事件：
1）CPI同比 1.3%，前值 0.9%，预期 1.6%；CPI 环比-0.2%，前值-0.3%；
2）核心CPI同比 0.9%，前值 0.7%；
3）PPI同比 9.0%，前值 6.8%，预期 8.3%；PPI环比1.6%，前值0.9%。
核心观点：
5月CPI表现不及市场预期，服务价格涨幅收敛，耐用品提价空间有限，食品价格延续回落。往前看，考虑到终端需求尚未企稳，原材料涨价对CPI的拉动有限，CPI年内延续温和上行，难以构成货币政策的掣肘。
5月PPI同比表现大超预期，环比涨幅扩大，持平于3月高点。一是，供给瓶颈下，欧美经济持续复苏，原油价格波动上行。二是，尽管近期监管层持续释放大宗商品保供稳价信号，5月中旬后国内黑色、有色商品价格先升后降，但中枢延续上行。往前看，PPI同比将进入高位磨顶阶段，年内上行空间有限。
终端需求恢复的差异化效应，导致中下游提价幅度分化明显。日用品、电气机械等需求稳定的行业，涨价效应进一步扩大，而耐用消费品、衣着等需求疲弱的行业，提价幅度开始收敛，未来利润率仍将承压。
5月食品CPI环比下降1.7%，主要受猪肉、鲜菜、鲜果价格持续回落影响。由于生猪产能的持续恢复，以及鲜菜、鲜果供应充足，5月猪肉、鲜菜、鲜果价格分别下降11%、5.6%、2.7%。受供给减少、饲料成本上涨等因素影响，淡水鱼、鸡蛋价格连续两个月上涨，5月分别上涨9.9%、3.3%。
5月非食品CPI环比上涨0.2%，涨幅暂未进一步扩大。其中，燃料价格环比涨幅扩大，原材料涨价带动耐用品温和提价，服务价格涨幅收敛。因国际原油价格上涨，5月交通工具用燃料、水电燃料分别环比上涨1.6%、0.1%，均高于上月的-0.7%、0%；受原材料价格上涨影响，5月家用器具价格环比上涨0.2%，但低于上月的0.5%，表现出在终端需求偏弱的背景下，上游涨价向下游的传导能力有限；近期国内疫情呈现多点散发，防控趋严也减缓服务业修复步伐，5月服务CPI环比上涨0.2%，低于上月的0.4%。同时，五一假期结束，旅游等服务类价格迎来季节性回落，5月旅游价格环比上涨1.9%，低于上月的4.7%。
终端需求恢复的差异化效应，导致中下游提价幅度分化明显。外需向好、内需稳定的行业，涨价效应进一步扩大，例如一般日用品、电气机械和器材制造业，5月环比分别上涨0.4%、1.3%，上月分别为0.3%、0.9%；而终端需求疲弱的行业，提价幅度开始收敛，例如耐用消费品、衣着价格环比上涨0.1%、0%，而上月为0.4%、0.2%。
预计CPI延续温和回升，年内走势前低后高。考虑到终端需求尚未企稳，原材料价格上涨对CPI的拉动效应相对偏弱；随着国内疫苗接种的持续推进，服务业延续恢复性增长，后续服务类价格将温和上行。
PPI同比进入高位磨顶阶段，未来上行动能有限。一方面，随着大宗商品保供稳价组合拳出台，限产政策逐步放松，国内黑色系价格大概率已经见顶，未来PPI环比涨幅有望放缓。另一方面，低基数效应将逐步消退，也将减轻PPI同比上行压力，预计三季度边际趋缓，四季度回落加快。
01
核心CPI涨幅收敛，上下游价格传导效应有限
5月CPI同比继续上行，但表现略低于市场预期，主要在于服务价格涨幅收敛，同时今年CPI基期轮换，也加大数据估测偏差。
5月食品CPI环比下降1.7%，主要受猪肉、鲜菜、鲜果价格持续回落影响。由于生猪产能的持续恢复，以及鲜菜、鲜果供应充足，5月猪肉、鲜菜、鲜果价格分别下降11%、5.6%、2.7%。受供给减少、饲料成本上涨等因素影响，淡水鱼、鸡蛋价格连续两个月上涨，5月分别上涨9.9%、3.3%。
5月非食品CPI环比上涨0.2%，涨幅暂未进一步扩大。其中，燃料价格环比涨幅扩大，原材料涨价带动耐用品温和提价，服务价格涨幅收敛。因国际原油价格上涨，5月交通工具用燃料、水电燃料分别环比上涨1.6%、0.1%，均高于上月的-0.7%、0%；受原材料价格上涨影响，5月家用器具价格环比上涨0.2%，但低于上月的0.5%，表现出在终端需求偏弱的背景下，上游涨价向下游的传导能力有限；近期国内疫情呈现多点散发，防控趋严也减缓服务业修复步伐，5月服务CPI环比上涨0.2%，低于上月的0.4%。同时，五一假期结束，旅游等服务类价格迎来季节性回落，5月旅游价格环比上涨1.9%，低于上月的4.7%。
02
PPI快速冲高，中下游涨价分化
5月PPI同比表现大超预期，环比涨幅扩大，持平于3月高点。PPI快速上行主要源于上游原材料价格涨幅扩大，5月生产资料价格环比上涨2.1%，涨幅扩大0.9个百分点；而生活资料价格环比上涨0.1%，涨幅与上月相同。
一方面，输入型通胀压力未减，原油价格波动上行。供给瓶颈下，受欧美经济持续复苏影响，5月布伦特原油价格突破70美元/桶，带动5月石油和天然气开采业价格环比上涨1.7%，较上月扩大1.3个百分点。
另一方面，5月国内黑色、有色价格先升后降，但中枢继续上行。尽管近期监管层持续释放大宗商品保供稳价信号，5月中旬后国内黑色、有色商品价格逐步回归理性。但受制于国内生产需求较强，而保供力度有限，市场投机情绪释放后，但价格仍处在历史高位，这也进一步拉高5月的价格中枢。
终端需求恢复的差异化效应，导致中下游提价幅度分化明显。外需向好、内需稳定的行业，涨价效应进一步扩大，例如一般日用品、电气机械和器材制造业，5月环比分别上涨0.4%、1.3%，上月分别为0.3%、0.9%；而终端需求疲弱的行业，提价幅度开始收敛，例如耐用消费品、衣着价格环比上涨0.1%、0%，而上月为0.4%、0.2%。
03
通胀分化延续，
PPI上行动能有限
预计CPI延续温和回升，年内走势前低后高。考虑到终端需求尚未企稳，原材料价格上涨对CPI的拉动效应相对偏弱；随着国内疫苗接种的持续推进，服务业延续恢复性增长，后续服务类价格将温和上行。
PPI同比进入高位磨顶阶段，未来上行动能有限。一方面，随着大宗商品保供稳价组合拳出台，限产政策逐步放松，国内黑色系价格大概率已经见顶，未来PPI环比涨幅有望放缓。另一方面，低基数效应将逐步消退，也将减轻PPI同比上行压力，预计三季度边际趋缓，四季度回落加快。
本订阅号是光大证券股份有限公司研究所（以下简称“光大证券研究所”）宏观研究团队依法设立、独立运营的官方唯一订阅号。其他任何以光大证券研究所宏观研究团队名义注册的、或含有“光大证券研究”、与光大证券研究所品牌名称等相关信息的订阅号均不是光大证券研究所宏观研究团队的官方订阅号。
本订阅号所刊载的信息均基于光大证券研究所已正式发布的研究报告，仅供在新媒体形势下研究信息、研究观点的及时沟通交流，其中的资料、意见、预测等，均反映相关研究报告初次发布当日光大证券研究所的判断，可能需随时进行调整，本订阅号不承担更新推送信息或另行通知的义务。如需了解详细的证券研究信息，请具体参见光大证券研究所发布的完整报告。在任何情况下，本订阅号所载内容不构成任何投资建议，任何投资者不应将本订阅号所载内容作为投资决策依据，本公司也不对任何人因使用本订阅号所载任何内容所引致的任何损失负任何责任。
本订阅号所载内容版权仅归光大证券股份有限公司所有。任何机构和个人未经书面许可不得以任何形式翻版、复制、转载、刊登、发表、篡改或者引用。如因侵权行为给光大证券造成任何直接或间接的损失，光大证券保留追究一切法律责任的权利。