此前，根据《企业集团财务公司管理办法》[3]和《企业集团财务公司风险监管指标考核暂行办法》[4]，财务公司的设立条件较为宽松，具备一定规模的集团基本都满足要求。此次《征求意见稿》修订内容较原《企业集团财务公司管理办法》在市场准入、业务范围、监管指标和公司治理等方面做出了相对较大的调整，市场准入门槛将更高，监管环境将愈加严格，风控能力较弱的财务公司或将承压。
2、财务公司现状
根据银保监会最新名单，目前存续的企业集团财务公司共256家[5]（不包括分公司和其他分支机构）。其中发过债的财务公司共18家，财务公司所属集团主公司发过债的共236家。从企业属性来看，财务公司所属集团大部分为国有企业，资质普遍较好，其中地方国有企业和中央国有企业分别有81家和121家，分别占比47.27%和31.64%，其次为民营企业，共43家，占比为16.80%。从发债主体信用评级来看，绝大多数集团为AAA评级，占比高达74.89%，AA以上评级占比94.89%，整体来看主体评级较高，但也有7家最新主体评级为C的集团，占比2.98%。
从资产规模来看，大部分集团资产规模位于1000-3000亿元之间，占比32.91%，其次为500-1000亿元和3000-5000亿元，分别占比19.66%和14.10%。其中资产规模在100亿元以下的集团企业共2家，最小的为73.76亿元，资产规模在2万亿元以上的集团企业共9家，最大的三家资产规模依次为33.69万亿元、8.99万亿元和8.81万亿元。从地域分布来看，集团企业大多分布在北京、广东、上海等经济较为发达的省份，其中以所在地为北京的独占大头，共79家。
从集团企业性质来看，集团大多为产业主体，共234家，占比91.41%，城投主体和金融主体分别为18家和4家，占比7.03%和1.56%。从行业分布来看，根据申万行业分类标准，行业数据披露全面的共224家公司，财务公司所属集团企业行业分布较为广泛，大多数属于综合行业，共39家，占比17.41%，其次为交通运输、公用事业和采掘行业，分别占比10.27%、8.93%和8.93%，集团数量均在20家以上（含20家）。
3、财务集团运作模式
简单来说，财务公司通过吸收存款吸收集团企业资金盈余成员单位的资金，并通过放贷和票据贴现将资金贷给集团企业资金短缺成员单位，此外财务公司还可进入同业拆借市场拆借、证券市场发债以及通过商业银行进行票据转贴现。
目前财务公司主要有五种资金结算模式：代理行模式、内户模式、收支两条线模式、二级联动模式和监控模式。代理行模式即集团成员仅在财务公司内部开立内部账户，财务公司再在商业银行开立总账户，同时商业银行在业务系统中存储内部账户信息。收支两条线模式是大多财务公司采用的模式，即财务公司在商业银行开立总账户，集团成员在商业银行同时开立收入账户和支出账户，收入账户只归财务公司管理，实行“零余额”制度；对外支出时则按预算从总账户划拨至支出账户，由成员自行安排。
集团成员一般会与财务公司签订金融服务协议，对各项服务如存款服务、结算服务、信贷服务等进行具体规定。如Z控股股份有限公司与集团财务公司签订的协议中规定：财务公司可为公司及其附属公司提供存款服务，存款利率不低于同期中国国内主要商业银行同类存款利率；同时也可根据公司经营和发展需要，为公司及其控股子公司提供综合授信服务，并提供优惠贷款利率。此外，协议中一般也会确定存款、贷款金融服务每日金额上限。
可见成立财务公司对集团最大的优势在于降低融资成本，提高集团内部资金配置效率，因此大多数集团都会考虑设立财务公司进行资金管理。但也有部分集团考虑到集团财务权限过于集中到财务公司，导致集团整体风险较大，以及增加税负等原因，暂未设立财务公司。近些年财务公司也有一些负面事件，如因违规经营业务遭受处罚：H财务公司在2017年因违规发放房地产贷款而被当地银监局罚款；或开具大量无真实贸易背景的票据，在集团出现经营危机后等，财务公司承兑票据逾期，对社会造成了重大影响[6]。
例如L资源集团旗下L财务公司成立十余年，注册资金为50亿元。2022年2月，L财务公司因其会计记账未真实反映业务活动、内部控制严重违反审慎经营规则而被地方银保监局处罚。6月，拒绝兑付到期的100万元汇票。7月中旬以来，多次涉及诉讼案件，并频繁被列为被执行人（仅7-8月共58次被列为被执行人）。截至8月末，根据上海票交所发布的信息，公司票据持续逾期，且并未公布逾期发生额。
而L集团成员存放在L财务公司的资金金额较大，若L财务公司未能处理好此次票据暴雷相关问题，可能将风险由财务公司传递至整个集团。截至2021年底，L集团某成员在L财务公司中的款项余额为51.27亿元，超过当初协定金额上限40亿元。截至2022年4月末，存放资金余额为39.05亿元。成员在财务公司存放的金额过多，当财务公司出现危机时，款项可能存在安全性风险，或将给成员公司的正常经营活动带来风险。
4、财务公司背后的隐性风险
在关注财务公司正面效益的同时，其背后的风险同样不容忽视。本文认为，财务公司带来的隐性风险主要包含两个方面：（1）归集至财务公司的资金被集团内其他企业占用，无法随时支取；（2）由于归集至财务公司的资金无法动用，企业需要增加外部融资额，增加融资成本。下面我们以Y能源公司和K港口公司为例，浅析财务公司隐性风险背后存在的或有逻辑，以供投资者参考。
◼ 资金占用风险——Y能源公司
Y能源公司是河南省国有大型煤炭企业，中国500强企业之一，全国工业重点行业效益十佳企业之一，产业涵盖采矿业、运输业和商贸等多个领域。
Y能源公司虚增货币资金，归集至财务公司的货币资金被集团内其他企业大幅占用，进而导致债务违约。根据证监会《行政处罚决定书》〔2021〕44号[7]，Y公司在实务中需将自身货币资金统筹归集至集团内的财务公司，在审批后方可使用。而实际上，其中很大一部分资金已被财务公司调度至集团内其他项目，无法随时支取，这些货币资金实质上相当于Y公司与其他企业的往来款。在这种情况下，Y公司账面上的货币资金不具备充分的流动性，最终导致了债务违约。
本文认为，货币资金被集团内其他企业占用的风险至少可从两个角度进行识别：（1）利息收入与货币资金的比值过低；（2）子公司货币资金高于集团合并报表货币资金。以Y能源公司为例，其2017-2020年利息收入与平均货币资金的比值均小于2%，闲置资金的利息回报明显低于正常水平，货币资金的真实性存疑，很可能存在虚增货币资金或者货币资金被占用的情况。
一般来说，子公司的账面货币资金会低于集团合并报表，但在财务公司将货币资金挪用至其他企业的情况下，这种情况会发生变化。为还原会计处理的过程，我们提出假设1：B公司为Y能源公司所在集团的财务公司，C公司为从B公司处取得100亿元贷款的集团内其他子公司。各公司账务处理如下：
B公司财务报表：负债端吸收Y公司存款100亿元，资产端对C公司贷款100亿元；C公司财务报表：负债端从B公司获取短期借款100亿元，资产端将100亿元借款用于购买原材料。最终，集团合并报表层面货币资金为0，Y公司账面货币资金为100亿元，子公司的货币资金高于集团合并报表货币资金。这种情况下，Y公司账面上的货币资金实质上已被C公司用于向集团外部购买原材料，无法随时支取，进而导致了Y公司的“偿债难”问题。
◼ 融资成本增加风险——K港务公司
K港务公司位于辽宁省，公司主要以散杂货物的装卸、堆存和运输为核心业务，涵盖金属及非金属矿石、粮食、固体化工等多个货种。
K港务公司货币资金大量归集至财务公司但难以支取，导致依赖外部融资，不断推高外部融资成本。K公司将日常经营资金归集至控股股东的控股财务公司，由财务公司进行集中收付。K公司作为财务公司的成员单位，提供了财务公司的绝大部分流动性来源。2017年末 K公司归集资金16.95亿元，占财务公司归集资金的43.74%；2018年末 K公司归集资金30.43亿元，占财务公司归集资金的73.68%。但在需要实际支出时，K公司却面临无法动用上述资金的情况，在账面货币资金充足的情况下仍需不断增加外部融资额，推高企业融资成本。
为还原会计处理的过程，我们提出假设2：B公司为K港务公司所在集团的财务公司，C公司为从B公司处取得集团内其他子公司。各公司账务处理如下：
K公司向B公司归集大量资金，而B公司将绝大部分资金用于向集团内C公司发放贷款，造成财务公司剩余资金无法满足K公司资金需求。当K公司需要100亿元时，B公司无法提供足额现金，导致K公司需从外部进行额外融资，增加财务费用。公司向控股股东下属财务公司归集资金，财务公司向集团内其他公司提供贷款，实质构成控股股东隐性占用上市公司资金，客观上限制了公司资金使用自主权，损害了上市公司及中小投资者利益。
为防范财务公司带来的隐性风险，投资者应关注以下几个方面：（1）参阅报表附注以确认资金使用是否受限、受限资金占比是否过高；（2）关注其他应付款等负债确认公司是否存在银行借款外的有息负债或者拆借资金；（3）观察季报间的货币资金是否存在反常识的波动；（4）财务费用是否严重偏离同期银行存款利率、存贷是否双高、利息收入与平均货币资金的比值是否过小。
5、小结
本文首先对财务公司概念、作用、监管政策等做了基本概述。财务公司作为集团内部的“银行”，主要负责集团内部的资金调配，包括吸收集团成员存款、办理贷款和资金结算等业务。最新监管政策方面，本文简单分析了《企业集团财务公司管理办法（征求意见稿）》的主要修订点及其可能给行业及财务公司带来的影响。
接着本文分析了财务公司的现状。目前存续的企业集团财务公司共256家，其中财务公司所属集团主公司发过债的共236家。我们也从集团企业属性、发债主体信用评级、资产规模、地域分布、企业性质以及行业分布这几个维度剖析了财务公司所属集团的情况。
财务公司运作模式方面，简单来说，财务公司通过吸收存款吸收集团企业资金盈余单位的资金，并通过放贷和票据贴现将资金贷给集团企业资金短缺单位，此外财务公司还可进入同业拆借市场拆借、证券市场发债以及通过商业银行进行票据转贴现。我们总结了目前财务公司五种主要的资金结算模式，分别为：代理行模式、内户模式、收支两条线模式、二级联动模式和监控模式。
财务公司设立原因方面，基于能够降低融资成本，提高集团内部资金配置效率等优势，大多数集团都会考虑设立财务公司进行资金管理。但也有部分集团考虑到集团财务权限过于集中到财务公司，导致集团整体风险较大等原因，暂未设立财务公司。
财务公司背后的隐性风险方面，本文通过分析两个案例——Y能源公司和K港务公司，从分析财务报表入手，具体阐释了集团成员如何通过财务公司实现财务造假，并造成资金占用风险和融资成本增加风险。
最后我们在分析设立了财务公司的集团财务报表方面提出以下几点建议：一是参阅报表附注以确认资金使用是否受限、受限资金占比是否过高；二是关注其他应付款等负债确认公司是否存在银行借款外的有息负债或者拆借资金；三是观察季报间的货币资金是否存在反常识的波动；四是财务费用是否严重偏离同期银行存款利率、存贷是否双高、利息收入与平均货币资金的比值是否过小。
[1]资料来源：http://www.cbirc.gov.cn/cn/view/pages/ItemDetail.html?docId=1064370&itemId=925&generaltype=0
[2]资料来源：http://www.cbirc.gov.cn/cn/view/pages/ItemDetail.html?docId=1064370&itemId=925&generaltype=0
[3]资料来源：http://www.gov.cn/gongbao/content/2007/content_797373.htm
[4]资料来源：https://cnafc.org/cnafc/front/detail.action?id=5f8454fc4b0a34fb014b10fd74410018
[5]资料来源：银保监会金融许可证信息，截至2022年9月13日。
[6]资料来源：http://www.cbirc.gov.cn/cn/view/pages/ItemDetail.html?docId=1064371&itemId=915
[7]资料来源：https://neris.csrc.gov.cn/shixinchaxun/detail?remark=FFECAA
二、信用债市场回顾
1、一级市场：净融资额有所回升
本周净融资额较上周有所回升，但仍为负值。本周信用债发行总额1,671.80亿元，较上周上升15.76%，偿还总额2,337.18亿元。净融资额-665.39亿元，较上周回升32.53%。本周共有2只信用债取消或推迟发行，涉及金额6.50亿元。
具体来看，企业债、公司债、中期票据、短期融资券及定向工具净融资额分别为-32.77亿元、160.25亿元、-106.60亿元、-687.63亿元和0.82亿元。本周公司债、中票、定向工具净融资额较上周有所上升，企业债与短券净融资额较上周继续下滑。
本周城投债净融资为60.45亿元，由上周的净流出转为净流入；本周产业债净融资额为-383.14亿元，由上周的大幅净流出转为小幅净流出。
2、二级市场：成交活跃度有所回落
本周信用债市场成交活跃度有所回落。本周信用债周度换手率为1.60%，较上周下降0.55个百分点。分券种看，企业债、公司债、中期票据、短期融资券和定向工具成交量分别为214.58亿元、283.23亿元、1928.45亿元、1329.17亿元和449.36亿元，企业债、公司债、短期融资券、中期票据、定向工具成交量较上周均有所回落。
本周中短票据收益率总体平稳。具体来看，本周AAA评级1年期、3年期和5年期中短票据分别收于2.07%、2.59%、2.95%，其中1年期中短票据收益率未发生改变，3年期和5年期较上周分别上行1bp。
3、信用评级调整情况
本周有2家公司经历了评级下调。
三、风险提示
风险提示：城投及产业主体口径判断有误；数据统计不完整；财务风险识别难度高；政策变化超预期。
证券研究报告：财务公司来了解一下
对外发布时间：2022年9月17日
报告发布机构：中泰证券研究所
参与人员信息：
周岳 | SAC编号：S0740520100003 | 邮箱：
zhouyue@r.qlzq.com.cn
赖逸儒 （研究助理）| 邮箱：
laiyr@r.qlzq.com.cn
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