中观看债——从三季报看行业冷暖
基本结论
上市公司信息披露时效高，覆盖行业广，对上市公司定期报告的梳理，可以及时了解不同行业的基本情况和动态变化，对信用债投资有较大的参考意义。截至2022年10月28日22点，A股市场共有4,515家上市公司披露了2022年三季报，披露率90.85%。
我们将剔除了金融行业之后的剩余4,392家公司作为观察样本，从盈利能力、现金流以及资本结构和偿债能力三个方面分析A股上市公司2022年三季报数据。
2022年三季度，全行业营业收入同比增长5.72%，其中石油石化、电力设备、有色金属、煤炭和公用事业等中上游周期行业表现较好，增幅超过15%；而社会服务、钢铁、综合和商贸零售降幅明显，分别为11.47%、7.14%、6.47%和6.26%。除煤炭、通信和家用电器同比分别增长9.43、1.28和0.44个百分点外，其他行业毛利率均下滑。各行业间净利润增速分化明显，综合、农林牧渔、公用事业、社会服务等提升较多，而钢铁、煤炭、有色金属、电子等行业则下滑明显。
2022年三季度，除建筑装饰、计算机、国防军工和综合4个行业外，其他行业经营性现金流保持净流入，净流入规模较大的几个行业中，煤炭、钢铁、交通运输同比分别下降4.77%、22.85%，12.70%，而公用事业同比增长12.21%。
三季度，超过半数行业筹资性现金流为净流出，其中煤炭、房地产、钢铁和交通运输净流出规模较大，且净流出规模环比有所增长，而同比来看，煤炭、房地产和钢铁同比有不同程度下降，交通运输净流出规模则进一步扩大。净流入规模较大的行业为电力设备，且环比、同比均增长明显。
2022年9月末，全行业资产负债率较2021年9月末略有上升，其中农林牧渔、房地产、电力设备、汽车、石油石化和通信增长2-5个百分点，而综合下滑3.79个百分点，其他行业资产负债率变化不大。
2022年9月末，全行业有息债务较2021年9月末增长19.04%，其中增幅较大的行业主要为电力设备、石油石化、电子、环保、食品饮料和传媒等，增幅超30%；降幅较大的行业主要是商贸零售、房地产、社会服务等，降幅超20%。全行业有息债务率较2021年9月末变化不大，具体行业看，家用电器、电子、环保和石油石化增幅较明显，约4-7个百分点，而轻工制造、房地产、农林牧渔降幅明显，分别下滑18.46、12.11、11.71个百分点。
2022年9月末，多数行业短期偿债能力较2021年9月末有所提升，仅食品饮料、综合、计算机和机械设备4个行业现金短债比有所下滑，其他行业均有不同程度增长，其中社会服务、房地产、传媒、交通运输和美容护理现金短债比分别增加3.08、3.02、2.22、1.52和1.46倍。
2022年三季度，多数行业长期偿债能力有所下滑。煤炭已获利息倍数同比增加4.49倍，钢铁、基础化工、轻工制造、电子、建筑材料和电力设备长期偿债能力下滑明显，约下滑5-10倍。
信用市场回顾：本周信用债发行规模及净融资额均大幅增长；本周城投债净融资为1,289.26亿元，较上周下滑46.44%；产业债净融资额为2,698.50亿元，由上周的大幅净流出转为净流入。本周信用债市场成交活跃度有所下滑；1年期、3年期中短票据收益率上行，5年期中短票据收益率有所下降。本周共3家信用债发行人主体评级上调，无主体评级下调。
风险提示：数据更新不及时及提取失误；信用风险加剧；行业景气度变化；文中以中位数衡量行业变化，可能存在偏差风险。
一、中观看债——从三季报看行业冷暖
上市公司信息披露时效高，覆盖行业广，对上市公司定期报告的梳理，可以及时了解不同行业的基本情况和动态变化，对信用债投资有较大的参考意义。A股市场共有4,970家上市公司需披露2022年三季报。截至2022年10月28日22点，4,515家上市公司披露了2022年三季报，披露率90.85%。
在已经披露2022年三季报的公司中，我们将剔除了金融行业之后的剩余公司作为我们的观察样本，样本数为4,392家。对于观察样本，我们主要从盈利能力、现金流情况以及资本结构和偿债能力三个方面进行分析。
1、盈利能力分析
2022年三季度，全行业营业收入同比增长5.72%，其中石油石化、电力设备、有色金属、煤炭和公用事业等中上游周期行业表现较好，增幅超过15%；而社会服务、钢铁、综合和商贸零售降幅明显，分别为11.47%、7.14%、6.47%和6.26%。
对比来看，2022年行业营收增速远低于去年同期的23.00%，各行业营收增速均有不同程度下滑，其中下滑明显的包括钢铁、社会服务、家用电器、电子、建筑材料等，下滑幅度超过25个百分点。
毛利率方面，2022年上半年全行业毛利率为25.48%，同比减少1.95个百分点，具体行业看，煤炭、通信和家用电器分别同比增长9.43、1.28和0.44个百分点，其他行业毛利率均下滑，其中建筑材料、美容护理、房地产、钢铁、社会服务和公用事业同比下滑3-6个百分点。
环比来看，全行业毛利率环比减少0.25个百分点，变化不大，具体行业看，社会服务、煤炭和综合有较为明显的边际变化，其中社会服务环比增加3.81个百分点，而煤炭和综合环比分别下滑2.39和2.12个百分点。
2022年三季度，全行业期间费用率环比、同比均变化不大。具体行业看，环比变化方面，社会服务期间费用率下滑明显，下滑6.21个百分点，国防军工期间费用率上浮1.81个百分点，其他行业变化不大；同比变化方面，社会服务、房地产和计算机上浮约3个百分点，而家用电器、美容护理、煤炭、通信、汽车和有色金属下滑2个百分点左右。
从净利润增速看，三季度全行业净利润同比下降0.73%。行业间分化明显，综合、农林牧渔、公用事业、社会服务等净利润增速提升明显，而钢铁、煤炭、有色金属、电子等行业则下滑明显。
2、现金流分析
2022年三季度，除建筑装饰、计算机、国防军工和综合4个行业外，其他行业经营性现金流保持净流入，其中煤炭、钢铁、公用事业和交通运输净流入规模较大，分别为27.13亿元、12.72亿元、4.69亿元和4.21亿元。
环比变化方面，净流入规模较大的4个行业（煤炭、钢铁、公用事业和交通运输），环比增幅均在55%以上，其他行业中，譬如社会服务、电力设备和通信等，经营性现金流由净流出转为净流入，建筑材料行业仍为净流出，但净流出规模有所收窄，传媒行业净流入规模略有下滑，剩余行业环比均有不同程度增长。
同比变化方面，净流入规模较大的几个行业中，煤炭、钢铁、交通运输同比分别下降4.77%、22.85%，12.70%，而公用事业同比增长12.21%。现金流规模较小的行业中，通信、房地产、社会服务、农林牧渔、建筑材料、钢铁、美容护理等净流入规模下滑较为明显；而建筑装饰、计算机、国防军工和综合经营性净现金流持续为负。
各行业投资性现金流均为净流出，煤炭、钢铁、公用事业净流出规模较大。环比变化方面，各行业投资性现金流净流出规模环比均增长；同比变化方面，净流出规模同比增长明显的行业包括综合、家用电器、有色金属、农林牧渔和煤炭等；净流出规模同比下滑明显的行业包括商贸零售、传媒、建筑装饰和钢铁等。
三季度，超过半数行业筹资性现金流为净流出，其中煤炭、房地产、钢铁和交通运输净流出规模较大，且净流出规模环比有所增长，而同比来看，煤炭、房地产和钢铁同比有不同程度下降，交通运输净流出规模则进一步扩大。净流入规模较大的行业为电力设备，且环比、同比均增长明显。
3、资本结构和偿债能力分析
2022年9月末，全行业资产负债率较2022年6月末略有下降，其中纺织服饰、汽车、家用电器和房地产增长1个百分点左右，而轻工制造、食品饮料、建筑装饰和基础化工分别下降2.92、2.52、1.88和1.85个百分点。
2022年9月末，全行业资产负债率较2021年9月末略有上升，其中农林牧渔、房地产、电力设备、汽车、石油石化和通信增长2-5个百分点，而综合下滑3.79个百分点，其他行业资产负债率变化不大。
2022年9月末，全行业有息债务较2021年9月末增长19.04%，其中增幅较大的行业主要为电力设备、石油石化、电子、环保、食品饮料和传媒等，增幅超30%；降幅较大的行业主要是商贸零售、房地产、社会服务等，降幅超20%。
全行业有息债务率[1]较2021年9月末变化不大，具体行业看，家用电器、电子、环保和石油石化增幅较明显，约4-7个百分点，而轻工制造、房地产、农林牧渔降幅明显，分别下滑18.46、12.11、11.71个百分点。
2022年9月末全行业流动比率为1.95，较2021年9月末变化不大，具体行业看，电子、综合、计算机分别增长0.41、0.33和0.31个百分点，食品饮料下滑0.28个百分点，其他行业变化较小。
2022年9月末，多数行业短期偿债能力较2021年9月末有所增长。以“期末现金及现金等价物余额/短期有息债务”（以下简称“现金短债比”）衡量短期偿债能力，仅食品饮料、综合、计算机和机械设备4个行业现金短债比有所下滑，其他行业均有不同程度增长，其中社会服务、房地产、传媒、交通运输和美容护理现金短债比分别增加3.08、3.02、2.22、1.52和1.46倍。
2022年三季度，多数行业长期偿债能力有所下滑。以“已获利息倍数（EBIT/利息费用）”衡量长期偿债能力，煤炭已获利息倍数增加4.49倍，钢铁、基础化工、轻工制造、电子、建筑材料和电力设备长期偿债能力下滑明显，约下滑5-10倍。
4、小结
2022年三季度，全行业营业收入同比增长5.72%，其中石油石化、电力设备、有色金属、煤炭和公用事业等中上游周期行业表现较好，增幅超过15%；而社会服务、钢铁、综合和商贸零售降幅明显，分别为11.47%、7.14%、6.47%和6.26%。除煤炭、通信和家用电器同比分别增长9.43、1.28和0.44个百分点外，其他行业毛利率均下滑。各行业间净利润增速分化明显，综合、农林牧渔、公用事业、社会服务等提升较多，而钢铁、煤炭、有色金属、电子等行业则下滑明显。
2022年三季度，除建筑装饰、计算机、国防军工和综合4个行业外，其他行业经营性现金流保持净流入，净流入规模较大的几个行业中，煤炭、钢铁、交通运输同比分别下降4.77%、22.85%，12.70%，而公用事业同比增长12.21%。三季度，超过半数行业筹资性现金流为净流出，其中煤炭、房地产、钢铁和交通运输净流出规模较大，且净流出规模环比进一步扩大。
2022年9月末，全行业资产负债率较2021年9月末略有上升，其中农林牧渔、房地产、电力设备、汽车、石油石化和通信增长2-5个百分点，而综合下滑3.79个百分点，其他行业资产负债率变化不大。2022年9月末，多数行业短期偿债能力较2021年9月末有所提升，仅食品饮料、综合、计算机和机械设备4个行业现金短债比有所下滑，其他行业均有不同程度增长，其中社会服务、房地产、传媒、交通运输和美容护理现金短债比分别增加3.08、3.02、2.22、1.52和1.46倍。
[1]有息债务率=有息债务/负债总额*100；有息债务=短期借款+应付票据+一年内到期的非流动负债+长期借款+应付债券
二、信用债市场回顾
1、一级市场：发行规模及净融资额均大幅增长
本周信用债发行规模及净融资额均大幅增长。本周信用债发行总额3,987.76亿元，较上周增长35.33 %，偿还总额3,797.75亿元。净融资额190.01亿元，同比增加160.22亿元。本周共有11只信用债取消或推迟发行，涉及金额98.00亿元。
具体来看，企业债、公司债、中期票据、短期融资券及定向工具净融资额分别为-57.75亿元、-201.75亿元、219.35亿元、379.35亿元和-149.19亿元。本周中期票据净融资额较上周略有增长，短期融资券由上周的净流出转为净流入，企业债、公司债、定向工具净融资额较上周大幅下降。
本周城投债净融资为1,289.26亿元，较上周下滑46.44%；本周产业债净融资额为2,698.50亿元，由上周的大幅净流出转为净流入。
2、二级市场：成交活跃度略有下滑
本周信用债市场成交活跃度有所下滑。本周信用债周度换手率为2.35%，较上周下滑0.27个百分点。分券种看，企业债、公司债、中期票据、短期融资券和定向工具成交量分别为240.02亿元、282.32亿元、2,647.66亿元、2,325.08亿元和699.08亿元，企业债、中期票据、短期融资券和定向工具成交量较上周均有不同程序下降，公司债成交量则有所上升。
本周1年期、3年期中短票据收益率上行，5年期中短票据收益率有所下降。具体来看，本周AAA评级1年期、3年期中短票据分别收于2.12%、2.57%，较上周分别上行3.89bp、1.58bp，5年期中短票据收于2.91%，较上周下行0.34bp。
3、信用评级调整情况
本周共3家信用债发行人主体评级上调，无主体评级下调。
三、风险提示
数据更新不及时及提取失误；信用风险加剧；行业景气度变化；文中以中位数衡量行业变化，可能存在偏差风险。
证券研究报告：中观看债——从三季报看行业冷暖
对外发布时间：2022年10月29日
报告发布机构：中泰证券研究所
参与人员信息：
周岳 | SAC编号：S0740520100003 | 邮箱：zhouyue@r.qlzq.com.cn
周冰倩 （研究助理）|邮箱：zhoubq@r.qlzq.com.cn
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